中国银河证券股份有限公司刘光意 , 彭潇颖近期对新乳业进行研究并发布了研究报告《公司动态报告：积极对接新渠道，低温品类 α 持续兑现》，给予新乳业买入评级。

新乳业 ( 002946 )

核心观点

山姆渠道低温新品实现热销，预计贡献收入增量。2025 年乳制品行业需求整体承压，而公司在前三季度已实现逆势增长，其中低温品类是增长的核心引擎。低温品类，1）公司品牌，活润积极推新、唯品与会员店渠道紧密合作，实现较好增长。近期公司在山姆渠道再次取得亮眼表现，25Q3 上市的新品朝日唯品 " 焦糖烧生牛乳布丁 " 月销快速提升，当前位列山姆 " 下午茶热榜 TOP"。2）渠道品牌，公司亦进入盒马供应链体系，为多款盒马自有品牌代工，与新渠道的合作有望推动收入增长。

政策利好叠加公司主动调整，其他品类有望改善。1）常温品类，2025 年三季度受到行业环境、消费习惯以及渠道结构等多方面影响，增长有所承压。公司主动对常温占比较高的子公司进行调整，其中夏进在区域结构、渠道结构、产品结构多维度实现提升，预计公司常温业务有所改善。2）奶粉品类，政策层面，2025 年 12 月国家医保局在全国医疗保障工作会议提出，力争 2026 年全国基本实现政策范围内分娩个人 " 无自付 "；伴随政策持续加码生育支持，有望促进奶粉消费。

原奶价格低位运行，26Q1 仍有望受益成本红利。据农业农村部，截至 2025 年 12 月 18 日，我国主产区生鲜乳均价 3.03 元 / 千克，同比 -2.6%，我们认为奶价短期或将维持低位震荡，公司盈利端有望受益成本红利。此外，即使在原奶价格进入新一轮周期后，一方面，公司能够在竞争趋缓的背景下实现费投优化；另一方面，公司持续修炼内功，产品结构持续升级、数字化能力不断提升，也将有效推动盈利能力长期提升。

投资建议：预计 2025~2027 年收入分别为 110.8/117.1/124.2 亿元，分别同比 +3.9%/5.7%/6.0%，归母净利润分别为 7.1/8.4/9.7 亿元，分别同比 +31.4%/19.0%/15.8%，PE 分别为 23/19/17X。低温品类渗透率提升的趋势不改，公司深耕低温赛道，坚持鲜立方战略，有望凭借精准卡位 + 产品创新 + 多个子公司的布局使得 α 持续兑现。考虑到公司低温业务高质量成长，盈利提升稳健提升，维持 " 推荐 " 评级。

风险提示：需求不及预期的风险，竞争加剧的风险，食品安全问题的风险。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 20 家机构给出评级，买入评级 15 家，增持评级 5 家；过去 90 天内机构目标均价为 21.49。

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