曾以广西理科状元、清华学霸、中国大学生第一批创业明星的身份，扎进了千禧年之际互联网创业浪潮的陈曦，如今要将自己新的创业公司深圳曦华科技股份有限公司（以下简称曦华科技）带进香港资本市场。

背靠独家经销商客户 A 出资开发定制化芯片，2022 年左右，曦华科技大部分主要产品系列开始商业化及量产。而距此仅 3 年时间，公司便已号称成为细分市场龙头。

但有些尴尬的是，公司尚未实现盈利。而号称高端芯片的主打产品，在报告期内（2022 ～2024 年、2025 年前三季度，下同）均价已跌去一半以上。在独家经销商客户 A 之外，曦华科技直销客户留存率并不高。

此外，子公司股权出售、联营公司应收款全额减值⋯⋯对于曦华科技闯关港交所，市场仍有疑问。

清华学霸 7 年将新公司带到资本市场门口

1993 年，陈曦以广西高考理科状元的身份进入清华大学求学；1999 年 7 月，陈曦总共拿下清华大学车辆工程、计算机科学和法律三个学士学位，学霸身份展露无遗。

面对千禧年之际的全球互联网浪潮，陈曦联合童之磊等几个同学扎了进去，一起创办了当时的大学生门户网站易得方舟（FanSo.com），他们也成为了中国大学生中第一批创业明星。然而，当浪潮最终演变为泡沫并破裂，易得方舟也很快不在。

2001 年前后，童之磊创办了中文在线，陈曦则去了一家软件开发公司担任总经理。2006 年，陈曦离开实业界，进入了著名管理咨询公司安迈顾问，随后在 2008 年进入国内头部 PE（私募股权）弘毅投资，担任了 7 年的投资总监。2015 年，陈曦又进入一家创业型公司北京和聚百川投资管理有限公司担任管理合伙人。直到 2018 年，陈曦又回到了实业界，并重拾当年的创业激情，创办了曦华科技。

在当年同学及好友童之磊的中文在线上市 10 年之后，陈曦也终于将自己的公司带到了资本市场的门口。而在投资机构浸润多年积累的资源，也被陈曦利用到了曦华科技此后的发展中。

2022 年 12 月，弘毅泓皓（厦门）企业管理合伙企业（有限合伙）（以下简称弘毅泓皓）以 1500 万元从陈曦之配偶王鸿处受让了部分曦华科技的股份，受让价格为 15.11 元 / 股，这一价格低于曦华科技在此之前进行的 A+ 轮、A++ 轮融资的价格。弘毅泓皓在 2022 年 6 月也参与了曦华科技 A+++ 轮融资，认购价格为 22.04 元 / 股。

曦华科技在 2022 年 12 月至次年 1 月进行的 B 轮融资价格为 24.49 元 / 股，同样远高于弘毅泓皓受让王鸿所持曦华科技股份的价格。

2023 年 11 月，弘毅泓皓又耗资 1000 万元从王鸿处受让了部分曦华科技的股份，受让价格为 18.94 元 / 股。这一价格同样远低于曦华科技在此之前进行的 B 轮、B+ 轮、B++ 轮融资的价格。弘毅泓皓也参与了曦华科技 B++ 轮融资，认购价格为 28.41 元 / 股。

为何弘毅泓皓屡屡能从曦华科技实控人处以较市场更低价受让股份呢？

根据招股书，弘毅泓皓的普通合伙人由弘毅私募管理，其唯一的有限合伙人也由弘毅私募控制。曦华科技也坦陈，本公司是通过管理团队的私人关系与弘毅泓皓结识。

截至最后可行日，弘毅泓皓直接持有曦华科技 2.94% 的股份。

独家经销商一度撑起半壁营收

曦华科技是一家端侧 AI 芯片与解决方案提供商，产品主要包括智能显示芯片及解决方案以及智能感控芯片及解决方案。

回顾曦华科技的发展之路，其走向商业化正轨，则要得益于一家重要的经销商客户 A。

早在 2020 年 12 月，曦华科技与客户 A 就定制化 AI Scaler（基于 ASIC 的 Scaler 芯片）的共同开发及商业化订立了为期三年的合作开发协议。初始开发项目完成后，曦华科技才自 2023 年起向客户 A 按照采购订单基准进行销售。对此，曦华科技也表示，由客户出资开发客户特定的定制化芯片乃常见的商业模式。

曦华科技与客户 A 还达成了特定采购量协议。而由于客户 A 的实际采购量均达到了协议水平，也因此在报告期内成为了曦华科技的独家分销商。

客户 A 是曦华科技在报告期内的独家分销商，因此曦华科技其余的客户则均是直销客户。

不过，曦华科技在 2023 年年初的 22 家直销客户，在当年即退出 13 家；其在 2024 年年初的 46 家直销客户，在当年退出了 36 家，即在 2023 年度和 2024 年度的直销客户留存率分别为 41% 和 22%。到了 2025 年，年初的 35 家直销客户在当年前 9 个月已退出 22 家。

尽管曦华科技表示，公司大部分主要产品系列的商业化及量产始于 2022 年或之后，因此认为 2022 年的有关营运数据未能有意义地反映公司的业务运营状况。但是，曦华科技在 2022 年年初有 19 家直销客户数，当年年内退出的直销客户数也达到 19 家。

曦华科技在招股书中表示，公司退出的直销客户数目由 2023 年的 13 名增加至 2024 年的 36 名，主要是由于公司精简直销客户群，以策略性地分配资源用于开发汽车行业客户。

与此同时，曦华科技的平均直销客户价值（即特定年度或期间直销收入除以当年或当期的直销客户数）却从 2024 年的 210 万元大幅下降至 2025 年前三季度的 153 万元。曦华科技对此表示，主要是由于公司积极扩张直销渠道，通过该渠道公司已获得更大的新客户群。

数据显示，曦华科技的新增直销客户数整体呈上升趋势，2022 年、2023 年、2024 年、2025 年前三季度分别为 22 家、37 家、25 家、80 家。

在此背景下，曦华科技对客户 A 的依赖性在 2025 年前三季度有所减缓。报告期内，作为独家经销商的客户 A 一直为曦华科技的第一大客户，曦华科技对其的销售收入占比从 2022 年至 2024 年各年度的 76.7%、57.9% 和 66.5%，大幅下滑至了 2025 年前三季度的 37.4%。

细分市场龙头地位未能支撑公司盈利

在曦华科技的发展中，智能显示芯片及解决方案占据了主导地位，其收入占比在报告期内始终占据八成以上；而在智能显示芯片及解决方案中，Scaler 芯片（一种图像处理芯片）又是其核心产品。

根据芯片设计方案不同，Scaler 芯片分为 ASIC Scaler 和 FPGA Scaler 两类。曦华科技在招股书中表示，公司已于 2021 年开发出全球首款基于 ASIC 的 scaler，即 AI Scaler，并于 2022 年实现量产。曦华科技已于 ASIC Scaler 行业建立领先地位，2024 年 AI Scaler 出货量约 3700 万颗，成为该细分市场龙头。

曦华科技的招股书显示，2024 年全球 Scaler 芯片出货量约 1.97 亿颗，其中曦华科技的市场份额为 18.8%，排名第二，仅次于一家美国上市公司 20.6% 的市场份额。不过，招股书在阐述 Scaler 市场规模时又显示，全球 Scaler 出货量从 2020 年的约 1.14 亿颗增长至 2024 年的约 1.60 亿颗。两处对于 Scaler 芯片 2024 年全球市场规模的表述有差异。

然而，凭借这样的行业地位，曦华科技所取得的收入规模却并不高。2022 ～2024 年、2025 年前三季度，曦华科技的收入分别为 8670 万元、1.50 亿元、2.44 亿元和 2.40 亿元；同期分别亏损 1.29 亿元、1.53 亿元、0.81 亿元和 0.63 亿元。

展望未来，招股书显示，全球 Scaler 出货量在 2025 年至 2029 年期间的复合年增长率预计将为 10.3%。而且，当前全球 Scaler 市场还主要以 FPGA Scaler 为主导，ASIC Scaler 的市场占比在 2024 年不到四成，到 2029 年预计也将仅为 44.3%。

此外，曦华科技还强调了其产品为高端芯片，其在招股书中表示，作为高端芯片的智能显示与感控芯片，具有使得新进入者难以在短期内跨越技术门槛。

不过，按照曦华科技在报告期内的收入和销量计算，其智能显示芯片及解决方案的平均售价从 2022 年的 13.16 元 / 颗，逐年下降至了 2025 年前三季度的 5.82 元 / 颗。

对联营企业按金及其他应收款全数减值

招股书显示， 2022 年 9 月，曦华科技向若干独立第三方出售了其持有的南宁清智电子科技有限公司（以下简称清智电子）26% 股份，出售价格为 170 万元。交易完成后，曦华科技仍持有清智电子 30% 股权，清智电子也由曦华科技的控股子公司变为了联营企业。

而以上述交易价格计算，清智电子 100% 股权估值为 653.85 万元。不过，曦华科技在招股书中并未给出出售清智电子 26% 股份的估值依据。

事实上，上述 " 独立第三方 " 并不普通。

天眼查显示，随着曦华科技出售清智电子 26% 股份，2022 年 9 月 27 日，珠海创华乐嘉投资合伙企业（有限合伙）（以下简称创华乐嘉）和珠海耀华乐盛投资合伙企业（有限合伙）（以下简称耀华乐盛）进入清智电子股东行列。

彼时，创华乐嘉和耀华乐盛的投资人均为深圳曦创科技有限公司（以下简称曦创科技）和自然人师广涛。而曦华科技的执行董事兼副总经理同样名为师广涛。目前，曦创科技控制着曦华科技的多家持股平台。

那么，上述交易是否涉及关联交易非关联化处理？

记者还注意到，南宁产业投资集团有限责任公司于 2024 年 1 月在其微信公众号上披露，其通过旗下子公司南宁科创泰有投资合伙企业（有限合伙）（以下简称南宁科创）向清智电子投资 1000 万元。根据天眼查，南宁科创目前仍是清智电子的股东。

上述微信公众号文章还显示：日前，清智电子的座椅控制器及 PEPS/IMMO 控制器的设计、验证和生产准备工作相继完成，南宁生产基地正式投入使用。未来，清智电子将在南宁市打造 30 万套 / 年的转向系统产能和百万片 / 年的控制器产能，预计到 2025 年，年产值可突破 4 亿元大关，2030 年总产值将达 30 亿元。

值得一提的是，南宁科创还是曦华科技的股东，其早在 2022 年就以 1500 万元参与认购了曦华科技 A++ 轮融资。

此外，招股书对曦华科技的按金及其他应收款项注释称，按金及其他应收款项不包括截至 2023 年及 2024 年 12 月 31 日以及 2025 年 9 月 30 日应收一家联营公司款项分别为 200 万元、300 万元及 300 万元，该款项按年利率 4% 计息。由于可收回性问题，截至 2025 年 9 月 30 日应收该联营公司款项已全数减值。

而清智电子作为曦华科技招股书中披露的唯一一家联营企业，截至 2023 年末和 2024 年末，曦华科技对其拥有预付款项及其他应收款项分别为 191.4 万元和 300.8 万元，该款项在截至 2025 年三季度末则已消失。

那么，上述应收按金及其他应收款项的联营公司是否就是清智电子？若是，清智电子目前经营是否正常，其为何会出现可收回性问题？

同时，清智电子还是曦华科技的客户，曦华科技在 2023 年和 2024 年总共向其销售了超过 40 万元产品。

对于本文中所述疑问，《每日经济新闻》记者于 12 月 11 日向曦华科技发去采访函。曦华科技回复称，根据公司 IPO 期间的信息披露合规要求（港交所《上市规则》相关规定），对于未通过招股书及官方渠道公开的信息，暂无法提供相关回应。

每日经济新闻