曾经炙手可热的 "Labubu 经济 " 正面临严峻考验，随着二级市场溢价能力的显著消退，泡泡玛特作为资本市场宠儿的光环正在褪色。投资者开始重新审视这家中国玩具制造商能否维持其高增长神话，以及其核心 IP 是否仅仅是一场短暂的流行风潮。

据彭博报道，由于媒体披露倒卖者（黄牛）对 Labubu 玩具的需求减弱，泡泡玛特股价周二一度下跌 6.2%，创下三周以来的最大跌幅，成为 MSCI 亚太指数中表现最差的股票之一。

抛售潮的直接导火索是有报道称，中国二级市场的价格剧烈波动已发出需求疲软的信号，导致部分黄牛暂停了囤货行为。

这一动态重创了市场信心。自今年 8 月触顶以来，泡泡玛特股价已累计下跌约 44%，市值蒸发超过 250 亿美元。此前，凭借 Labubu 玩偶的流行，该公司曾上演了近期市场上最戏剧性的反弹之一，尽管今年以来股价仍翻了一番以上，但近期的数据表明，无论是国内的转售价格还是海外的假日销售，均出现了不及预期的迹象。

光大证券国际策略师 Kenny Ng 指出，投资者对其产品热度可能降温的担忧挥之不去，关于需求减弱的报道往往会对股价造成沉重打击。目前，市场核心的担忧在于，支撑泡泡玛特自 2022 年低点反弹 3200% 的那只露齿怪兽，究竟是一个经得起时间考验的长期 IP，还是保质期已至的快时尚产物。

二手溢价消失与黄牛退场

作为收藏品周期的早期预警指标，二级市场的价格动荡最为敏感。

玩具转售平台千岛的数据显示，迷你 Labubu 全套或 " 坐得住 " 系列的平均价格已跌破官方零售价。

在美国转售网站 StockX 上，虽然 Labubu 仍占据收藏品主导地位，但溢价神话正在破灭。曾被炒至近 400 美元的 " 坐得住 " 系列目前售价约 110 美元，远低于其 168 美元的零售价；部分稀有版本的溢价幅度也较 6 月份的高点大幅缩水。

这种价格倒挂直接导致了黄牛的离场，进而影响了投资者的情绪。晨星公司分析师 Jeff Zhang 表示，部分投资者可能正在从中国的 " 新消费 " 股票中轮动撤出以锁定利润，同属该板块的老铺黄金与蜜雪冰城周二均出现了不同程度的下跌。

增长放缓与 " 豆豆娃 " 隐忧

除了转售市场的降温，泡泡玛特在海外市场的扩张步伐也遭遇质疑。据纽约数据分析公司 YipitData 的数据，截至 12 月 6 日的本季度，泡泡玛特在北美的收入增长放缓至 424%，较截至 9 月的三个月增速减半。尽管公司在美国进行了包括梅西百货感恩节游行和帝国大厦巡展在内的激进营销，但在谷歌的搜索热度自夏季见顶后已持续降温。

令人失望的美国 " 黑色星期五 " 表现，加上转售需求的冷却，让市场重新想起了 1990 年代 " 豆豆娃 " 泡沫破裂的往事。这也挑战了泡泡玛特能否成为中国版华特迪士尼或 Hello Kitty 母公司三丽鸥的叙事。

标普全球数据显示，自 11 月以来，针对该股的看空押注已增加两倍，达到 2023 年 8 月以来的最高水平。

浦银国际首席消费分析师 Richard Lin 表示：" 市场非常关注泡泡玛特的短期数据。最大的问题在于，如果它不能在年底前维持极高的同比增长率，那么在高基数效应下，明年是否还能实现增长？"

估值分歧与多元化尝试

面对市场的质疑，部分机构投资者选择观望。Financiere de L ’ Echiquier 亚洲股票主管 Kevin Net 表示，市场情绪已明显转为负面，尽管 9 月下旬时估值并不算贵，但目前对未来每股收益存在诸多疑问，因此他选择等待重新介入的时机。

EFG Asset Management 的基金经理 Daisy Li 也坦言，由于 Labubu 属于非必需消费品，本质上难以建模，因此很难对其建立坚定的投资信念。

然而，卖方分析师仍普遍持乐观态度，平均 12 个月目标价较最新收盘价高出约 84%。摩根士丹利分析师 Dustin Wei 等人在一份报告中指出，虽然短期获利回吐和回调属正常现象，但将股价推低至谷底估值显得 " 过于先发制人 " 且不合理。他们认为市场忽视了泡泡玛特经常性客户群的长期扩张。

为应对单一 IP 依赖风险，泡泡玛特正押注于 Crybaby、Twinkle Twinkle 和 Hirono 等其他 IP，并积极涉足娱乐产业，包括在北京开设主题乐园、与索尼影业达成电影开发协议，以及推出珠宝品牌 POPOP。

但 Edmond de Rothschild Asset Management 基金经理 Xiadong Bao 警告称，当前最大的担忧是 Labubu 及其头部 IP 的势头是否正在消退，如果 Labubu 销售下滑，其他角色 " 可能不足以弥补并维持此前股价中已计入的强劲势头 "。