彭博大宗商品指数 ( BCOM ) 年度再平衡将于本周五启动，白银面临大规模抛售压力。德意志银行和 TD Securities 两家投行预计，未来两周内将有 77 亿美元的白银卖盘涌入市场，相当于 COMEX 白银市场未平仓合约总量的 13%，可能引发价格大幅回调。

据彭博数据，此次再平衡将黄金权重从 20.4% 下调至 14.9%，白银也面临权重削减。德意志银行分析师 Michael Hsueh 指出，按未平仓合约规模计算，白银将承受最大的再平衡抛售压力，其次是铝和黄金。再平衡期将从 1 月 9 日持续至 1 月 15 日。

TD Securities 分析师 Daniel Ghali 警告，最大白银 ETF 的交易量已达到仅在历史市场顶部才出现的极端水平，溢价处于历史高位，反映出散户投资者的投机狂热。他认为，白银近期的暴涨 " 类似于一场爆仓的套利交易，接下来将是大宗商品周期中历史上常见的剧烈重新定价 "。

高盛则从供需角度提出不同观点，认为伦敦市场流动性才是决定白银价格走向的关键因素。该行分析师 Lina Thomas 预计，只要伦敦库存紧张局面未缓解，极端价格波动将持续存在。

指数再平衡触发大规模卖盘

彭博大宗商品指数采用年度再平衡机制，权重计算基于三分之二的交易量和三分之一的全球产量，并在商品、板块和组别层面设置权重上限。根据指数规则，单一商品权重不得超过 15%，以维持多元化。

德意志银行的分析显示，黄金权重大幅下调正是触及了这一上限规定。按未平仓合约规模衡量，再平衡期间抛售压力最大的商品依次为白银、铝和黄金；按日均交易量衡量，则依次为铝、白银和黄金。

德银分析师 Michael Hsueh 估算，240 万盎司的黄金抛售可能导致金价下跌 2.5%-3.0%，具体取决于采用的 ETF 敏感度模型和时间窗口。他回顾了过去五年的指数再平衡事件，发现 2021-2024 年间，重大权重变化与价格走势方向一致，但 2025 年黄金权重下调却伴随着金价上涨。

此次再平衡对贵金属构成负面影响，但对原油有利。再平衡需求最大的商品依次为 WTI 原油、天然气和低硫柴油。

散户狂热推高白银至危险水平

TD Securities 的 Daniel Ghali 在 12 月 31 日的报告中指出，最大白银 ETF 的交易量已达到极端水平，仅在此前市场顶部时才出现过类似情况。该产品相对资产净值 ( NAV ) 的溢价处于历史高位，反映出散户投资者的投机狂热，同时也凸显流动性限制。

Ghali 强调，自 11 月以来，白银的 " 魔鬼式吹顶 " 并非需求、供应或基本面的反映。他预计，未来两周内 COMEX 白银市场 13% 的未平仓合约将被抛售，在持续的流动性真空下导致价格大幅重新定价。

这 77 亿美元的卖盘及相关交易活动将来自广泛的大宗商品指数再平衡，其交易量可能远超此前最大白银 ETF 创下的极端水平。

伦敦库存紧张放大价格波动

高盛分析师 Lina Thomas 从供需结构角度提出了不同视角。她预计极端价格波动——无论上涨还是下跌——都将持续，建议风险厌恶型客户保持谨慎。

Thomas 指出，近期价格走势在方向上确实反映了美联储降息和潜在 " 多元化 " 主题下的私人投资者资金流入，但伦敦市场的流动性挤压放大了这些波动，伦敦是白银基准价格的设定地。

围绕美国贸易政策的投机——白银被列入关键矿产清单，理论上可能面临高达 50% 的关税 ( 尽管 2025 年 4 月获得豁免 ) ——促使市场参与者在 2025 年早些时候将金属预先运入美国，导致伦敦库存流出，可用流通量减少。随着白银 ETF 需求快速上升吸收更多实物白银，伦敦市场暂时出现可交割白银短缺。

为应对伦敦市场的暂时性短缺，交易商转向租赁市场，实物白银持有者以收费方式出借白银。白银借贷成本 ( 租赁利率 ) 急剧飙升，显示近期紧张局面。

库存薄弱创造挤压条件

高盛数据显示，较低的库存为挤压创造了条件，当投资者资金流吸收伦敦金库中的剩余金属时，涨势加速，而当紧张局面缓解时则急剧反转。通常情况下，每周 1000 吨的白银净需求推动价格上涨约 2%，但在紧张局面下，这一敏感度已飙升至 7% ( 反之亦然 ) 。

Thomas 认为，只要白银在美国的错配局面持续，伦敦流动性未能通过其他地区的白银得到恢复，如果投资者热情持续，价格可能进一步上涨。ETF 持仓量仍低于 2021 年峰值，在美联储降息和潜在 " 多元化 " 主题下可能进一步上升。COMEX 的净管理资金头寸低于历史平均水平，表明尽管 2025 年涨幅达 138%，投资者需求并未过度扩张。

但高盛警告，如果伦敦流动性得到恢复，白银价格的下行风险显著。例如，如果目前滞留在美国的白银回流伦敦，可能缓解伦敦紧张局面并推动价格回调。

高盛认为美国对白银征收关税的可能性仍然较低，因此政策明确可能触发部分金属从美国回流，缓解伦敦紧张局面并推动价格回调。不过，尽管去年 8 月明确声明黄金豁免美国关税，但大部分黄金仍留在纽约 COMEX 金库，反映出挥之不去的政策尾部风险。如果白银遵循同样模式，大部分白银可能继续留在纽约 COMEX 金库，即使在美国白银关税问题得到明确声明后，极端价格波动仍可能持续。