「IPO 全观察」栏目聚焦首次公开募股公司，报道企业家创业经历与成功故事，剖析公司商业模式和经营业绩，并揭秘 VC、CVC 等各方资本力量对公司的投资加持。

作者丨薛皓皓

编辑丨巴里

图源丨智谱 AI

今天，全球 AI 大模型第一股在香港诞生了。

智谱发行价为 116.2 港元 / 股，发行价达到 120 港元 / 股，市值超 500 亿元。

这家公司的故事始于其深厚的学术基因。智谱 AI 成立于 2019 年 6 月，但其技术根基可追溯到更早的清华大学知识工程实验室。

唐杰作为灵魂人物与首席科学家，与担任 CEO 的张鹏形成了 " 前沿洞察与商业化落地 " 的默契组合，另一位清华校友刘德兵则负责战略与资本。唐杰作为灵魂人物与首席科学家，张鹏担任 CEO，中科院博士刘德兵则负责战略及业务方向及整体管理，担任董事长。

创立之初，公司便汇聚了唐杰、李涓子、许斌等一批清华系的顶尖科学家，以及担任 CEO 的张鹏等具有深厚技术背景与产业视野的成员，形成了 " 前沿研究 " 与 " 商业落地 " 并重的鲜明特质。

随着 GhatGPT 在 2022 年末问世，AI 大模型从以往 " 难落地 "，变成了 " 极具应用价值 "，成为 " 资本追逐的香饽饽 "。

凭借着清华大学的技术底蕴，以及热门赛道的融资时间窗口，智谱成为了国内 AI 大模型的头部公司。最新一轮 B6 轮融资后，其投后估值达到约 244 亿元。

根据招股书，智谱的主要外部股东是君联资本（为智谱最大外部股东）、美团战投、星连资本、蚂蚁集团、启明创投、光合创投等，分别持有发行后的 6.16%、3.91%、3.77%、3.66%、3.57%、2.27%、0.87%。

按 500 亿市值计算，君联资本合计投资约 6.4 亿元，股权价值 30 亿元，回报倍数 4.8 倍；美团战投合计投资超 3 亿元，股权价值近 20 亿元，回报倍数 6.5 倍；星连资本合计投资大约 3 亿元，股权价值近 19 亿元，回报倍数 6.6 倍；蚂蚁集团合计投资大约 6 亿元，股权价值 18.3 亿元，回报倍数 3 倍；启明创投合计投资大概 1.6 亿元，股权价值 11.4 亿元，回报倍数 7 倍；光合创投合计投资大约 1.3 亿元，股权价值 4.4 亿元，回报倍数 4 倍。

对标 Open AI，清华团队 " 豪赌 " 自研架构

在 1977 年出生于四川南充的唐杰，其学术路径并非始于计算机。他回忆道：" 我本科其实是在燕山大学学习自动化专业，后来因为喜欢计算机、喜欢编程，硕士又转为计算机专业。"

唐杰

正是这份纯粹的热爱，驱动他在 2002 年以优异成绩考取清华大学计算机科学与技术专业博士，师从王克宏教授，并踏入了语义网与数据挖掘的研究领域。

时光流转至 2006 年，在那个互联网世界剧烈膨胀的年份，即将博士毕业的唐杰站在了人生的十字路口。与许多选择出国或投身工业界的校友不同，这位深受王选院士 " 独创中国人自己的技术 " 精神感召的年轻人，做出了一个影响深远的决定：留在清华，投身科研。

他敏锐地洞察到一个巨大的空白——当谷歌学术已成为全球研究者的标配时，中文世界却缺乏一个同等效能的学术引擎。于是，他用博士论文被评为优秀的 2 万元奖金作为起点，在一台电脑和一台笔记本上，开始了 AMiner 系统的搭建。

没有美工，第一个版本的网站界面是他自己画的；依靠清华快速的网络，他和两个同门埋头苦干几百天，抓取了第一批 200 万数据。

这款最初只是 demo 的产品，不仅成为了后来比 " 中国知网 " 更好用的学术 " 神器 "，更在冥冥中奠定了智谱 AI 的基因：从真实需求出发，用算法和系统能力解决根本问题。

Aminer 就是智谱 AI 的技术雏形，然而其成长并非一帆风顺。

唐杰将其形容为 " 沿途下蛋 " 的过程：研究有了新算法，就放到系统里试试；效果好就发表论文，用的人少就撤下。这种研用一体的哲学，深深吸引了后来加入的伙伴。

就在唐杰为 AMiner 埋首耕耘的时期，1998 年考入清华大学计算机科学与技术专业的张鹏，经过七年本硕连读，2005 年即将面临毕业。

与当时的唐杰一样，他站在了选择的岔路口，既没有追随留学深造的主流，也没有投身炙手可热的互联网大厂，而是被 KEG 实验室里那种将前沿研究与现实世界问题紧密相连的独特氛围所吸引。 

于是，从清华硕士毕业的张鹏，选择加入 KEG 实验室。在这里，AI 研究和工程应用被置于同等重要的位置。

到了 2010 年左右，AMiner 已构建起数十万研究者档案，并开始为腾讯、阿里等科技巨头提供情报分析服务，验证了其商业潜力。这种 " 带着客户和市场启动 " 的务实风格，从一开始就刻入了团队的 DNA。

真正的转折点在 2018 年后到来。

几乎与此同时，一个旨在汇聚北京 AI 顶尖力量打造的新型研发机构——北京智源人工智能研究院正式成立。

时任科技部党组书记、部长王志刚，时任北京市委副书记、市长陈吉宁出席了揭牌仪式，唐杰作为首批 " 智源学者 " 参与其中，并很快在 2021 年承担起 " 悟道 " 超大规模预训练模型项目的重任。

北京市这一平台的作用远不止于单个项目；它如同一台强大的 " 催化剂 " 和 " 连接器 "，将清华、北大、中科院等机构的顶尖人才与资源高效聚合，把政府、企业和社会数据集合到这一平台上，建设新的开源 AI 工具，并整合大学和大企业的计算能力，目标直指 AI 前沿的 " 无人区 "。

在智源，唐杰得以在一个更宏大、更开放的舞台上，将他多年积累的系统思维和工程能力，应用于当时国内尚属空白的万亿参数大模型研发中。他所带领的团队在短时间内发布了参数规模高达 1.75 万亿的 " 悟道 2.0"，创造了当时的全球纪录。

智源，成为了唐杰及其团队从实验室走向产业深水区之前，最关键的一次能力淬炼与信念加持。成立 7 年间，这家机构已然是中国 AI 最实力派的孵化器，近 20 家 AI 创业公司都诞生于此。

2019 年，智谱 AI 正式成立。

唐杰作为灵魂人物与首席科学家，与担任 CEO 的张鹏形成了 " 前沿洞察与商业化落地 " 的默契组合，另一位清华校友刘德兵则负责战略与资本。

智谱 AI 董事长，刘德兵

公司创立之初便立志对标 OpenAI，尽管当时后者仅推出 GPT-1 和 GPT-2，但团队已开始密切关注。

2020 年，GPT-3 的横空出世带来了震撼与压力，也让方向变得无比清晰。然而，选择跟进意味着一场豪赌。

2021 年底，在一次决定公司生死的关键会议上，面对投入千万级的巨资可能让公司覆灭的风险，《人物》曾这么描写现场画面：工程师们沉默以对，以示反抗。

正是唐杰的理想主义与战略定调试压舱石。他表态，如果成功，" 那至少证明中国的大模型公司，技术能力也能达到世界级水平 "。他更宏大的目标是打破西方技术路径，打造中国自己的预训练模型框架。

最终，团队全力投入 GLM 框架的研发。这一次，理想主义照进了现实。

2022 年，他们推出了 1300 亿参数的 GLM-130B；在 ChatGPT 掀起全球热潮后，智谱又在短短 4 个月内推出对标产品 ChatGLM，将追赶时间从 26 个月大幅缩短。

2025 年初，DeepSeeK R1 的热潮对智谱有了更多启发，与此同时智谱也着力构建差异化优势：深耕大客户的定制化需求、开拓多模态大模型和 AI Agent 产品线，并开拓海外市场。

现在，智谱已推出了最新的 GLM-4.5，参数规模达到 3550 亿，并基于此，推出了专注于推理、多模态、代码和 AI agent 等大约 10 款模型。并且作为 GLM-4.5 的升级版本，GLM-4.6 的代码能力位居全球第一。

根据公开资料，上市前，唐杰教授不再担任智谱 AI 的首席科学家，也不在担任智源研究院的副院长，替代他位置的是清华大学教授、中科院院士张钹。

国资、大厂、中东基金争相入场

2018 年底，KEG 实验室的主要人员，正寻求外部融资支持。明确了创业的初步规划后，他们和此前相识的中科创星负责人吃了一顿饭，双方就确定了投资方案和金额。

2019 年中，智谱成立，中科创星随即投资了 4000 万元。中科创星透露，该笔资金是该早期基金的最大金额投资。

成立之际，刘德兵、唐杰、李涓子、许斌、张鹏分别持有智谱股份的 0.80%、21.97%、4.00%、0.80%、0.40%。刘德兵持有多数股份的北京湃链占了智谱近 50% 股份，包括中科创星在内，华控技术、孟兆军作为外部第三方股东，分别占股 10.67%、11.99% 和 0.22%。成立之际，智谱的估值 3.75 亿元。

值得一提的是，2023 年中科创星退出了部分股份，转让给蚂蚁集团，作价大约 7700 万元。按照智谱发行市值（458 亿元），中科创星的股份价值（发行后 1.34%）为 6.5 亿元。整体回报倍数约为 12 倍。

2022 年 1 月，北京智源人工智能研究院（以下简称 " 智研院 "）下属的创新智源，以 2000 多万元作价的知识产权作为投资额，对智谱进行了投资。

在创新智源以知识产权作价，投资智谱之后的 4 个月后，智谱完成了 1.5 亿元 A 轮融资，达晨财智领投 4000 万元。达晨财智透露，当时智谱还出于 " 要产品没产品，要营收没营收 " 的技术积累阶段，然而团队具备深厚的清华科研背景和对预训练模型（AI 大模型）的执着探索，具备很强的颠覆性潜力。

在这一轮投资中，星连资本的关联基金，通智投资对智谱投资了 4700 万元，成为该轮金融最大的投资方。随后的 B 轮阶段，星连资本连续投资了 4 轮，累计投资超 2.5 亿元。主导该投资的星连资本创始合伙人张鸣晨，同样毕业于清华计算机系，拥有清华大学工学学士及硕士学位，曾在红点资本、策源创投、谷歌和腾讯任职，曾投资过趣头条、人人车、XSKY 等知名案例，也是青年创投榜创业邦 4040 投资人的获奖者之一。星连资本也是目前智谱生态基金之一，在 AI 生态投资了大量清华系企业，如无问芯穹等。

等到 2022 年末的 ChatGPT 推出，世人都惊羡 AI 大模型的无限可能。智谱在 2023 年起开启了 " 疯狂 " 融资，从 2023 年 1 月到 2025 年 5 月，智谱完成了 6 轮 B 轮融资。B 轮阶段的累计融资额达到了超 80 亿元，估值也从 B1 轮前的 19 亿元，飙升至 B6 轮后的 244 亿元。

智谱在 B 轮阶段的股东呈现出多元化的特点，既有北京、杭州、成都等地国资，其中北京市区各级的基金是最多的，也有知名的财务投资机构，还有蚂蚁集团、美团战投、腾讯、联想创投等 CVC，以及中东等地外资。

北京国管旗下顺禧基金管理的北京市人工智能产业投资基金分别在 B5 轮、B6 轮以及基石轮对智谱进行投资，当时智谱已推出了 GLM3 系列模型。" 智谱是北京人工智能产业基金投资的第一个项目，它是国内最早专注于通用 AI 大模型且技术实力处于头部，其 GLM 模型架构对标 OpenAI，也具备着大语言模型、多模态模型和智能体的全面布局。" 顺禧基金董事长兼总经理任鹏认为。

任鹏认为，智谱是少数在当时 " 百模大战 " 中（2023 年）实现规模化收入的 AI 大模型创业公司，是中国最大的独立大模型厂商。而且从国资角度来说，投资智谱有助于带动产业链上下游的企业和 AI 人才在北京集聚。

头部财务投资者也重仓智谱。君联资本在 B 轮阶段 11 次投资智谱，累计投资额超 6 亿元，并在基石投资轮中投资 12 亿元（基石轮最大投资方）持有 IPO 后的 6.16% 股份，成为智谱最大的外部投资者。启明创投、星连资本也重仓智谱，分别持有 IPO 的 2.27% 和 3.77%。

值得一提的是，51 岁的君联资本总裁李家庆也毕业于清华，拥有清华大学机械工程 / 经济管理双学士，清华大学管理工程硕士。在行业深耕 25 年，他在智谱 AI 的董事会担任非执行董事。君联资本近年联合管理着规模 100 亿的北京信息产业发展投资基金，也管理着首期 50 亿的社保基金中关村自主创新专项基金。

左三至左六：王绍兰、李家庆、刘德兵、张鹏

启明创投则联合管理着 100 亿规模北京市人工智能产业投资基金，其主管合伙人周志峰也是 GPU 企业壁仞科技的早期投资人。

向来擅长赛道的红杉中国，也在第 5 轮进入。人民币基金达晨财智在 A 轮和 B 轮中相继参与，累计投资超 1 亿元，发行后占比 2%。

此外，蚂蚁集团、美团、腾讯、联想等大厂，基于本身的业务生态建设和业务协同的考虑而投资，分别持有其发行后的 3.66%、3.91%、1.58%、0.38%。蚂蚁集团和美团近期在 AI 投资中非常活跃，而腾讯一直是中国最赚钱和成功的 CVC。他们的支持，也给了智谱更多的产业资源。

值得一提的是，沙特阿美旗下的 Prosperity7 Ventures 也在 B 阶段投资了超 2 亿元。而在基石轮投资中，北京金控投资 12 亿元加持，君联资本、顺禧基金也参与其中，北京金控成为该轮最大的投资方。

上市只是开始，前有大厂后有 Deepseek

从清华大学而来，智谱拥有深厚的技术底蕴，并且深耕 B 端大客户，为其提供 AI 大模型的定制化解决方案。

2022 年至 2024 年，智谱的营收分别为 0.57 亿元、1.25 亿元和 3.12 亿元，复合年增长率达到 130%。但高速增长的背后是持续扩大的亏损——同期经调整净亏损分别为 0.97 亿、6.21 亿以及 24.66 亿元，三年累计亏损超过 30 亿元。

亏损的扩大很大程度来源于持续的研发投入：2024 年研发费用达到 21.95 亿元，占营收的 703%。

张鹏曾透露，智谱成立之初就是清华的完整团队，带着客户和市场而成立。

" 智谱在 B 端的商业化深度和客户覆盖广度（包括互联网、金融、能源等领域大客户）是其它 AI 大模型创业公司所无法比拟的。" 任鹏表示：" 科技大厂的 AI 大模型还偏向服务于自己生态，智谱的定位更像独立第三方。目前，智谱形成了以 MaaS（Model as a Service）为核心的标准化产品体系，向企业及开发者输出「通用智能能力」。"

例如，智谱已为一家大型金融公司打造了一站式 AI 大模型解决方案，包括金融合规咨询、订单管理、运输规划、AI 办公等场景化解决方案。

智谱前五大客户收入占比从 2023 年的 61.5% 降至 2024 年的 45.5%，2025 年上半年进一步下降至 40%。同时，前五大客户名单存在显著波动。例如，2022 年的前两大客户在 2023 年及之后未再贡献收入，2023 年的前四大客户在 2024 年也多数退出，反映了定制化项目制无法保障较强的客户粘性。

智谱采用 MaaS（模型即服务）模式，通过 API 调用和私有化部署两种方式向客户收费。其中，私有化部署占营收的 84.5%。不过，张鹏在近期表示，这两块业务会在的未来营收占比，呈现五五开。API 调用可向中小型企业提供标准化服务，更易快速扩大营收规模。

智谱的主要收入在国内，可它近期的出海动作频频。它已为东南亚国家落地主权 AI 大模型，满足国家层面的 AI 需求，同时会按照 " 一带一路 " 沿线国家而开拓市场。

然而，成功上市远非高枕无忧。智谱正身处一个截然不同的战场：其真正的竞争对手并非同为 " 六小虎 " 的 MiniMax，而是阿里、华为、字节（火山引擎）等拥有云服务根基和雄厚集团财力的科技巨头。

更令人意想不到的变数，是 2025 年春节横空出世的 DeepSeek。它以 " 低成本 + 高智能 + 全开源 " 的颠覆性模式，迅速成为全球焦点，甚至迫使 OpenAI 和百度等巨头紧急调整战略。

这条 " 不融资、不上市 " 的 " 鲶鱼 "，凭借免费开源的策略获得了开发者社区的广泛支持，对包括智谱在内的所有商业模型公司构成了独特的生态级挑战。

有趣的是，DeepSeek 总部虽然在杭州，但北京研发中心和智谱最大外部股东君联资本的办公室，均位于北京中关村的融科资讯中心，而智谱所在的搜狐网络大厦与之相距仅约 2 公里。

市场格局的骤变，让智谱团队压力倍增。更深层次的博弈在于，谁能成为国家与产业数字化进程中信赖的 AI 底座。

随着国务院国资委统筹推进国家级 AI 平台 " 焕新社区 "，汇聚超 2000 卡国产算力资源及大量央企行业模型，标志着 " 国家队 " 深度入场。

就在近日，中国电信旗下的 AI 公司也获得了国新基金等 " 国家队 " 的战略投资，成为央企领域第一家 AI 独角兽企业，进一步印证了这一趋势。其星辰系列大模型，覆盖语义、语音、视觉、多模态四种核心能力，在多项国内外权威评测中位居前列。

未来，大型企业采购订单和算力支持将向谁倾斜，将成为决定市场座次的关键。

尽管北京的公共智算中心已为智谱等企业提供普惠算力支持，展现了地域优势，但面对全国性布局的巨头和开源生态的冲击，智谱仍需证明其作为 " 独立第三方 " 的独特价值。

因此，上市后的智谱，其团队面临的终极考验，已不仅是技术或产品，而是能否像山姆 · 奥特曼那样，高效撬动资本、产业与政府资源，构建起一个稳固且可持续的生态体系。

与此同时，智谱的上市本身也具有标志性意义。它被视为国内一级市场通用大模型初创企业投资热潮的一个阶段性终点。

曾经的 " 六小虎 " 命运已然分野，如果说 "DeepSeek 时刻 " 重塑了技术竞争的规则，那么 " 智谱上市时刻 " 则宣告了商业模式与综合生态能力比拼的全新开端。

附：

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