2025 年的金融数据收官战，将成为中国宏观经济转型期的一个经典注脚。

央行最新披露的数据呈现出一组意味深长的 " 剪刀差 "：12 月广义货币（M2）同比增速逆势反弹至 8.5%，创下阶段性新高；而代表实体融资需求的社会融资规模（社融）存量增速则回落至 8.3%。

数据的背离，往往是旧逻辑失效与新逻辑建立的临界点。

综合中金公司、华泰证券、广发证券、华创证券、中国银河证券等多家权威机构的深度拆解，我们发现：这并非简单的 " 宽货币、紧信用 "，而是一场自上而下的 " 政策换挡 " ——金融资源正在从简单的总量扩张，转向对微观结构的精准重塑。

一、 社融 " 失速 " 的假象：节奏错位下的 " 暗度陈仓 "

12 月新增社融 2.21 万亿元，同比少增 6457 亿元。对于这一核心数据的回落，市场无需过度惊慌。

1. 财政节奏的 " 技术性扰动 "

中金公司明确指出，社融的最大拖累项来自政府债（同比少增 1.07 万亿元）。这并非财政政策退坡，而是基数效应使然—— 2024 年同期，2 万亿置换债集中发行填高了基数，导致今年出现了 " 节奏错位 "。

广发证券宏观首席钟林楠更是通过剔除极值后的统计发现，12 月社融增量其实高于 WIND 统计的市场平均预期。他特别强调，2026 年在积极财政的定调下，政府债预计会继续多增，对社融形成强支撑。

2. 直接融资的 " 补位 " 效应

在信贷之外，直接融资渠道正在悄然发力。华创证券数据显示，12 月企业债券融资同比多增超 1700 亿元，延续了 9 月以来的偏强状态。中国银河证券进一步细化分析称，这其中 " 科技创新债券 " 功不可没，其净融资额约 2297 亿元，连续 8 个月保持高增。

这表明，资金正在顺应政策导向，从传统信贷渠道向支持 " 硬科技 " 的直接融资渠道迁徙。

二、 信贷结构的 "K 型 " 博弈：企业抢跑与居民整固

在信贷投放层面，" 企业强、居民弱 " 的结构性特征依然显著，这折射出政策传导机制在不同部门间的温差。

1. 企业端：为 " 开门红 " 囤积弹药

企业信贷表现出了超预期的韧性。广发证券观察到，12 月企业短期贷款增加 3700 亿元，显著高于往年同期（过去三年均为负增长）。

华创证券认为，这种 " 超季节性 " 表现，一方面源于经济工作会议释放积极信号后，企业提前备货；另一方面也是银行在年末冲量，配合政策性金融工具加速落地。

中国银河证券则看到了更长期的积极信号：企业中长期贷款同比多增 2900 亿元，这意味着企业的资本开支意愿正在修复，实体经济的 " 造血 " 功能正在恢复。

2. 居民端：实际利率约束下的 " 等待 "

相比之下，居民部门仍处于资产负债表的修复期。华创证券指出，尽管有 " 双 12" 等消费节点，居民短贷依然同比多减；30 城商品房成交同比降幅虽有收窄，但仍处负值区间，拖累居民中长贷表现。

对此，中金公司给出了极具深度的政策归因：实际利率的刚性。

中金分析师指出，尽管通胀略有回升，但剔除通胀预期后的实际利率依然位于高位。历史经验表明，实际利率的实质性下行，本质上要靠居民就业和收入状况的改善。在就业与收入预期彻底扭转之前，居民部门的融资行为将保持 " 防御性 "。

三、 M2 反弹与 M1 低迷：资金在 " 搬家 " 中寻找方向

本月数据最大的谜题在于：M2 为何能逆势反弹至 8.5%？而 M1 为何仍在 3.8% 的低位徘徊？这背后是一场复杂的资金流向博弈。

1. M2 反弹：负债端的 " 被动重构 "

中金公司提出了一个独特的视角：M2 的上升主要来自银行负债端的结构调整，而非资产端的扩张。随着广谱利率下调，理财、同业存单等收益率优势收窄，导致非银资金回流银行表内，转化为存款。

华创证券的数据佐证了这一点：12 月非银存款同比少减了 2.84 万亿元，这种 " 回表冲存款 " 的现象直接推升了 M2 读数。

2. M1 低迷：高基数与待激活的信心

对于 M1 的低迷，广发证券利用独家的 "M1 宏观拆解框架 " 进行了定量分析：12 月 M1 增速下降，主要是政府部门贡献度明显下降（1.7pct）以及高基数拖累。

但中国银河证券捕捉到了潜流：尽管 M1 读数不高，但 " 居民存款搬家 " 的迹象并未停止。其观测的 " 非银新增存款滚动 12 个月求和数 " 在 12 月明显上升，这暗示着资金虽然暂时回流银行，但并未固化，而是在场外蓄势，随时准备进入资本市场。

四、 2026 政策前瞻：从 " 独角戏 " 到 " 二重奏 "

站在 2025 年的终章，各大券商对 2026 年的政策组合给出了清晰的预判：单靠货币政策的 " 独角戏 " 已难以为继，财政与货币的 " 二重奏 " 将是主旋律。

1. 货币政策：两会期间或迎关键窗口

华泰证券做出了明确的节奏预测：虽然央行已通过结构性工具靠前发力，但考虑降准降息仍有空间，今年两会期间可能是政策落地的潜在观察点。

中金公司则补充道，2026 年上半年金融总量增速可能继续放缓，央行货币政策将淡化对总量的诉求，转而更注重利率传导效率。

2. 财政政策：接棒稳增长主力

华泰证券重申，2026 年财政政策的空间和稳增长效用可能大于货币政策。

广发证券预测，2026 年一季度，在推动投资 " 止跌回稳 " 背景下，重大项目前置落地将是核心看点。虽然信贷投放面临均衡要求，但配合财政前置，一季度社融大概率将继续多增，为全年经济打下基础。

3. 资本市场：流动性环境的改善

中国银河证券和广发证券均提到，历史数据显示，M1 增速回升往往伴随着权益资产估值的扩张。随着 2026 年 " 两新 " 结构性发力、全球叙事崛起以及居民存款搬家趋势的确认，权益市场的流动性环境将迎来实质性改善。

2025 年的金融数据，表面看是 " 喜忧参半 "，实则是 " 破立并举 "。

在 " 社融换挡 " 的表象下，企业融资结构的优化、直接融资的崛起以及政策对微观主体的精准呵护。正如中金公司所言，实际利率下行和流动性环境放松，最终要靠微观主体（就业与收入）的改善来验证。

2026 年，随着财政政策的进场接力，中国经济有望在 " 存量重构 " 中，找到新的增量逻辑。