文 | 刘振涛

2025 年以来，中国内地企业赴港上市掀起了热潮，从新能源到生物医药，从人工智能到新兴消费等多个领域。 Wind 数据显示，2025 年全年共有 117 家公司在港上市，较 2024 年增长 67.1%，德勤数据则显示，2025 年港股活跃上市申请中，超 110 家来自 A 股市场。

近日，A 股千亿市值的 " 猪王 " 牧原股份向港股上市发起了最后的冲刺，开启了全球招股行动。根据公司发布的招股公告，牧原股份在港股公开发售 2739.52 万股（可予重新分配），占约 10%；国际发售约 2.47 亿股，占约 90%；另有不超过 15% 超额配股权。

牧原股份港股此次发售价不超过 39 港元 / 股，以最高发行价计算，不行使超额配股权预期募集资金净额约为 104.60 亿港元；如果行使超额配股权，募集金额将达 120.38 亿港元。

最新的公告显示，牧原股份计划于 2026 年 2 月 6 日在港交所正式挂牌。

牧原股份发家于河南的一家小猪舍，秦英林夫妇以 " 自繁自养 " 的模式起家，30 多年的发展，将一家不起眼的小养殖场，打造成从饲料生产到生猪养殖，再到屠宰加工的一体化产业闭环的生猪产业链巨头，生动诠释了中国生猪养殖业从传统散户养殖向现代化集约化经营的转变。

不过，即便是产业一体化的 " 猪王 " 牧原股份，也不得不面对猪周期、自身财务，以及内地生猪养殖市场的竞争压力。面对挑战压力，牧原股份试图通过登陆港交所来提升国际化水平，加速出海，将国内自己生猪养殖产业故事在海外市场重讲一遍。

这次港股市场募集的资金，牧原股份将 60% 用于海外业务拓展，重金豪赌海外市场，这一次牧原股份能否复制国内成功进一步发展？

河南夫妻创业 30 年

打造千亿市值 " 猪王 "

秦英林出生于河南南阳的一个乡村，从小家里面条件比较艰苦，父母养鸡养猪等供秦英林上学，面对家里的经济窘迫，秦英林一度产生过辍学谋生的想法。

1982 年，读高中的秦英林一天回到家，告诉父亲养猪是个好的出路，极力建议父亲养猪摆脱现状。在秦英林的劝说下，父亲将家里的 800 元的积蓄拿了出来，买了十几头生猪开始养殖。

不幸的是，父亲这次的养猪失败了，由于缺乏防疫知识，很多头生猪感染瘟疫死去，生猪的死去给家里也带来经济困难。面对自己提议养猪却损失惨重后，秦英林立志学好养猪技术，帮父亲养好猪。

高中时候的秦英林学习成绩优异，拥有保送河南大学的机会。然而，秦英林心中的执念，让他最终选择了河南农业大学的畜牧兽医专业。在河南农业大学，秦英林结识了自己后来创业上的伙伴，自己的妻子钱瑛。

大学毕业后的秦英林和钱瑛都被分配到了国企上班，当时的国企岗位可谓是铁饭碗。然而，即便是国企的铁饭碗，也没有埋没秦英林养猪的热情。

20 世纪 90 年代初，国内改革开放进入全面推进的阶段，下海创业高潮掀起，秦英林也不想错过这个机会。

1992 年，秦英林夫妇双双辞掉了铁饭碗回到了河南南阳，从农贸市场购买了 22 头猪仔，开启了养殖的创业生涯。辞职回乡的他们在买完猪仔后，手上就没有多少钱，在建猪舍的时候，找亲朋好友借了 4 万块钱才修建好。

当时的他们一边养猪，一边研究猪饲料和生长周期，研究各种养猪的细节。本以为一切都会顺利，然而一年后他们就迎来打击。

1993 年，秦英林养殖的首批 22 头猪仔由于瘟疫未能控制住，全部死了。秦英林心情很低沉，也意识到创业不易，养猪真没那么简单。好在即便首批猪仔 " 全军覆没 "，秦英林还是没有放弃养猪。

于是秦英林夫妇开始四处借钱和贷款，开始了第二次创业养猪。有了前面失败的经历，再次养猪的秦英林就顺利多了。据媒体报道，秦英林的养猪场在 1994 年出栏了 2000 头生猪，到了 1996 年超过 10000 头。

此后，秦英林开始不断扩大养殖规模，并且在 2000 年注册了河南省牧原食品股份有限公司。注册完牧原股份后，秦英林继续扩大规模，在河南建立了 8 个养猪场，一年的出栏量达到 20 万头，秦英林实现了最初的梦。

此后牧原股份的规模不断扩大，成为了河南当地明星企业，公司也逐步开始向资本市场迈进。2014 年 1 月 28 日，秦英林敲响了深交所的钟，牧原股份登陆深交所成为上市的养猪企业。

牧原股份上市的当年末，公司的总市值就超过百亿，秦英林也因牧原股份市值上涨，登上了胡润富豪榜，成为当年河南的首富，击败了辅仁药业的朱文臣。

此后的牧原股份加大资金的投入，提高养殖技术，改善猪舍，投入巨资，为猪舍打造 " 生物安全防护系统 "，将物联网、大数据和人工智能引入猪场，将养猪，从一个依赖个人经验的体力活，变成了由数据和算法驱动的技术活。

并且牧原股份开始了向全产业链的延伸，上游进军饲料产业，下游进入生猪屠宰加工，采取的垂直一体化商业模式，覆盖生猪育种、生猪养殖、饲料生产、屠宰肉食的生猪全产业链条。

根据弗若斯特沙利文统计，自 2021 年起，按生猪产能及出栏量计量，牧原股份是全球第一大生猪养殖企业，生猪出栏量连续四年全球第一。在资本市场，牧原股份的市值也超过了千亿。截至 2026 年 2 月 5 日收盘，牧原股份的总市值达 2553 亿元。

从河南南阳的小猪舍起步，秦英林夫妇创业 30 多年，打造了如今千亿市值的 " 猪王 "。

海外重讲成长故事

周期、财务与国际化博弈

任何企业在发展的过程中都不会是一帆风顺，生猪养殖是周期性最明显的行业之一。尽管牧原股份已是全球第一大生猪养殖巨头，依然被生猪养殖业的周期性波动所困。

生猪养殖的周期基本是围绕价格和供应量波动的循环：猪肉价格上涨——存栏母猪量增加——生猪供应增加——猪肉价格下跌——大量淘汰母猪——生猪供应减少——猪肉价格上涨。

根据券商研报和行业专家的研究，生猪的周期性往往 3-4 年为一个周期。从牧原股份近 4 年来（2022 年至 2025 年）的业绩来看，几乎是贴合了市场生猪价格的周期波动。

2022 年至 2024 年，牧原股份的归母净利润分别为 132.66 亿元、-42.36 亿元、178.81 亿元。 2019 年至 2022 年是生猪养殖的一个周期，2022 年下半年生猪价格开始大幅反弹，牧原股份的净利润较 2021 年增长了 92.16%。

到了 2023 年由于生猪出栏量的增长， 2023 年生猪价格下行，行业深度调整，牧原股份的归母净利润亏损 40 多亿。到了 2024 年生猪的价格开始回升，牧原股份的归母净利润又开始了增长，盈利 170 多亿。

最近牧原股份 2025 年业绩预告显示，公司预计全年归母净利润为 147 亿元至 157 亿元，较 2024 年下降 12.20% – 17.79%。牧原股份表示，受生猪市场行情波动影响，全年商品猪销售均价约 13.5 元 / 公斤，同比下降约 17.3%，使得公司整体盈利水平较上年同期有所下滑。

据媒体报道，2025 年全国生猪均价整体低位震荡，虽年末出现季节性反弹，但全年价格中枢显著低于 2024 年。

在业绩预告中，牧原股份提到，2025 年公司持续做好生猪的健康管理与生产管理，提高精细化管理水平，提升养殖生产成绩，生猪养殖成本较上年同期下降。

成本的下降和盈利的下降对比来看，即便是牧原股份引以为傲的成本优化管理下，也难以覆盖生猪价格波动下降，如果后续玉米、豆粕等饲料原料价格反弹上涨，公司的成本优势将被进一步削弱，盈利可持续性将面临更大挑战。

除了猪周期的影响，牧原股份自身的财务压力也是市场关注的重点。根据 2025 年三季报，截至 2025 年三季度末，牧原股份的总债务达 1003.16 亿元，较年初减少 97.96 亿元，资产负债率降至 55.5%。

尽管牧原股份的总负债进行了压降，资产负债率也下降，但是 wind 数据显示 2025 年三季度末，牧原股份的有息负债 678.28 亿元，其中短期借款达 397.60 亿元，账上的货币资金为 190.35 亿元，难以完全覆盖短期的银行借款。

在牧原股份的招股书中，公司也提示了流动性风险，内容显示，2022 年至 2025 年 9 月 30 日末，牧原股份的净流动负债分别为 155.89 亿元、310.76 亿元、241.58 亿元、162.45 亿元，主要为短期借款和应付账款，使其面对流动性的风险。

这意味着牧原股份依赖经营现金流和再融资的能力。

另外，牧原股份的账上还有大量的生产性生物资产和消耗性生物资产。其中，消耗性生物资产在 2025 年三季度末为 299.70 亿元，接近 300 亿。消耗性生物资产主要就是牧原股份处于不同阶段的在养生猪。

这些消耗性的生物资产对生猪价比较敏感。当国内的生猪价处于上行期，消耗性生物资产带来的是利润的高弹，反之就是资产大量减值的压力。

由此来看，面对国内猪周期生猪价格波动，以及财务上的压力，牧原股份不得不寻找新的方向。加大国际市场出海发展，成为牧原股份的选择。

从牧原股份这次港股 IPO 的募资情况来看，募集资金的 60% 约 62.76 亿元，用于扩大海外市场商业版图，30% 投入全产业链技术创新，10% 作为营运资金。

从海外市场来看，牧原股份瞄准的是东南亚市场。招股书中提到，随着经济发展和人均收入的提高，五大猪肉消费国里，越南、菲律宾和泰国的人均肉类消费水平在增长，但与发达国家相比仍然偏低，存在明显的提升空间，这给像牧原股份这样的行业龙头提供了走出去的土壤。

实际上，牧原股份很早就在探索东南亚市场，比如，2024 年牧原股份与 BAF 越南农业有限公司达成战略合作，为其提供猪舍设计、生物安全管理、环保除臭、智慧养殖等服务，助其优化养殖效率、推进环保养殖。

牧原股份这次的海外投入的重点也是育种、智能养殖、营养管理与生物安全等核心环节。牧原股份在国内生猪产业深耕了 30 多年，形成了从育种到饲料采购，到养殖再到屠宰的全产业链垂直一体化发展，这套模式在国内成功使得牧原股份有抵抗风险的能力，成为 " 猪王 "。

而面对国内生猪市场价格的波动竞争，牧原股份试图通过港股 IPO 来吸引国际资本，低成本募集资金（不增加债务），同时将募集资金发力海外市场，将自己国内打拼多年的成功经验，在海外市场重讲一遍。

简单来说，牧原股份希望借港股 IPO 提升海外市场地位，当国内面临猪周期下行，可以用海外市场来进行对冲，让海外市场成为自己发展的重要保障。

不过，跨国经营中面临的文化差异、法律环境复杂性和管理不确定性，都是巨大的挑战。牧原股份的国际化海外发展故事虽然动听，但其能否成功将国内验证的成本优势和管理模式进行海外复制，仍需时间和市场检验。

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