本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议。

出品｜公司研究室 IPO 组

文｜王哲平

2026 年 1 月，河南金星啤酒股份有限公司（下称 " 金星啤酒 "）向资本市场发起冲击，正式向香港联合交易所递交 IPO 申请，中信证券与中银国际担任联席保荐人，目标直指 " 中式精酿第一股 "。

凭借 2024 年推出的中式精酿系列，公司营收、净利实现爆发式增长，2025 年前三季度营收达 11.1 亿元、净利率 27.5%。

但亮眼业绩背后隐忧重重：传统业务全面塌陷，中式精酿成唯一支柱；市场份额仅 0.4%，深陷华中区域依赖，难敌行业巨头；IPO 前突击分红 3.29 亿、累计欠缴员工社保公积金 2190 万，暴露出家族利益优先、公司治理薄弱的问题。

中式精酿 " 单腿走路 "

传统业务全面塌陷

金星啤酒成立于 2022 年 12 月，不过根据招股书，公司历史最早可追溯至 1982 年。

金星啤酒在招股书中勾勒出一幅亮眼的业绩图景。

2023 年、2024 年及 2025 年前三季度，金星啤酒实现营收分别为 3.6 亿元、7.3 亿元和 11.1 亿元，毛利率分别为 27.3%、37.8% 和 47.0%，净利润分别为 1219.6 万元、1.25 亿元和 3.05 亿元，净利率分别为 3.4%、17.2% 和 27.5%，各项盈利指标均呈现 " 爆发式 " 增长。

这一增长奇迹几乎完全依赖于 2024 年 8 月推出的 " 金星毛尖 " 中式精酿啤酒。据悉，这款茶啤上市 10 个月内销量突破 1 亿罐，约合 10 万吨。

此后，金星啤酒陆续拓展出茉莉花茶、冰糖葫芦及沙糖桔等更多品种。截至 2025 年 9 月 30 日，中式精酿啤酒包含 50 个 SKU。

2024 年仅 4 个月，金星啤酒的中式精酿啤酒便贡献了 3.77 亿元收入，占当年总营收 51.7%；2025 年前三季度，中式精酿收入进一步增至 8.66 亿元，营收占比飙升至 78.1%，成为绝对的收入支柱。

与之相对的是，金星啤酒的传统啤酒业务全面萎缩。1982 原浆啤酒收入占比从 2023 年的 42.2% 骤降至 2025 年前三季度的 11.5%；新一代啤酒从 36.1% 跌至 5.1%；纯生及其他产品线同样大幅下滑。

不可否认，过去几年，金星啤酒通过押注于中式精酿啤酒获得了成功。但值得警惕的是，中式精酿赛道的 " 风口 " 恐难持续。

根据灼识咨询数据，当前中国精酿啤酒市场渗透率不足 5%，而中式精酿作为精酿中的细分品类，市场规模仅数十亿元，远未成为消费主流，且该赛道的 " 尝鲜属性 " 远大于 " 品牌粘性 "。

有专家指出，参照气泡水、新式茶饮的演化路径，风味精酿终将沉淀为占啤酒总量 5%-8% 的小品类，且单品生命周期已缩短至 6-12 个月。

更严峻的是，这条窄赛道正迅速涌入竞争者：百威亚太推出 " 茶啤系列 "，华润啤酒联合茶企打造联名款，青岛啤酒则借助现有渠道快速铺货。当行业巨头凭借品牌、资金、渠道优势发起冲击时，金星啤酒的先发优势能否持续存疑。

市场份额仅 0.4%

难以与巨头竞争

金星啤酒在招股书中多次强调其行业地位。根据灼识咨询，2025 年前九个月按零售额计，金星啤酒是中国啤酒行业第八大企业、第五大本土啤酒企业、第三大精酿啤酒企业。

然而，这些看似光鲜的头衔掩盖不了其市场地位的边缘化本质。

按零售额计算，2025 年前 9 个月，金星啤酒市场份额仅为 0.4%，而第一名至第七名的市场份额分别为 21.6%、17.3%、16.7%、9.3%、8.2%、3.5%、1.0%。即便公司表示 2022 年 -2024 年复合增长率高达 23.7%，创啤酒企业最高，但想抢滩这些老牌巨头同行们的生意，难度也相当之高。

这种差距并非 " 量级之差 "，而是 " 维度之差 "，体现在营收规模、规模效应、渠道覆盖等各个层面。

从营收体量看，金星啤酒与头部企业完全不在同一竞争维度。2023 年和 2024 年，行业前五名（华润啤酒、青岛啤酒、百威亚太、燕京啤酒、重庆啤酒）合计营收均突破 1500 亿元，其中华润啤酒、青岛啤酒年营收均在 300 亿元以上，即便是排名第五的重庆啤酒，年营收也超百亿元。而金星啤酒 2025 年前三季度营收仅 11.1 亿元，不足华润啤酒单季度营收的 1/10。

产能方面，金星啤酒年产能仅 35 万吨，而行业巨头的产能均以千万吨计。在原材料采购、生产成本控制、营销资源投入等方面，金星啤酒不具备与巨头们同台竞技的能力。

从区域拓展看，金星啤酒深陷 " 华中依赖症 "。

2023 年到 2025 年前三季度，金星啤酒来自华中区域的收入占比分别为 98.4%、73.6% 和 58.8%。尽管公司声称已覆盖全国 29 个省份，但至今未能形成真正的全国化布局。

啤酒行业的 " 区域割据 " 特征极为明显，华东有青岛啤酒、华南有珠江啤酒、华北有燕京啤酒，金星啤酒要想突破这些区域龙头的壁垒，不仅需要投入巨额渠道费用，还需应对当地品牌的 " 围剿 "，而这恰恰是资金短缺的金星啤酒劣势。

家族利益优先

员工权益被漠视

在业绩 " 狂飙 " 的同时，金星啤酒的财务操作呈现出鲜明的 " 家族利益导向 "，一边是 IPO 前向股东突击分红 " 掏空 " 现金流，一边是长期欠缴员工社保公积金，形成刺眼的利益反差。

2025 年 3 月、5 月及 10 月，金星啤酒连续三次向股东派息，金额分别为 1.02 亿元、1.27 亿元和 1 亿元，累计分红高达 3.29 亿元。

这一数字不仅超过 2025 年前三季度 3.05 亿元的净利润总额，更是 2024 年全年净利润 1.25 亿元的 2.63 倍。

分红资金主要流向实控人家族，即流入了张氏父子的口袋。截至最后实际可行日期，公司创始人张铁山及其子张峰通过直接及间接方式合计持有金星啤酒 93.45% 的股权。这种绝对控股格局下，3.29 亿元分红中约 3.08 亿元归张氏父子所有。

知名财税专家刘志耕指出，这种 " 掏空式分红 " 实质是将前期积累的利润分光后，再通过 IPO 融资 " 补血 "，新投资者可能沦为 " 接盘侠 "。

与慷慨分红形成鲜明对比的是，金星啤酒对员工权益保障的系统性缺失。

招股书自曝，2023 年、2024 年及 2025 年前三季度，公司分别存在 750 万元、790 万元和 650 万元的社保及公积金欠缴，累计金额达 2190 万元。

对此，公司给出的解释是 " 部分员工自愿放弃缴纳 "，但这一说法在法律层面根本站不住脚。

根据《中华人民共和国社会保险法》《住房公积金管理条例》，缴纳社保与公积金是用人单位的法定义务，即便员工签署 " 自愿放弃协议 "，也因违反法律强制性规定而无效，主管部门仍可要求公司补缴欠款，并按日加收 0.05% 的滞纳金，甚至处以 1-3 倍罚款。

截至招股书披露日，金星啤酒虽称 " 已为所有全职员工缴纳社保 "，但未补缴过往欠缴金额，且仍有部分员工 " 自愿放弃住房公积金 "，合规风险悬而未决。

一边向家族股东大额分红套现，一边系统性欠缴员工法定福利，这种利益分配的双重标准暴露出公司治理的深层缺陷。

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