GLP-1 减肥药正把消费偏好从 " 甜 " 推向 " 蛋白 "，并迅速传导至大宗商品与消费品公司估值：糖需求被重新定价，蛋白质相关原料走强，高糖品类面临结构性压力。

纽约原糖期货周三跌破每磅 14 美分，触及 2020 年 10 月以来最低水平，较 2023 年末高点已腰斩。交易员认为，美国等富裕经济体的消费放缓幅度超过此前预测，而发展中市场的需求增速也低于预期。

市场将需求端变化与 GLP-1 注射类减肥药联系在一起。这类药物通过激活受体让人更易产生饱腹感，从而降低对甜味的渴望，代表产品包括诺和诺德的 Wegovy 和 Ozempic，以及礼来的 Mounjaro 和 Zepbound。美国农业部在 2025 年 12 月供需展望报告中，将至 2026 年的糖使用量预测下调 2.3 万吨至 1,230 万吨，理由是人类消费下降。

这种需求转向也在股票市场上显现。全球最大冰淇淋公司梦龙在披露销量不及预期后股价大跌，引发投资者对 GLP-1 对高糖品类的长期冲击的再评估；与此同时，乳清等蛋白原料价格在健康趋势与 GLP-1 带动下走强，食品企业被迫加快配方与产品结构调整。

糖价跌破 14 美分，需求放缓成为主线变量

原糖价格下挫的直接触发点是消费端 " 比预期更快 " 的降温。据英国《金融时报》报道，经纪商 Marex 的 Gurdev Gill 表示，糖消费下滑的速度令行业措手不及，其中墨西哥和美国的信号最为清晰，欧洲需求数据也对糖价 " 具有挑战 "。

交易员的共识是，富裕经济体需求减速叠加发展中市场增速不及预期，使糖价在供需并未显著失衡的情况下也出现快速下跌。

Czarnikow 分析主管 Stephen Geldart 表示，GLP-1 在美国部分地区已相当普及，可能是糖消费预测被下修的原因之一。其关键在于糖需求对行为变化高度敏感，因为消费集中度很高。

他指出，约前 20% 的消费者贡献了曲奇、冰淇淋等产品约 65% 的销量，如果这些 " 超级用户 " 开始使用 GLP-1 药物，销量可能出现 " 非线性 " 下滑，进而放大对糖需求的冲击。这也解释了为何在需求端出现边际变化时，期货价格会出现超比例反应。

供给端短期难收缩，糖空头仓位接近五年高位

价格下跌并未立即换来供给收缩。报道显示，全球糖产量近年大体稳定在每年约 1.8 亿吨，巴西和印度维持高产，且尚无主要产地发出大幅减产信号。

Geldart 表示，近年来生产与消费总体较为平衡，并未明显累库，但期货价格仍在两年内腰斩，市场此前对关键市场的消费问题反应偏慢。

Gill 补充称，甘蔗种植需要前期重投入且周期较长，同时不少农户受到政府支持、对全球价格不敏感，因此供给难以快速对低价作出收缩反应。伴随基本面预期变化，做空仓位在去年末显著上升，目前接近五年最高水平，Geldart 称市场情绪 " 极度看空 "。

冰淇淋板块率先承压，梦龙暴跌与联合利华指引引发再定价

结构性担忧已冲击相关股票。梦龙周四披露分拆上市后的首份业绩：第四季度销量下降 3%，显著低于分析师预测的 0.5% 增长。Jefferies 分析师 David Hayes 认为，这将 " 重新点燃 " 市场对 GLP-1 给冰淇淋品类带来结构性风险的担忧。

受此影响，Magnum 股价在阿姆斯特丹一度下跌逾 14%。公司 2025 年营收 79 亿欧元，同比持平，有机销售增长 4.2%，并预计今年有机销售增长 3% 至 5%。

其年度净利润下降 48% 至 3.07 亿欧元，主要受分拆与重组成本影响，营业利润下降 21% 至 5.99 亿欧元。首席执行官 Peter ter Kulve 此前淡化风险，称产品组合包含低卡与高蛋白选项，并提供份量控制产品如 Magnum Bonbons。

分拆方联合利华也受到影响。其股价周四在伦敦下跌 1.4%，公司预计 2026 年基础销售增长将处于 4% 至 6% 区间的底部，并至少实现 2% 的销量增长。伯恩斯坦分析师 Callum Elliott 指出，管理层此前多次提及中期实现 5% 增长的目标，而这一 " 加速 " 似乎被推迟到 2026 年之后。

联合利华首席执行官 Fernando Fernandez 则表示，分拆后公司将更 " 简单、尖锐和快速 "，并把资源集中在增长更快的业务；公司年度基础销售增长 3.5%，其中美妆与健康以及个人护理分别增长 4.3% 和 4.7%，食品业务增长 2.5%。

蛋白质原料逆势走强，乳清价格接近纪录高位

与糖形成对照的是蛋白链条的强势。StoneX 的 John Lancaster 称，乳清需求 " 显著上升 "，用于蛋白粉和能量棒的高蛋白乳清产品价格在过去一年半 " 大幅上涨 "，欧洲和美国已 " 几乎处于纪录高位 "。

推动因素包括 GLP-1 与更广泛的健康趋势叠加。临床医生警告，若缺乏饮食与生活方式调整，GLP-1 带来的体重下降中相当一部分可能来自肌肉而非脂肪，这促使医生与营养师建议提高蛋白质摄入，进一步抬升乳清浓缩物与分离物需求。Worldpanel by Numerator 数据显示，英国 1 月茅屋奶酪销量同比增长 50%。

此外，首批片剂形式 GLP-1 在 12 月获批，被市场视为可能降低使用门槛、扩大渗透率。农业大宗商品专家 Kona Haque 认为，随着价格下降与采用更广，影响 " 会越来越大 "。