证券之星吴凡

近日，华润饮料 ( 2460.HK ) 发布了一份并不理想的业绩预告。公司预计 2025 年归母净利润同比减少约 40%。作为 " 怡宝 " 的母公司，这家刚刚在 2024 年 10 月登陆港交所的包装饮用水头部企业，在上市后的首个完整财年便遭遇业绩 " 滑铁卢 "。

这份下滑并非偶然。2025 年的中国包装饮用水市场，整体增速已放缓至 3% 左右，多个月份甚至出现销售额负增长。在存量竞争的背景下，部分厂商采取 " 以价换量 " 的策略，进一步加剧市场竞争。作为长期依赖纯净水单一品类的行业第二，华润饮料在这场混战中市场份额被蚕食。据马上赢数据显示，2024 年 11 月至 2025 年 10 月，华润怡宝的市场份额呈现明显下滑。

核心业务承压，市场份额下滑

将华润饮料的业绩困境置于行业背景下审视，其下滑并非无迹可寻。

证券之星获悉，自 2019 年起，中国包装水行业已步入低增速发展阶段。根据广发证券研报数据，2019 至 2024 年间，行业复合增长率已放缓至 3.5%。进入 2025 年，这一趋势仍在延续，中泰证券预计当年中国包装水 ( 不含 8L 以上大包装 ) 市场规模约为 2242.31 亿元，同比增幅仅为 3%。

与此同时，马上赢数据进一步显示，步入 2025 年，除了春节错位带来的短期波动外，包装水的销售额同比增速在多个月份出现负增长，甚至在 8、9 月接近 -10%，市场需求疲软态势尽显。

在增量见顶背景下，虽然包装水行业企业通过场景化开拓、产品细分化与品类多元化等策略，以缓解日趋激烈的竞争压力，但这些举措依然难以完全规避行业内普遍存在的贴身价格战。据马上赢数据显示，2025 年上半年包装水价格指数 ( WPI ) 一度趋近 100，价格下行趋势有所缓和。然而，随着夏季销售旺季的到来，价格压力再度攀升。尤其在 6 月至 9 月期间，WPI 指数出现明显下滑，反映出厂商在争夺市场份额时或采取 " 以价换量 " 的策略，导致市场竞争进一步白热化。

受价格等多重因素叠加影响，包装水行业的头部企业表现呈现分化。中泰证券研报数据显示，截止到 2025 年 9 月，农夫山泉以 33% 的市场份额位居行业首位，娃哈哈市占率同比提升 2% 位居第二，华润怡宝市占率下降 3%；另据马上赢数据显示，2024 年 11 月至 2025 年 10 月，华润怡宝市场份额出现了下滑，其中在纯净水品类中，华润怡宝的市场份额虽位居第一，但销售额同比增速下滑超过 10%。

财务数据也进一步佐证华润饮料包装水业务的压力。2025 年上半年，公司包装水业务同比下滑 23.1%，全年包装水业务继续承压。

饮料业务占比不足，难撑增长大旗

站在当下的行业竞争格局，中泰证券在研报中认为，中国包装水市场的竞争已经由 " 价格战 " 转向 " 价值战 "。未来中国包装水行业将呈现价值驱动价格的趋势，包装水品牌将通过提升产品价值的方式抢占市场。

证券之星注意到，面对竞争压力，华润饮料正在通过加大营销投入、调整产品结构以及推进渠道变革等方式寻求突围。在营销端，华润怡宝侧重体育运动营销战略，聚焦运动核心人群。数据显示，其营销费用已从 2021 年的 37.57 亿元增至 2024 年的 40.58 亿元；2025 年中报显示，营销费用达 18.84 亿元，对应销售费用率为 30.36%，高于同期农夫山泉 19.6% 的水平。

从产品结构来看，小规格瓶装水仍是华润饮料包装水业务的基本盘，2025 年上半年收入占比达 60.84%。近年来公司持续提升中大规格瓶装水的渗透率，该品类 2025 年上半年实现收入 18.2 亿元，收入占比较 2021 年提升 2.5 个百分点至 34.6%。尽管占比有所提升，但其收入规模较 2024 年同期却下降了 19.37%。

与此同时，公司还拓展 " 本优 " 矿泉水、" 怡宝露 " 天然水、"FEEL" 苏打水等品牌以丰富产品矩阵。然而，这些主动求变的措施，短期内仍对公司包装水业务整体表现构成了压力。

为摆脱对包装水单一品类的依赖、培育 " 第二增长曲线 "，华润饮料近年来正积极拓展饮料业务，旗下已布局至本清润草本茶、魔力运动饮料等非水产品。2024 年及 2025 年上半年，公司饮料业务分别实现收入 13.97 亿元和 9.55 亿元，收入占比从 10% 提升至 15.3%。

不过，与行业头部企业相比，华润饮料的多元化转型仍有较大差距。2025 年上半年，农夫山泉的饮料产品收入占比已达 62.7%，同比增长 18.7%，显示出更为均衡的产品结构。而华润饮料的饮料业务虽增速较快，但整体规模依然有限，对营收贡献尚难以对冲包装水业务的下滑。

从渠道基础来看，公司虽在包装水领域拥有扎实的终端网络，但饮料渠道的根基相对薄弱，渠道协同效应有待进一步释放。此外，2025 年上半年公司研发费用为 1480 万元，研发费率仅约 0.2%，与农夫山泉、东鹏饮料等同行业公司相比明显偏低。太平洋证券在研报中认为，产品矩阵的丰富度是加强渠道推力的重要一环，只有加大研发投入、加强产品创新或者沿用并购的路径拓宽品类，才能进一步丰富 SKU。 ( 本文首发证券之星，作者 | 吴凡 )