国金证券股份有限公司甘坛焕 , 王奔奔近期对昆药集团进行研究并发布了研究报告《银发健康赛道长坡厚雪，短期调整不改长期发展前景》，给予昆药集团增持评级。

昆药集团 ( 600422 )

2026 年 3 月 19 日，公司发布 2025 年年度报告。2025 年公司实现收入 65.75 亿元（同比 -21.7%），归母净利润 3.50 亿元（同比 -46.0%），扣非归母净利润 1.07 亿元（同比 -74.5%）。

单季度看，公司 2025 年 Q4 实现收入 18.24 亿元（同比 -29.9%），归母净利润 0.81 亿元（同比 -60.4%），扣非归母净利润 -0.1 亿元。2025 年，公司直接 & 间接参股的维立志博上市，该事项增加公司净利润约 1.19 亿元。

经营分析

多重因素影响，业绩短期承压。院内表现偏弱，主要受中成药集采执行进展相对较慢、医保控费政策深化等影响，存量业务承压，而增量业务尚处导入期。院外，零售行业普遍处于调整期，行业竞争加剧，影响客流及动销节奏，叠加公司渠道优化与模式变革等，业绩表现有所波动。

分产品来看，口服承压、针剂表现稳健。25 年公司口服剂收入为 23.1 亿元，同比 -37.4%，毛利率为 64.4%，同比 -3.05pct，除受前述零售市场调整影响外，部分地区政策影响下，血塞通软胶囊销量同比有所下滑；针剂收入为 6.1 亿元，同比 +12.6%，毛利率为 88.01%，同比 +5.46pct，注射用血塞通（冻干）集采中标后销量同比增长 5.65%。

学术引领品牌建设，多个产品获权威认可。1）《缺血性卒中脑细胞保护临床实践中国专家共识》，推荐缺血性脑卒中患者急性期个体化应用血塞通软胶囊；2）《更年期综合征（围绝经期综合征）病证结合诊疗指南》，推荐舒肝颗粒用于更年期综合征伴烦躁、抑郁、失眠（2b 级强推荐）。3）《胃食管反流病中西医结合诊疗专家共识（2025）》，强推荐胃食管反流 ( 气郁痰阻证 ) 患者应用香砂平胃颗粒。

盈利预测、估值与评级

公司作为银发健康赛道的优质标的，我们仍看好其长期发展前景。

考虑到公司进入转型变革的关键阶段，且可能仍面临零售端持续调整的挑战，以及暂无法预测维立志博收益影响，我们将公司 26-27 年归母净利润预测由 7.68/9.67 亿元调整至 2.14/3.50 亿元，并预计其 28 年为 4.96 亿元，26-28 年分别同比 -39%/+63%/+41%，EPS 分别为 0.28/0.46/0.65 元，现价对应 PE 分别为 42/26/18 倍，维持 " 增持 " 评级。

风险提示

产品放量不及预期、行业监管政策力度加强风险、公司产品成本提高风险、市场竞争加剧风险等。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 2 家机构给出评级，买入评级 2 家。

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