文 / 乐居财经 徐酒眠

走进万物云（02602.HK）深圳总部，办公楼下伫立着一方石碑，上面镌刻着 " 知之学社 " 四个鲜红大字，石碑后的墙上则是《论语 · 为政》中的经典名句：" 知之为知之，不知为不知，是知也。"

这句两千多年前的箴言，恰如其分地映照了万物云在 2025 年的姿态——面对房地产行业的持续深度调整对物业带来的影响，不回避、不粉饰、不推诿。

3 月 19 日，万物云发布 2025 年度业绩公告，全年实现营业收入 372.72 亿元，同比增长 2.7%；核心净利润 21.28 亿元，同比微增 0.8%，若剔除开发商业务影响，核心净利润则达 17.08 亿元，同比增长 11.1%。

这一期致股东信的标题，董事长朱保全直接引用了李宗盛《给自己的歌》中的一句歌词：" 该来我不推 " ——岁月你别催，该来的我不推，该还的还，该给的给。

这份坦诚背后，是万物云对行业变局的清醒认知，也是对自身战略的笃定。

3 月 20 日上午的业绩发布会上，朱保全在开场白中直言，过去三年，所有与地产开发相关的物业企业关联业务持续减少，由此产生的影响仍在部分企业的财务报表中有所体现。

董事会秘书黄旻在展望 2026 年时则坦言：" 外部环境的扰动依然存在，受宏观环境和行业周期影响，公司中期业绩或出现波动。" 但黄旻同时明确了全年目标——力争总体稳定，并给出了三大对冲举措：稳现金、提效率、优化业务结构。

剥离开发商 " 噪音 "，核心业务净利增 11.1%

尽管整体营收增速仅为 2.7%，但这组数据背后隐藏着更重要的结构性变化。

财报显示，目前万物云整体业绩仍受开发商关联业务影响。但若剔除开发商业务，其营业收入同比增长达 8.4%，核心净利润同比增长 11.1%。

这一 " 剪刀差 " 揭示的本质是：当开发商 " 输血 " 管道逐渐关闭，万物云凭借市场化能力构建的独立造血机制正在成为穿越周期的真正底气。

报告期内，万物云持续关联交易收入占比已进一步下降至 6%。朱保全在发布会上表示，万物云在独立业务及独立市场的发展方面，正按照自身战略推进并已产生相应业绩表现。

在剥离开发商业务影响后，万物云的业绩增长主要来源于 " 循环型业务 " 的压舱石作用。

所谓循环型业务，包括住宅物业服务、物业及设施管理服务、BPaaS 解决方案三大板块。2025 年，万物云循环型业务收入达 334.0 亿元，同比增长 8.5%，占总收入比重攀升至 89.7%。

这意味着，万物云近九成的收入来自于不受开发商周期影响的、能够持续产生现金流的市场化业务。

这一收入结构的质变，为万物云在行业寒冬中提供了基本的财务韧性。

基于此，在行业普遍收缩开支、削减分红的当下，万物云的股东回报方案显得格外 " 豪横 "。

截至 2025 年 12 月 31 日，万物云货币资金结余 120.9 亿元，全年创造经营性净现金流 16.9 亿元。

稳健的现金流给予底气，万物云全年分红总额 17.3 亿元，以期末收盘价计算的年度股息率约 9.0%。

这一高分红方案，既是对核心业务盈利能力的信心投票，也是在行业寒冬中对长期投资者的诚意回馈。

存量市场突围与蝶城战略深化

2025 年的物业市场，被朱保全形容为 " 战国时代 "。非开发商类物业项目陷入红海竞争，单个标的往往有超过 10 家企业参与投标。

面对这一局面，万物云采取了差异化的市场策略。

住宅市场，2025 年万物云新增 362 个住宅物业服务项目。其中，247 个项目于存量市场获取，新签约年化饱和收入 14.22 亿元，同比增长 21.1%。

尤为值得关注的是，通过 " 弹性定价 " 模式获取了 51 个住宅项目，占存量市场拓展项目的约 20.6%。所谓弹性定价，即将服务解构为模块化菜单，让业主按需组合，消除强制高收费的抵触情绪。

商企市场，万物梁行展现了极强的客户粘性。2025 年是万物梁行的续约大年，其以 90.85% 的续约率完成了饱和收入 48.38 亿元的合同续签。

朱保全在发布会透露了一个有意思的数据：万物梁行每 10 次竞标中能拿下 5 个，而输掉的 5 个标的，中标方分散于 5 家不同的头部同行——这印证了商企市场 " 散裂化 " 的竞争格局，也侧面说明了万物梁行在高端商写领域的寡头地位。

在巩固基本盘的同时，万物云还在开辟 B 端的 " 第二增长曲线 " ——能源管理。依托 " 灵石 " 边缘服务器，万物云打造了能源智管、精准调试、节能技改等核心能力，在部分项目中实现超 20% 的能耗节降。2025 年，该业务新签 52 个项目，贡献并表收入 0.68 亿元。

" 蝶城 " 是万物云过去几年讲得最多的故事，而在 2025 年，这个故事进入了 " 变现期 "。

截至 2025 年底，万物云累计完成 690 个蝶城的底盘构建，覆盖约一半的在管项目。这不仅仅是物理意义上的区域集中，更是商业逻辑的质变——当服务密度达到临界点，运营效率与业务叠加开始产生 " 化学反应 "。

在蝶城底盘之上，万物云的触角从传统物业服务延伸至资产全生命周期的刚需服务。其中，房屋修缮业务表现最为亮眼，全年实现收入 5.56 亿元，同比增长 67.1%。

与此同时，" 研选家 " 自营装修业务新签约 5.30 亿元，同比增长 26.6%。

在租赁与买卖等周期性业务上，万物云聚焦优势城市，深耕区域效率，持续提升市占率。例如在武汉自管小区中，万物云的二手房交易市场份额同比提升 2.49 个百分点至 35.70%。

启动帮助开发商去化行动与 AI 提质降费

尽管战略清晰，万物云在 2025 年也不得不面对行业性的两大 " 灰犀牛 " ——空置房与收缴率下滑。

朱保全在业绩发布会上抛出了一个行业警示：过去三年房地产开发行业的核心任务是 " 保交楼 "，目前已接近尾声。但他话锋一转：" 无论是开发商还是物业企业，当前都面临‘解空置’的问题。这个话题如果不很好地解决，可能会形成新一轮的社会风险。"

所谓 " 解空置 "，指的是已交付小区中大量未售或空置房屋带来的治理难题。一个项目可能 30% 的房屋空置，这些空置房的物业费往往难以收缴，但保安、保洁、设施维护的固定成本却刚性存在。

财报显示，2025 年万物云住宅物业服务毛利率为 11.7%，较 2024 年同期下降 0.7 个百分点。管理层分析指出，毛利率下降主要受多重因素叠加影响：居民缴费能力下降及法拍、失联查封无可执行资产等情况增多导致的收缴率下降，以及开发商空置房数量提升带来的压力。

克而瑞物管研究中心数据显示，2025 年全国物业服务企业（500 强）平均收缴率降至 71%，连续四年下滑。这成为拖累物企现金流与利润的关键因子。

朱保全透露，万物云已启动一项 " 协助开发商卖房、协助开发商租房 " 的行动。

在成本管控层面，2025 年万物云最引人注目的变化，是科技投入开始兑现为真金白银的利润。

朱保全在致股东信中透露了一个全新的管理维度：Token 消耗成为重要的管理费科目。万物云选择的路径是借助自身的 " 灵石 " 边缘服务器，与多个厂家搭建机器人生态。

2025 年，万物云内部对智能体的研发如火如荼，全年上线超 1500 个 AI 智能体，正式转正 9 名 AI 员工，全年消耗 Token 数高达 725 亿。

这一技术投入的成果，直接体现在费用端：行政开支同比降低 1.98 亿元，下降 10.1%，行政开支费用率降至 4.7%。

黄旻在发布会上强调，2026 年将更深度地把 AI 嵌入业务，依靠技术创造效益，而非简单地压缩人力成本。这意味着，万物云的科技投入已从 " 单点工具应用 " 向 " 系统效率重构 " 升级。

展望 2026 年，波动中稳定

面向 2026 年，黄旻给出了清晰的管理预期："2026 年上半年相对是波动的，但全年是稳定的。"

这一判断基于三大举措的持续推进：将收缴回款和坏账管理作为企业经营的生命线，确保经营性现金流的稳定；持续推进灵石和 AI 战略，把技术红利转化为费用节省；进一步提升独立第三方业务占比，压降关联交易和应收账款。

在致股东信的结尾，朱保全讲述了一个意味深长的故事：十年前，万科物业在深圳承接一个头部地产企业开发的项目，当时他很震惊，其下属物业居然可以放弃关联地产企业开发的项目。而 2025 年，万科物业在天津也首次退出一个关联企业开发的项目。

" 这是对历史内部红线的突破。" 他写道，" 行业的市场成熟度进入新的阶段，选择权交给业主，企业的历史包袱也会逐一释放。"

当房地产开发的潮水退去，真正裸泳的与真正练就内功的，终将泾渭分明。万物云的 2025 年，正是头部物企穿越周期的典型样本：独立，让它摆脱了开发商的阴影；效率，让它拥有了穿越周期的底气。

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