短短两个月时间，股价暴跌三分之一。持有阿里巴巴的投资者，跌得透心凉。

1 月底以来股价陷入单边大跌中的阿里巴巴，发布了 2026 财年第三财季，（即对应自然年 2025 年第四季度）的财务报告，具体数字如下。

营收端：当季实现营收 2848.43 亿元，同比增长 2%；若剔除高鑫零售和银泰等已处置业务，同口径收入同比增长 9%。

利润端：经营利润 106.45 亿元，同比下降 74%；归属于普通股股东的净利润 163.22 亿元，下降 67%；经调整净利润 167.1 亿元，同样下降 67%。

现金流端：经营活动产生的现金流量净额 360.32 亿元，下降 49%；自由现金流 113.46 亿元，暴跌 71%。

可以看出，阿里的财报呈现营收微增，净利润和现金流断崖式下跌的特征。

造成这种财报局面的原因是 " 即时零售业务投入影响 "，也就是外卖大战让阿里现金流失血加剧。

这样的财报一出，阿里股价马上来了个暴跌。

3 月 19 日晚美股开盘后，阿里巴巴大幅低开，收盘大跌超过 7%，一夜间蒸发了将近 230 亿美元，约合近 1600 亿人民币。

3 月 20 日，港股的阿里巴巴紧接着大跌超过 6%，3 月 23 日又下跌超过 3%。

人们都说目前的港股非常难做，阿里巴巴为首的 " 外卖三巨头 " 大打价格战，造成现金流失血，正是港股，尤其是恒生科技指数跌跌不休的重要原因。

1 月底以来，阿里巴巴从 174.2 港元一度跌到 117.7 港元，不到两个月跌幅高达 32.4%，蒸发超过 1 万亿港元。

年初至今，美团从 96.65 港元一度跌到 65.3 港元，跌幅同样是 32.4%；京东从 120.4 港元跌到 95.9 港元，跌幅超过 20%。

阿里、美团、京东 " 外卖 " 三巨头的大跌，本质是市场对它们 " 烧钱换市场 " 盈利模式难以为继的担忧，以及现金流大幅损耗后公司抗风险能力的深深忧虑。

在即时零售业务上，阿里是真舍得砸钱。财报当季销售和市场费用高达 719 亿元，比去年同期多花了近 300 亿元，占公司的收入比例从 15.2% 飙升至 25.3%，这块业务上，阿里把钱砸向了淘宝闪购的用户红包、商家补贴和骑手运费。

当然砸钱也是有效果的，当季淘宝闪购收入暴涨 56% 至 208 亿元，但息税及摊销前利润亏损达到 211 亿元。

有不少投资者认为阿里这是在 " 赔本赚吆喝 "，即使砸钱补贴换来了营收增长，但一旦停止补贴呢？市场份额是不是就马上流失了？这种看起来缺乏内生增长质量的模式，资本市场似乎已经用脚投票。

阿里在外卖上砸钱换营收规模的思路似乎还会继续下去。公司的管理层在业绩会上重申，将维持即时零售整体 GMV 在 2028 财年过 1 万亿的目标，并预计 2029 财年实现整体盈利。

如果阿里铁了心把即时零售业务烧钱烧到盈利，那还得再烧三年，这对现金流无疑是巨大考验。

而这对股价可能又会产生持续影响。

回顾阿里的 " 外卖大战 "，大概是从 2025 年 4 月底至 5 月初开始的。

4 月 30 日，阿里宣布将淘宝旗下的 " 小时达 " 业务正式升级为 " 淘宝闪购 "。这标志阿里不再单纯依赖饿了么 App 进行单打独斗，而是调动淘宝这一最核心的流量入口直接参战。

5 月 6 日，" 淘宝闪购 " 在全国范围内正式铺开，阿里祭出 "500 亿补贴 " 大招，试图快速抢占市场份额。

6 月 23 日，阿里宣布将饿了么、飞猪合并入阿里中国电商事业群。这标志着本地生活业务由淘宝电商核心业务直接指挥。

7 月 5 日，阿里启动了百日闪购增长计划，试图在每个周六进行大规模冲单，打造类似于 " 双十一 "、"618" 的全新的全民促销时间点。

也正是从 5 月初 -7 月初，阿里大打即时零售价格战的高峰期，其股价出现了明显回调，从 130 港元附近跌到了 100 港元附近。

事实上，阿里不仅在即时零售上砸钱，在 AI 和云业务上也是花了大钱。

2025 年 2 月，阿里宣布未来三年（即 2025-2027 年）将投入超 3800 亿元用于云和 AI 硬件基础设施建设，包括数据中心、算力网络及硬件设备等。此举创下中国民营企业 AI 基建领域的投资纪录。

这个消息让阿里巴巴当时股价一度大涨。

2025 年 8 月底，据媒体报道，阿里自研的新一代 AI 芯片已进入测试阶段。这款芯片由本土企业生产，且兼容英伟达架构，主打 AI 推理任务。这意味着阿里在算力上有了 " 备胎 "，甚至可能摆脱对海外供应链的依赖。这一消息极大地提振了市场对阿里技术自主性的信心。

2025 年 9 月的云栖大会上，吴泳铭再次提及 3800 亿元的投资，并表示由于行业需求超出预期，阿里计划在 3800 亿元的基础上追加更大投入，进一步加码 AI 基础设施建设。

2025 年 9 月中旬，马云现身阿里园区，他的出现被市场解读为管理层稳定、内部凝聚力增强的强烈信号。

以上几个事件，又让阿里巴巴股价从 8 月底的 115 港元附近一路单边暴涨到 10 月初的 186 港元。

靠着 "AI 叙事 "，阿里巴巴股价短期内大涨了 60% 以上。当时阿里市值一度重回 3 万亿港元大关，年内涨幅接近 100%，堪称近几年难得的 " 高光时刻 "。

下图的两个红色箭头为阿里在 2025 年 2 月、9 月的上涨，均是 AI 引发市场兴奋，刺激股价大涨。

很显然，资本市场对阿里斥巨资搞 AI 是正反馈的，跟对 " 外卖大战 " 的态度有天壤之别。

当时，市场意识到阿里不再只是一家电商公司，而是一家拥有全栈能力的 AI 科技巨头。

阿里在云和 AI 基础设施建设上的超高资本支出，让市场看到了其全面对标美国科技巨头的决心，市场开始用科技股而非电商股的逻辑给阿里估值。

最近两月，阿里又跌惨了，这并非因为 "AI 叙事 " 本身不行了，而是市场对其即时零售业务短期内巨大的投入成本、盈利能力的急剧下滑的担忧程度压过了 "AI 叙事 "。

最近，阿里在海外正式上线了首个企业级智能体 Accio Work，阿里达摩院发布了最新一代旗舰 CPU 玄铁 C950。

可以看出，阿里在高科技上的突破依然在继续，但问题的关键不再是 " 阿里的 AI 行不行 "，而是 " 阿里能否在现金流被大量消耗之前，成功将 AI 的技术优势转化为可持续的、规模化的利润 "。