信达证券股份有限公司范欣悦近期对黄山旅游进行研究并发布了研究报告《深度报告：名山为基，弹性可期》，给予黄山旅游买入评级。

黄山旅游 ( 600054 )

本期内容提要 :

依托名山景区资源，完善旅游产业链布局。公司围绕核心景区黄山景区，构建涵盖景区（黄山、花山谜窟及太平湖）、索道缆车（黄山云谷、玉屏、太平索道和西海观光缆车）、酒店（山上 8 家、山下 4 家）、徽菜、旅行社、智慧旅游业务的旅游全产业链布局。

存量业务稳定向上。从景区来看，黄山景区发力数字化营销联动打法，促进客流稳步增长，减少免票政策带来门票 ASP 提升；太平湖景区和花山谜窟景区打造多样化旅游产品和体验，及全域旅游的带动，有望逐步减亏。从索道缆车来看，转化率较高，盈利能力较强。从酒店来看，山上酒店的盈利能力显著好于山下酒店，北海酒店的投运爬坡有望带来业绩增量。

增量业务弹性可期。黄山东大门、东海景区和东海索道有望在 26 年 7 月投运，一方面增加 1/3 的游览面积，疏解南大门的客流压力，有望有效促进客流增长，利好景区业务；另一方面，受托管理东海索道，短期增加管理费收入，未来东海索道注入后利好索道业务。另外，景区内外均有酒店设施即将开工建设，建成投运后有望贡献增量。

有望充分受益于服务消费政策及春秋假普及。23 年以来，我国发布了一系列促进服务消费和文旅消费的文件，鼓励丰富旅游产品和服务供给，激发消费需求；并通过增加假期时间、鼓励探索春秋假等方式，促进较长假期的形成及错峰出行，带动旅游意愿的提升和旅游消费的增长。25 年杭州春假（4 月 27~30 日）期间，黄山风景区接待的杭州游客数量同增 92%，平均每名杭州免票青少年带动 1.63 个成年人购票入园；25 年四川秋假期间，四川省内门票总体预订量同增 3.4 倍。

盈利预测与投资建议：公司依托稀缺核心景区资源，完善旅游全产业链布局。从短期来看，黄山东大门和东海索道的投运有望打开客流成长空间、并增厚索道业绩表现；北海宾馆投运后爬坡有望增厚酒店业绩表现。从中期来看，我国服务消费的崛起、春秋假在周边省份铺开以及入境游的高增有望带动量价齐升。预计 25/26/27 年 EPS 为 0.40/0.49/0.56 元 / 股，对应 PE 估值为 33x/27x/23x。虽然公司当前估值水平与可比公司水平基本相当，考虑到核心景区资源的稀缺性以及短期催化，首次覆盖，给予 " 买入 " 评级。

风险提示：宏观经济波动对旅游行业的影响，恶劣天气和自然灾害对旅游行业的影响，新项目投运推迟及爬坡低预期的风险，存量项目运营改善低预期的风险。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 5 家机构给出评级，买入评级 5 家；过去 90 天内机构目标均价为 15.79。

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