东海证券股份有限公司方霁近期对乐鑫科技进行研究并发布了研究报告《公司简评报告：乐鑫科技：公司 AIOT 产品不断迭代，毛利率继续维持较高水平》，给予乐鑫科技买入评级。

乐鑫科技 ( 688018 )

投资要点

事件概述：根据公司发布 2025 年年度业绩报告，公司 2025 年营业总收入为 25.65 亿元（yoy+27.82%），归母净利润为 4.98 亿元（yoy+46.72%），公司销售毛利率为 46.63%（yoy+2.72pct）。公司 2025Q4 营业总收入为 6.53 亿元（yoy+19.4%，qoq-2.05%），归母净利润为 1.21 亿元（yoy+37.26%，qoq+4.83%），销售毛利率为 47.96%（yoy+1.11pct，qoq-0.01pct）。

公司业绩高速增长来源于销量的高速增长，产品均价有小幅上升趋势，未来公司将继续专注 AIOT 赛道进行产品迭代发展。公司 2025 年产品模组销量 1.31 亿块，同比为 +25.97%；芯片销量 1.78 亿颗，同比为 +19.00%，公司的模组与芯片价格均保持个位数的增长。公司将继续围绕 " 处理 + 连接 " 的产品战略，面向多方位的 AIoTSoC 发展，积极开拓高速数传、蓝牙、Thread、高性能 SoC 等新的市场领域。根据半导体行业调查机构 TSR 的数据，乐鑫科技在 Wi-Fi 的分支领域 Wi-Fi MCU 市场中市场份额为第一，在整个 Wi-Fi 市场位居全球第五，仅次于 MediaTek、Qualcomm、Realtek 和 Broadcom，公司的产品具有较强的国际市场竞争力。

公司模组产品毛利率较大提升，软硬件一体化的平台型解决方案提升公司竞争力，整体毛利率维持较高水平。2025 年度公司芯片收入占比为 38.2%，模组及开发套件收入占比为 61.2%，与上年相比结构变化不大，较为稳定。芯片毛利率为 48.5%，模组及开发套件毛利率上升至 45.4%，带动了整体综合毛利率提升至 46.6%。毛利率提升核心原因在于公司并非仅提供硬件产品，而是向客户提供软硬件一体化的平台型解决方案。在硬件方面，公司提供高度集成的芯片或模组；在软件方面，则持续投入构建完整的软件生态，包括 ESP-IDF 开发框架、AIoT 组件以及各类应用软件库。客户在采用公司芯片或模组时，可以直接基于成熟的软件平台进行开发，大幅降低产品开发难度与研发周期。

存储涨价等成本传导对公司的毛利率影响有限。乐鑫科技使用的存储主要系 Nor Flash，并不是 DDR，平均下来存储占营收比重 10% 左右。由于 Flash 单价绝对值不高，涨价并不会对公司下游需求造成重大影响。公司也会提前与供应商沟通产能，适度优化库存结构，保障关键型号的连续供应，对下游公司会保持稳定供应与合理定价。

公司的 Wi-Fi 产品已涵盖 Wi-Fi4、Wi-Fi6 技术及 Wi-Fi6E 技术，已经启动 WiFi7 芯片的研发工作。目前公司的 Wi-Fi6 技术能够通过 OFDMA 支持现有 2.4GHz 和 5GHz 频段的大规模物联网使用场景。OFDMA 系统可动态地把可用带宽资源分配给需要的用户，很容易实现系统资源的优化利用。Wi-Fi6E 在 Wi-Fi6 原有频段上增加了 6GHz 频段。在推出 Wi-Fi6E 产品的同时，乐鑫科技团队已同步启动下一代 Wi-Fi7 芯片的研发工作。当前，公司在 Wi-Fi 技术代际上与国际顶尖厂商的差距仅为一代，已具备较强的技术竞争力。

投资建议：公司产品不断迭代升级，产品销量保持高速增长，软硬件一体化策略提供更好产品与服务，长期绑定客户提升公司核心竞争力，毛利率长期维持较高水平。公司长期发展趋势相对稳健，下游 AIOT 受益 AI 加速发展或高速发展。我们预计公司 2026、2027、2028 年营收分别是 33.63、43.19、54.86 亿元，同比分别增长 31.09%、28.43%、27.02%；归母净利润分别为 6.96、9.22、12.21 亿元（2026、2027 年原预测为 7.20、9.43 亿元），同比增速分别是 39.87%、32.44%、32.35%。当前市值对应 2026、2027、2028 年 PE 为 33.2725.12、19.98 倍，维持 " 买入 " 评级。

风险提示：下游需求不及预期风险；产品研发不及预期风险；成本控制不及预期风险。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 4 家机构给出评级，买入评级 3 家，增持评级 1 家；过去 90 天内机构目标均价为 167.3。

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