证券之星陆雯燕

近期，滴普科技 ( 02566.HK ) 遭遇上市以来最剧烈的股价波动。3 月 26 日，公司盘中股价触及上市以来新低。截至 3 月 27 日发稿，报 29.56 港元 / 股，但仍较 3 月 6 日业绩预告披露当日暴跌逾七成，市值缩水超 270 亿港元，最新市值不足百亿港元。

证券之星注意到，股价 " 脚踝斩 " 背后，滴普科技上市后首份全年业绩继续延续亏损态势。根据 2025 年全年业绩公告，公司 2025 年实现营收 4.15 亿元，同比大幅增长 70.8%；年内亏损 9.35 亿元，同比减亏 25.53%。巨额亏损主要源于优先股公允价值变动、费用高企等因素，公司经调整后的净亏损为 2753.5 万元，同比收窄 71.4%。

业务结构上，FastAGI 企业级人工智能解决方案 ( 下称 "FastAGI 解决方案 " ) 收入暴涨 181.5%，带动全年营收高速增长，成为第一大收入来源，标志着业务引擎已成功向 AI 解决方案切换。但营收高增的另一面是应收账款的快速攀升，已占到同期营收的 74%，叠加经营现金流净流出额扩大 68%，滴普科技的增长质量正面临考验。

近四年累亏超 33 亿

作为 " 企业级 AI 应用大模型解决方案第一股 "，滴普科技于 2025 年 10 月 28 日在港交所主板挂牌。公司上市后首份全年成绩单营收高增但亏损犹存。

业绩巨亏的头号推手来自一笔非经营性损失。2025 年，滴普科技附有优先权的股份的金融负债公允价值变动达 7.35 亿元，虽然同比减少 36.4%，但仍占年内亏损绝对值的 78.6%。主要是公司向首次公开发售前投资者发行的附有优先权的股份在上市后估值重估，产生大额公允价值损失。这是由会计规则导致的账面亏损，并不涉及真金白银的流出。

另一方面，由于滴普科技仍处于高投入的扩张阶段，经营开支的增长进一步加剧了亏损压力。数据显示，公司 2025 年销售及营销开支为 1.06 亿元，同比增长 18.5%；研发开支 1.08 亿元，同比增长 32.3%。更惹眼的是行政开支的飙升，该笔支出同比增长 330.3% 至 2.12 亿元，主要是由于股份支付开支增加及上市开支增加所致，其股份支付开支达 1.15 亿元。上述三大费用合计 4.25 亿元，已全面赶超同期营收规模，形成 " 收入追不上开支 " 的局面。

身处企业级 AI 赛道，公司的研发投入往往成为市场关注的焦点。滴普科技首席运营官石宜在 2025 年业绩说明会上表示，公司 2025 年 70% 的研发费用投向 AGI 相关产品与解决方案研发，核心用于研发人力成本与算力建设。2026 年，公司将继续加大本体数据模型、AGI 平台、算力等方向投入，预计相关投入较 2025 年大幅增长。

换言之，逾 9 亿元年内亏损中，绝大部分为 " 纸面亏损 "。剔除优先股公允价值变动、股份支付及上市开支等项目后，滴普科技经调整净亏损同比大幅收窄 71.4%，亏损额 2753.5 万元。

证券之星注意到，持续性亏损已成为滴普科技不得不直面的难题。2022-2024 年，公司年内亏损额分别为 6.55 亿元、5.03 亿元、12.55 亿元。这意味着 2022-2025 年四年间累计年内亏损超 33 亿元。值得一提的是，滴普科技 2025 年营收增速已从 2024 年的 88% 放缓至 70.8%，增长动能亦面临考验。

二级市场对此反应强烈。自 3 月 6 日业绩预告发出以来，滴普科技股价急速下挫，即使 3 月 9 日公司被纳入港股通也未能阻止跌势。3 月 26 日，公司股价创下 28.64 港元 / 股的历史新低。截至 3 月 27 日发稿，报 29.56 港元 / 股，较 3 月 6 日收盘价 113.4 港元 / 股跌去近 74%，总市值缩水超 270 亿港元。

拉长时间看，滴普科技公开发售阶段录得超 7500 倍超额认购，一度登顶当年港股 " 超购王 "。公司上市发行价为 26.66 港元 / 股，于上市第三日 ( 2025 年 10 月 31 日 ) 触及 128.2 港元 / 股的最高点，随后进入回调通道。尽管今年 1-2 月行情回暖，但近期的断崖式下跌又回吐全部涨幅，最新股价较历史最高点回撤约 77%。

现金流 " 失血 " 加剧

资料显示，滴普科技主营业务聚焦于 FastData 企业级数据智能解决方案 ( 下称 "FastData 解决方案 " ) 与 FastAGI 解决方案的销售，主要包括软件部署及标准质保服务。

2025 年经营中，滴普科技最显著的变化莫过于业务引擎的彻底切换。得益于企业级 AI 市场需求的增长，公司 2025 年客户数量从 2024 年的 89 名增长至 130 名，增幅达 46.1%。其中 FastAGI 解决方案的客户数量由 2024 年的 20 名增加至 2025 年的 70 名。

据了解，FastAGI 解决方案于 2023 年底推出并商业化，为各行各业的企业提供多场景的 Agentic 人工智能应用，包括消费零售、制造、医疗、交通等。2025 年，FastAGI 解决方案收入 2.54 亿元，同比增长 181.5%，营收占比从 2024 年的 37.2% 跃升至 61.3%，成为滴普科技第一大业务支柱。公司业务结构完成了向 AI 解决方案的深度转型。

相比之下，传统 FastData 解决方案收入正显现出增长疲态。2023 年及 2024 年的营收增速分别达到 21.92%、24.52%，2025 年该业务实现营收 1.61 亿元，同比仅增长 5.2%。其营收占比也急剧萎缩，从 2023 年高达 94.9% 的绝对主导地位，降至 2024 年的 62.8%，并在 2025 年进一步滑落至 38.7%。

不容忽视的是，业务高速扩张的表象之下，滴普科技营收质量的隐患正在累积。2025 年，贸易应收款项及应收票据同比激增 85.05% 至 3.08 亿元，占到同期营收的 74%，这使得公司的高速增长建立在不断增加的营运资金占用之上。

2022-2024 年，滴普科技的贸易应收款项及应收票据分别为 4103.4 万元、7436.7 万元和 1.66 亿元，贸易应收款项周转天数分别为 146 天、181 天、199 天。2025 年全年未有数据披露，但当年上半年已增加至 237 天，回款效率持续下滑的势头未能扭转。

应收账款的快速攀升占用了大量营运资金，不仅增加了坏账风险，也侵蚀了现金流健康。2025 年，滴普科技经营活动现金流净流出 1.99 亿元，较 2024 年的 1.18 亿元净流出额扩大了 68.99%。 ( 本文首发证券之星，作者 | 陆雯燕 )