近年来 A 股掀起一波强劲赴港上市潮，澜起科技（06809.HK）、牧原股份（02714.HK）等多家龙头先后登陆港股，完成 A+H 两地上市布局。

与此同时，反向回流亦在持续，一些港股企业选择登陆 A 股市场。最新消息显示，3 月 26 日盘前，有着 "AI 独角兽 " 之称的范式智能（06682.HK）发布公告称，公司已正式启动 A 股上市辅导，并委任华泰联合证券担任辅导机构。

从资本市场的反馈来看，3 月 26 日，范式智能跳空放量上涨 4.34%；到了 3 月 27 日，其股价低开高走，截至发稿时间上涨 1.22%，表现比较积极。

范式智能是谁？先港后 A 的 AI 独角兽

范式智能（原 " 第四范式 "）创立于 2014 年 9 月，并于 2023 年 9 月成功登陆港股市场，截至发稿时间，其港股市场超过 186 亿港元。

根据资料，范式智能是一家专注于决策类人工智能的科技企业，公司的业务主要分为三部分：其一是企业 AI 核心业务——先知 AI 平台，主打 AI Agent+ 世界模型技术路线，为企业提供全栈式 AI 基础设施，覆盖制造、港口、法律、医疗等场景，帮助企业实现智能决策、效率提升与成本优化。

其二是 SHIFT 智能解决方案，作为先知 AI 平台业务在解决方案端的延伸，聚焦重点行业与战略客户的前沿场景落地，提供定制化智能解决方案。

其三是式说 AIGS 服务，面向企业研发场景提供 AI 生成式软件开发服务，是核心平台的技术支撑与补充。

此外，范式智能在 2025 年上半年新增 "Phancy" 消费电子业务，定位是向市场提供基于 AI Agent 的软硬件一体解决方案，通过智能体模组植入端侧设备向用户提供 AI Agent 能力，并携手李小龙、联想等品牌推出多款搭载 "Phancy"AI 机芯的智能手表，并与产业链上下游合作伙伴共同推出智能眼镜、智能耳机、智能手机背贴等多款消费电子产品及解决方案。

同时，范式智能还在持续探索 "AI+X"，布局了 AI+ 储能等领域。

收入延续增势，集中度亦在上升

业绩方面，2022 年至 2024 年期间，范式智能的收入从 30.83 亿元持续增至 52.61 亿元（人民币，下同），2025 年上半年，其收入同比增长 40.7% 至 26.26 亿元，延续了增势。

而在盈利端，范式智能一直处于亏损状态，2022 年至 2024 年分别亏损 16.53 亿元、9.21 亿元、2.96 亿元。到了 2025 年上半年，公司亏损 7389.4 万元，同比收窄 56.2%；剔除股权激励等非经常性项目后，经调整净亏损 5062.0 万元，同比大幅收窄 70.0%，公司的盈利能力得到显著改善。

分业务来看，2025 年上半年，核心业务先知 AI 平台收入达 21.49 亿元，同比大增 71.9%，还要高于整体收入的增速，占总收入的比重大幅提升至 81.8%，主要系集团深入推进 "AI Agent+ 世界模型 " 的落地及应用，充分捕捉企业客户高价值场景下的 AI 转型需求。

SHIFT智能解决方案实现收入 3.71 亿元，同比下降 18.1%，主要因 SHIFT 智能解决方案作为第四范式先知 AI 平台的补充，随着第四范式先知 AI 平台的持续迭代和能力提升，用户在传统优势应用场景下的数字化转型需求由第四范式先知 AI 平台实现。

第四范式式说 AIGS 服务收入为 1.06 亿元，同比下降 34.8%，主要由于公司对核心 " 第四范式先知 AI 平台 " 业务进行战略扩张。

资料还显示，2025 年上半年，范式智能的客户结构持续升级，标杆用户达 90 家，每标杆用户平均收入为 1798 万元，同比增长约 56.6%，大客户付费能力与黏性显著增强。

总的来看，在收入端，范式智能的整体表现不俗，在近年延续了增势，但公司的收入集中度在进一步上升，业绩高度依赖于先知 AI 平台这项业务。

毛利率出现承压，上市对赌或存隐忧

不过，虽然业绩趋势向好，但在某些方面，范式智能仍面临成长型科技企业的共性压力。

首先，公司尚未实现盈利，尽管亏损持续收窄，但何时能真正实现扭亏，走上盈利之路仍有待观察。其次，2025 年上半年，公司的综合毛利率 37.7%，上年同期为 42.3%，下滑较为明显，主要因硬件相关成本占收入的百分比增加所致。

现金流方面，上半年经营活动现金流仍为净流出 4.39 亿元，业务扩张与存货备货持续消耗资金。好消息在于，截至 2025 年 6 月末，范式智能的现金及现金等价物为 20.25 亿元，大幅增加。因此，虽然一直在亏损，但结合业务发展情况以及在手现金来看，公司的流动性不错，没有 " 断粮 " 之忧。

另外，消费电子、AI 储能等新业务尚处于投入期，短期难以贡献利润，或将继续对盈利节奏产生影响。

值得注意的是，除了业绩及经营层面外，关于赴 A 股上市这件事本身或许也会给范式智能带来一定隐忧。

根据资料，于 2023 年 9 月 28 日港股上市前夕，范式智能实控人戴文渊与博裕资本等投资方达成明确条款：需于 2026 年 9 月 27 日前实现 A 股上市，且公司紧接上市前的估值不低于 75 亿美元，且 A 股发行规模不低于发行后总股本的 10%。若未能达成上述条件，投资方有权要求戴文渊以个人身份回购内资股，且回购资金不得来源于公司。

而范式智能在港股上市已超两年，市值经过市场长期交易检验，定价已相对充分、理性。尽管 A 股市场通常给予人工智能及科技类企业更高估值溢价，但公司若要在 A 股上市时实现不低于 75 亿美元的整体估值要求，以当前的港股市值为基准测算，仍存在较大的估值提升难度，与现实存在较大差距。

从相关条款来看，一旦 A 股上市未能如期成行，仅需戴文渊以个人身份回购内资股，但戴文渊毕竟是范式智能的实控人，届时是否会影响到上市公司本身也很难说。

结语

AI 行业具备典型的高投入、高研发属性，大模型训练、算力建设与行业方案规模化落地均需持续大额资金支持，企业对资本市场融资能力依赖度较高。相较港股，A 股在估值定价与融资空间上具备明显优势，若范式智能能成功实现两地上市，不仅能打开新的融资通道、支撑业务扩张，也能顺利解除实控人背负的对赌 " 紧箍咒 "。

但从现实来看，公司当前港股市值与 75 亿美元的对赌估值仍存在显著差距，叠加亏损尚未完全扭转、毛利率阶段性承压，能否在 2026 年 9 月的时限前顺利闯关 A 股，仍充满不确定性。范式智能的 " 回 A 赶考 "，最终是顺利上岸还是承压遇阻，仍待时间给出答案。