东吴证券股份有限公司孙婷 , 何婷近期对招商证券进行研究并发布了研究报告《2025 年年报点评：经营稳健，业绩增长主要受轻资产业务驱动》，给予招商证券买入评级。

招商证券 ( 600999 )

投资要点

事件：招商证券发布 2025 年年报，公司 2025 年实现营业收入 249.7 亿元，同比 +19.5%；归母净利润 123.5 亿元，同比 +18.9%；对应 EPS1.35 元，ROE9.9%，同比 +1.1pct。第四季度实现营业收入 67.3 亿元，同比 +1.8%，环比 -12.9%；归母净利润 34.8 亿元，同比 +7.5%，环比 -5.6%。

市场交投活跃度上行，公司经纪业务收入同比大幅增长。2025 年实现经纪业务收入 88.9 亿元，同比 +43.8%，占营业收入比重 35.6%。经纪市占 4.54%，同比小幅下滑；佣金率由 2024 年的 0.019% 下滑至 0.016%，主要系机构业务下滑。公司两融余额 1334 亿元，较年初 +40%，市场份额 5.2%，较年初 +0.1pct。公司扎实推进财富管理转型，2025 年末财富管理 AUM 同比增长 29% 并创下历史新高；公司正常交易客户数约 2097 万户，同比 +9%，托管客户资产 5.29 万亿元，同比增长 23.89%，户均规模同比增长 14%。

再融资回暖，投行业务收入同比增长。2025 年实现投行业务收入 10.3 亿元，同比 +20.0%。完成股权主承销规模 171.5 亿元，同比 +23.9%，排名第 9；其中 IPO10 家，募资规模 80 亿元；再融资 5 家，承销规模 91 亿元。完成债券主承销规模 5175 亿元，同比 +21.3%，排名第 10；其中金融债、ABS、公司债承销规模分别为 2401 亿元、1585 亿元、874 亿元。截至 2025 年末，公司 IPO 储备项目 13 家，排名第 11，其中两市主板 6 家，北交所 2 家，创业板 2 家，科创板 3 家。

资管业务收入提升，招商资管公募规模大增。2025 年实现资管业务收入 8.7 亿元，同比 +21.7%。截至 2025 年末，招商资管管理规模 2653 亿元，同比 -0.8%，其中公募基金规模由 2024 年末的 1 亿元大幅增长至 2025 年末的 704 亿元。此外，参控股基金排名行业前列，博时基金 2025 年管理规模 1.8 万亿元，同比 +3%，其中公募规模 1.1 万亿元；招商基金 2025 年管理规模 1.6 万亿元，同比 +2%；其中公募规模近 1 万亿元。

风格稳健，高基数下小幅增长。2025 年实现投资收益（含公允价值）97.9 亿元，同比 +2.7%；Q4 单季度投资净收益（含公允价值）24.5 亿元，同比 +3.8%。2024 年公司债券自营规模较大，债牛背景下实现较高收益，在今年上半年债市较弱的背景下，公司固收类自营同比下滑较多。

盈利预测与投资评级：市场交投延续活跃，我们小幅上调盈利预测，预计公司 2026/2027 年归母净利润分别为 136/146 亿元（前值 131/140 亿元），分别同比 +10%/7%，预计 2028 年归母净利润为 155 亿元，同比 +6%，对应 2026-2028 年 PB 为 1.03x/0.94x/0.85x。资本市场改革持续优化，宏观经济逐渐复苏，大型券商控制风险能力更强，能更大程度的享受政策红利，维持 " 买入 " 评级。

风险提示：交易量持续走低；权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 3 家机构给出评级，买入评级 3 家；过去 90 天内机构目标均价为 24.43。

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