本文来源：时代周报 作者：刘婷

如果把一家消费公司放到高速公路上观察，最关键的时刻不是起步期，而是冲上快车道之后。

过去一年，泡泡玛特（09992.HK）正处在这样的时刻。

2025 年，Labubu 全球爆红，其所在的 THE MONSTERS 系列 IP 收入突破百亿至超 141 亿元。在这背后，泡泡玛特迎来爆发式增长：2025 年集团营收 371.2 亿元，同比增长 184.7%；经调整净利润 130.8 亿元，同比增长 284.5%。

这场由超级 IP 点燃的加速，让泡泡玛特快速登顶，却也让其组织、供应链、运营体系承受着压力。单 IP 营收占比近 4 成、存货增加、物流与电商成本攀升、全球团队运营承压，高速增长带来的问题逐一显现。

站在业绩巅峰，泡泡玛特创始人王宁在 3 月 25 日的业绩会上主动喊出降速，提出公司要像 F1 赛车进入维修站一般，进行休整、加油、换轮胎。

" 依旧保持相对好的成长速度非常必要，今年我们希望努力做到不低于 20% 的成长速度，不会追求特别激进的增收不增利的成长，实现更长期、更稳健、更健康的成长，依旧是我们最核心的目标。" 王宁在业绩会上表示。

当超级 IP 的爆发力与全球化供应链的复杂性正面交锋，泡泡玛特的进站修整是一场对操作系统的校正。这家想要撕掉 " 爆款依赖 " 标签的消费公司，正试图通过主动降速，完成一次重要的战略调整。

图源：泡泡玛特官方微信号

增长有多快？

在消费市场整体趋稳的 2025 年，泡泡玛特交出了一份逆势的成绩单。其中最直观的数据，是其规模的跨越式增长。

2025 年全年，泡泡玛特实现收入 371.2 亿元，同比增长 184.7%；毛利规模从 87 亿元扩张至 268 亿元；净利润达 130.1 亿元，同比增长 293.3%。

这种一年内实现的量级跨越，在整个消费行业都实属罕见。更重要的是，这种增长并不是依靠单一变量推动，而是多个增长引擎同时发力。

首先是 IP 发力。泡泡玛特官方公众号数据显示，报告期内，LABUBU 跻身百亿俱乐部，还有 6 大 IP 收入破 20 亿。同时，SKULLPANDA、CRYBABY、MOLLY、DIMOO 等头部 IP 也在同步放量，形成完善的梯队式结构。

图源：泡泡玛特微博

其次是品类结构的变化，毛绒首次成为了公司收入贡献最高的产品品类。年报数据显示，泡泡玛特毛绒产品收入 187.1 亿元，同比增长 560.6%。

时代周报记者注意到，泡泡玛特的毛绒产品首次超过手办产品，成为第一大品类；手办产品则从绝对主力退居第二。

一位长期关注潮玩行业的从业人士对时代周报记者表示，毛绒品类的爆发，并不只是产品形态的变化，更反映了用户需求的转向，" 盲盒和手办更多是收藏逻辑，但毛绒的使用场景更日常，它既可以是摆件，也可以被携带和使用，本质上更接近情绪消费品 "。

在上述人士看来，这类产品的核心不再是稀缺性，而是陪伴感，" 当 IP 从收藏转向陪伴，消费频率和用户规模都会发生变化，这也是为什么毛绒能够快速放量的原因 "。

而在区域分布，泡泡玛特的增长已然呈现全球化态势。2025 年，泡泡玛特中国收入 208.5 亿元，同比增长 134.6%；而美洲收入 68.1 亿元，同比增长 748.4%；欧洲及其他地区 14.5 亿元，同比增长 506.3%；海外整体收入达到 162.7 亿元，占比接近 44%。

与此同时，渠道也在同步扩张。截至 2025 年底，泡泡玛特全球门店达到 630 家，机器人商店 2637 台；会员规模 7258 万，会员贡献销售占比达到 93.7%，复购率为 55.7%，用户结构开始从单次购买转向多频消费。

与规模同步提升的，还有盈利能力。报告期内，公司毛利率从 66.8% 提升至 72.1%。对此，泡泡玛特在财报中表示，毛利率的增长一方面来自海外占比提升，另一方面来自采用柔性供应链策略，增强对供应商的议价能力。

当 IP、品类、区域和渠道四大核心板块同步发力时，这家公司展现出了前所未有的加速态势。而正是在这样的加速之下，泡泡玛特各类问题开始逐渐浮出水面。

为什么要踩刹车？

针对这份超高速发展带来的经营状态，王宁在业绩会上做出了解读。

" 去年就像一个新手赛车手，被迅速拉到 F1 赛场，过程很精彩，组织管理、区域间信息打通、中台和前台配合等方面存在诸多不足。" 他进一步表示，在超高速发展过程中也暴露出不少问题。公司理念是尊重时间、尊重经营，但在快速发展的过程中，组织管理上跨国管理、人员及中台、后台、前台配合等方面有诸多值得优化的点。

在这些问题中，美国市场的超预期增长，成为最具代表性的一个缩影。

业绩会上，泡泡玛特管理层透露，2024 年下半年，公司在做 2025 年预算时，预计美国市场营收 20 亿元，实际做到 69 亿元。

" 在如此高增速和热门 IP 的加持下，去年难以看清市场真实需求。过去一年团队压力巨大，因按 20 亿预算配置资源，却做了 69 亿的生意，人才储备、系统、仓储物流等各方面都承受重压。" 泡泡玛特管理层进一步指出，去年因高流量且线下仅五六十家店，承载能力不足，大量货品转到线上销售，导致线上占比过高，长期来看这不是理想比例。

而高速发展暴露的这些问题，在财报数据中也能找到一一对应的佐证。

首先是 IP 结构问题。THE MONSTERS 单 IP 贡献 141.6 亿元，占比 38.1%。市场研究机构 EBC 指出，泡泡玛特的迅猛发展意味着其估值相比同业公司较高。如果增长放缓或市场情绪发生变化，交易者应注意潜在的回调风险。此外，公司过度依赖少数几个卖座角色，尤其是 Labubu，意味着消费趋势的变化可能会影响销量。

其次是库存问题。泡泡玛特存货从 15.25 亿元上升至 54.73 亿元，周转天数从 102 天延长至 123 天。

再看成本问题。由于全球化快速推进，公司运输及物流费用从 5.43 亿元上升至 20.43 亿元；而渠道方面，佣金和电商平台服务费从 6.14 亿元上升至 14.38 亿元。

与此同时，组织规模也在迅速膨胀。截至年末，公司员工总数达到 10879 人，其中销售员工 8685 人。

从资产结构看，公司总资产规模从约 148 亿元扩大至 321 亿元，几乎实现翻倍；现金及现金等价物也从约 61 亿元提升至 137 亿元。

一名港股分析师对时代周报记者表示，规模、资产与现金储备的同步快速扩张，意味着公司正在从依赖爆款驱动的轻资产模式，转向对供应链、渠道及运营效率要求更高的精细化运营阶段。

刹车之后？

基于目前的经营现状，泡泡玛特踩刹车，成为一种必然选择。

在业绩会上，王宁将 2026 年的增长目标明确为 " 不低于 20%"。在他看来，成长对于泡泡玛特来说依旧非常重要。" 跟全世界这些优秀企业比，还是很年轻的公司，有很多课需要补。" 王宁强调，公司不会追求特别激进的增收不增利的成长，实现更长期、更稳健、更健康的成长，依旧是泡泡玛特最核心的目标。

从 184% 的爆发式增长，到主动下调并锚定 20% 左右的增速，这一营收目标数据变化背后，是泡泡玛特一次明确的战略换挡。

这一变化，在财报中的动作上也同步落地。时代周报记者注意到，泡泡玛特董事会调整了上市募资资金用途，将原本用于收购 IP 的资金转向海外扩张和运营体系建设，并将部分资金投入到 IP 商业化平台，包括主题乐园、展览等业务。

在此背景下，泡泡玛特的渠道发展逻辑也随之发生变化。围绕未来增长路径，泡泡玛特管理层表示，公司将以三方渠道注重拉新，自有渠道注重复购，全渠道注重流转，将线上与线下逐步打通为一个生态体系，并希望用户在不同渠道之间可以顺畅流转。

在具体业务层面，IP 的边界也在持续外延。当前，泡泡玛特已经在推进饰品、甜品、主题店、家电等多种形态。围绕这一方向，王宁表示，公司对 IP 的能力，以及 IP 所能赋予的新品类与新机会，充满信心。

在这一系列调整之下，泡泡玛特对自身的定位也变得更加清晰。业绩会上，泡泡玛特方面表示，公司并非科技公司，而是卖产品、做渠道的消费品和潮流文化娱乐公司。

拉长时间周期来看，泡泡玛特已经完成了第一阶段的突围。它证明了自己可以制造爆款，也可以在全球市场迅速放量，Labubu 帮助它完成了一次跨越式跃迁。但接下来，泡泡玛特需要直面一个更核心的问题：在爆红过后，泡泡玛特还能不能保持增长？

在当下，泡泡玛特踩下刹车，并不意味着增长的结束，而是为了让这辆车在冲刺之后，能平稳且长久地跑下去。