出品 | 妙投 APP

作者 | 张贝贝

编辑 | 丁萍

头图 | AI 头图

昨天（4 月 1 日），创新药板块全线爆发。

截至收盘，荣昌生物、亚盛医药、君实生物等涨超 10%，诺诚健华、中国生物制药、百济神州、信达生物等涨幅居前，多只创新药 ETF 涨幅也超过 5%，板块关注度明显升温。

那么，创新药板块为何突然变得如此强势？本轮行情是否具备持续性？

从当前情况看，这轮行情当然有短期事件驱动；但如果把它简单理解为情绪修复，可能低估了板块背后的变化——中国创新药正在同时验证两件事：一是海外授权能力，二是盈利兑现能力。详见下文。

为什么今天会涨？短期利好催化

近期创新药板块利好陆续落地，创新药爆发是集中催化的结果。

最直接的催化，是 BD 交易再次超预期。

市场原本担心，在 2025 年 BD 交易频发，且交易额创历史新高之后，中国创新药对外授权可能降温，大额交易难再出现。但今年一季度的数据打破了这种预期：创新药对外授权交易总额已突破 600 亿美元，接近 2025 年全年的一半，也是去年同期的 1.6 倍。

更关键的是，大单还在继续落地。

例如，石药集团与阿斯利康 8 个项目合作，总金额 185 亿美元；荣昌生物与艾伯维围绕 RC148 双抗合作，总金额 56 亿美元；信达生物与礼来达成多项目合作，总金额超过 88 亿美元。

跨国药企对中国创新药资产的真金白银下注，背后是对我国创新药实力的认可。

（妙投注：BD 交易，指药企通过买卖、合作等方式，将自主研发的新药授权给海外跨国药企开发或者商业化，一次性拿到首付款，后续还能获得研发里程碑以及商业化后的销售分成，是中国创新药国际化价值兑现的重要）

与此同时，4 月中旬 AACR 年会临近，也给了市场一轮短期预期。

4 月 17 日至 22 日，美国癌症研究协会（AACR）年会将在圣地亚哥举行，今年预计有超过 100 家中国药企亮相，250 余款创新药亮相，覆盖核药、ADC、细胞治疗、mRNA 等领域。

对于创新药板块而言，AACR 从来不只是学术会议，更是潜在的估值催化器。临床数据一旦超预期，往往会迅速反馈到股价上。

长期质变：创新药的估值逻辑正在变化

但如果只看到短期催化，我们可能会低估这轮行情的本质。更值得关注的是，创新药的底层估值逻辑正在发生变化。

一方面，BD 交易的密集落地，验证了中国创新药的国际化定价能力。 

过去几年，中国创新药企业最大的质疑之一，是 " 研发看起来很热闹，但价值能不能兑现 "。现在 BD 交易密集落地，本质上是在回答这个问题：这些管线不只是国内资本市场讲故事的工具，而是能被全球药企定价、并愿意支付高额首付款和里程碑款的真实资产。

另一方面，业绩的显著改善，开始验证企业的商业化兑现能力。

从已披露的 2025 年报，不少公司利润显著改善。如和铂医药实现全年净利润约 6.48 亿元，同比增长 30 倍；三生制药归母净利润 84.82 亿元，同比增长 305.78%；中国生物制药经调整归母净利润 45.4 亿元，同比增长 31.4%；以及恒瑞医药实现归母净利润 77.11 亿元，同比增长 21.69% 等。

还有部分创新药企开始扭亏或减亏。如百济神州 2025 年净利润 2.87 亿美元，上年亏损 6.45 亿美元；信达生物净利润 8.14 亿元，上年亏损 0.95 亿元；荣昌生物净利润 7.1 亿元，上年亏损 14.68 亿元；诺诚健华净利润 6.42 亿元，上年亏损 4.41 亿元。

这意味着，部分药企正在从 " 研发投入期 " 进入 " 创新收获期 "，创新药收入和授权收入开始体现在报表中，市场也因此重新评估板块的盈利前景。

此外，政策顶层设计的支持也在强化这一预期。

今年两会政府报告，首次将生物医药纳入 " 新兴支柱产业 "，这并非简单措辞调整，而是产业地位提升的信号。审批、支付等全链条政策支持，都会影响创新药企业的现金流预期和估值空间。

例如，商保创新药目录推进，本质上是在缓解高价创新药的支付难题；地方层面对细胞与基因治疗等前沿赛道的支持，则有助于强化市场对产业链布局的预期。广东省于 3 月 26 日发布文件，明确提出实施产业创新工程，支持细胞与基因治疗等前沿领域发展。

行情分化，关键看盈利改善成色

不过，这轮上涨是否能够演变为持续性行情，关键在于企业盈利改善的可持续性，而这正指向了板块内部未来的核心分化点。

目前的利润改善，主要来自两个渠道：一是核心产品的销售持续放量，二是 BD 首付款的一次性确认。市场对这两者的估值逻辑截然不同。前者意味着商业化能力成熟，收入和现金流更具持续性；后者则更接近一次性兑现，虽然能够阶段性提振业绩，但波动性也更大。

（1）产品收入驱动：意味着成熟的商业化能力，收入和现金流更具持续性。如百济神州，2025 年总收入 53.43 亿美元，其中产品收入 52.82 亿美元，占总收入 99%；信达生物 2025 年总收入 130.42 亿元，产品收入 118.96 亿元，占总收入 91%，是其首次全年盈利的核心支柱。

（2）对外授权收入驱动：更接近一次性兑现，能阶段性提振业绩，但波动性更大。如荣昌生物、和铂医药、荃信生物等，2025 年的扭亏或利润大增，都在很大程度上得益于多笔 BD 交易的集中确认。

（妙投注：①荣昌生物：2025 年公司实现了技术授权收入的突破，其中与参天制药就 RC28 达成合作，获得 2.5 亿元首付款，同时泰它西普授权给 Vor Biopharma 带来显著技术授权收入（包括 4500 万美元首付款和 8000 万美元认股权证公允价值收益），对利润扭亏为盈起到关键作用；

②和铂医药：2025 年总收入 1.58 亿美元（折合人民币约 11.1 亿元），其中分子许可费收入达 1.41 亿美元，同比增长 375%，是收入增长的主要驱动力，主要来源于与跨国药企的合作及创新产品海外授权；

③荃信生物 2025 年实现扭亏为盈，对外授权交易是关键。作为公司目前唯一上市的产品，赛乐信（QX001S，乌司奴单抗生物类似药）在首个完整自然年实现国内销售额近 3 亿元。而公司与 Caldera Therapeutics 就 QX030N（IL-23p19/TL1A 双抗）达成的 NewCo 模式授权，贡献了 6.225 亿元的授权收入）

因此，后续板块分化很可能围绕这一点展开。

真正有望获得持续重估的，是那些已经形成 " 研发—临床—授权—商业化 " 闭环的企业；而对于更多依赖单笔 BD 首付款确认利润、产品收入支撑仍较弱的公司来说，业绩高增长未必能够顺利延续。

从这个角度看，这轮创新药行情更准确的定义，不是 " 全面回归 "，而是 " 按兑现能力重新定价 "。

当然，乐观预期之下，风险同样不容忽视。

首先，BD 交易本身并非签约即成功，后续仍面临研发推进、临床结果、合作执行等多重不确定性。3 月 5 日，默克宣布终止与恒瑞医药围绕 PARP1 抑制剂 HRS-1167 的全球授权合作，就是一个提醒。

其次，BD 收入天然具有波动性。首付款可以快速改善当期财务表现，但如果后续缺少新的大额交易接续，企业次年收入和利润可能出现明显回落。

因此，后续观察创新药板块的关键，不只是看 BD 交易数量和金额，更要拆解企业利润的来源结构，区分产品收入驱动与授权收入驱动，并进一步判断其盈利能力是否具备延续性。

写在最后

创新药板块这一轮上涨，表面看是情绪和事件共振，底层却是市场开始重新评估中国创新药的价值兑现能力。

接下来，板块还能不能继续走强，取决于更多公司能否把 BD、产品销售和临床进展，真正转化成可持续的盈利能力。

从这个意义上看，创新药的重估或许已经开始，但这不会是一轮无差别上涨，而更可能是一轮围绕兑现能力展开的、结构性的分化与重估。

免责声明：本文内容仅供参照，文内信息或所表达的意见不构成任何投资建议，请读者谨慎作出投资决策。