" 只有配置了黄金的投资者和机构，才能够在危机中迅速用黄金换到美元现金，度过资本市场惨烈的寒冬。"

文 / 巴九灵

4 月 6 日下午，美伊战争的诸多 " 新进展 " 中，一则颇吸引眼球的 " 临时停火 " 和平方案传来。

据新华社援引外媒报道，巴基斯坦已拟定一份结束美以伊冲突的框架方案，并与美伊进行沟通。该方案拟先实现立即停火、重新开放霍尔木兹海峡，随后在 15 至 20 天内达成最终协议。最终协议或将包括伊朗承诺不寻求核武器，以换取制裁解除及被冻结资产解冻。

战争能否尽快结束，答案仍在风中。只是黄金市场似乎对此抱有期望。消息透露于北京时间下午 15 点前后，伦敦金现货快速向上拉升 1.2%。

和平的消息传来，黄金涨了，多多少少有些反常识。不过，这却是当前市场的新常态——战争越激烈，黄金越承压，刚刚过去的 3 月，以伦敦金现货为例，共计下跌 11.54%，振幅高达 25%，最低跌破 4100 美元 / 盎司，让一心拿黄金避险的投资者坐了一把过山车。

然而，就在刚刚过去的周末，更扎心的消息来了，作为稳定黄金的中坚力量，全球央行中，有两大央行在 3 月从黄金叛变出逃，它们分别是波兰、土耳其，与此同时，全世界最大的两个黄金 ETF 基金也宣告转向。

那么这些央行的举动，会对手里拿着黄金的投资者，产生哪些影响？今天的文章我们就来聊聊这一新动向。

央行、大机构坐不住了？

根据世界黄金协会的数据，土耳其央行在 2022 年至 2025 年期间增持了高达 325 吨黄金，相当于在 3 年时间内，让国库的黄金储量翻了一倍。

然而，自 3 月 13 日以来，土耳其央行已连续三周减持黄金，总计减持 126.4 吨黄金，创下 2018 年以来的最大减持规模。

战争是其转向的主要助推。美伊战争爆发导致美元指数飙涨，相对应的，土耳其货币里拉贬值严重，本币汇率兑美元连续 11 次刷新历史低点。由此，土耳其央行不得不放弃黄金购买计划，转而通过大幅度抛售黄金来稳定市场汇率，并防止资本外流。

仅 3 月，土耳其央行就消耗了 250 亿美元的外汇储备进行干预。

波兰亦是如此，波兰央行 2025 年共增持 102 吨黄金，连续 2 年成为全球黄金的最大买方。原本在今年 1 月份，波兰央行仍计划继续增持 150 吨黄金，是黄金市场的坚定多头。

但战争爆发后，波兰很快转为 " 大空头 "。波兰央行行长提交方案，拟通过出售黄金储备筹集 130 亿美元的资金，用于国防开支。

而早在 1 — 2 月，俄罗斯央行就累计减持了 15 吨黄金；伊朗央行为了稳定市场，也于 3 月份抛售了价值 30 亿美元的黄金。

除了央行们的转向，全球各大市场的黄金 ETF 基金也出现了抛售潮。

3 月 1 日，全球最大的黄金 ETF"SPDR Gold Trust（GLD）" 官方持仓量为 1100.06 吨；而到了 3 月 31 日，持仓量则降低至 1047.28 吨。这意味着，3 月份该 ETF 基金累计净减持 52.78 吨，创下 2013 年 4 月份以来的单月最大减持纪录。

除此之外，贝莱德旗下的全球第二大黄金 ETF"IAU"3 月份也累计抛售了 22 吨黄金。

那么，为什么急着卖黄金？

为什么坐不住？

从涉事央行的视角看，抛售黄金的最直接原因，在于美伊战争所引发的市场 " 流动性陷阱 "，这迫使这些央行从之前黄金的忠实采购者，到抛售黄金的急先锋。

由于伊朗封锁了能源要道霍尔木兹海峡，油价暴涨，今年以来，布伦特原油的价格已经上涨了 78.18%。而国际油价上涨，全球通胀预期走高，促使美联储政策出现大幅度转向。

战争前，美联储今年原本的核心策略是降息，这意味着美元走弱，而全球各国货币相对升值。

而反之，当油价飙升，各国需要花更多美元购买石油时，美元走向升值，其他货币从 " 升值预期 " 转向面临 " 贬值风险 "。

为了稳定汇率，央行的举措势必在动用更多的外汇储备。然而，像土耳其和波兰这种国家，本身外汇储备不大，因此只能通过抛售黄金换取美元流动性。

国联民生最新的报告就指出，以土耳其为例，" 外汇储备 " 与 " 黄金储备 " 跷跷板效应的传导路径为：油价供给冲击→油价上涨→经常账户失衡加剧→里拉加速贬值→央行抛售黄金以增加外储。

从某种意义上而言，这是黄金 " 避险作用 " 的另一面。

当出现极端危机时，黄金的首要作用从 " 赚取利润 " 转为 " 极速变现 "。土耳其就是一个最好的例子。

实际上，从历史上来看，每当遇到重大危机的时候，黄金很多时候并不一定是起到避险作用，而是跟随市场一路下跌。

在 2008 年下半年次贷危机全面爆发时，黄金价格从 1000 美元 / 盎司的价格暴跌 30% 至 700 美元附近。当时的美股标普 500 指数同期跌幅超 40%，次级债券市场几乎零成交，资本市场遭遇极大的美元流动性危机，于是乎，" 烂的资产卖不掉，就只能卖黄金 "。

2020 年全球封锁引发的供应链危机，当时的美国股市 10 天内出发了 4 次熔断，美元指数从 94.6 飙升至 102.99，单月涨幅超 8.8%；而黄金价格也从 2020 年 3 月 9 日的 1703.39 美元 / 盎司，一度暴跌至 3 月 20 日的 1451.05 美元 / 盎司，区间最大跌幅 14.81%。

在那个环境下，只有配置了黄金的投资者和机构，才能够在危机中迅速用黄金换到美元现金，度过资本市场最刺骨的寒冬。

只是一次小 " 卖出 "？

全球央行两大多头的 " 叛变 "，以及全球两大黄金 ETF 的抛售，是否意味着黄金上涨的宏观逻辑出现了根本性的转变？

瑞银策略分析师 Joni Teves 于 4 月 2 日的研报中直言：" 这不太可能 "。Teves 预测：2026 年全球央行购金数量约为 800 — 850 吨，略低于去年的 860 吨。

国联民生研报中给到的数据更为直观。它写道，美伊冲突爆发后，2026 年 3 月全球央行购金达到 14.7 吨，其中欧元区为本月 " 购金主力 "（43.1 吨），其余央行增持黄金量远超土耳其、俄罗斯减持黄金量。综上所述，部门央行的 " 减持 " 行为不影响 " 央行购金 " 的主基调。

细节也有可推敲之处。

而针对土耳其央行的抛售行为，瑞银分析后认为，土耳其的黄金交易并非是直接出售黄金，它的做法是利用黄金作为抵押物，然后利用黄金融资借来低成本的美元，这是央行应对流动性压力的一种常用工具。

摩根大通经济学家，法提赫 · 阿克切利克也指出：土耳其央行在英格兰银行持有约 300 亿美元的黄金储备，可以直接用于在伦敦市场进行交易，它不受物流限制，从而便于快速干预外汇市场。

再加上土耳其从 2017 年起，就允许银行和金融机构在体系内更广泛的使用黄金，这意味着 " 总体数据的变化 " 并不一定能等同于 " 央行向市场抛售黄金 "。

从更长的维度看，全球央行之所以集体购买黄金，是因为它们对美债的信任减弱。从目前的迹象看，美元信用走弱的趋势并没有发生根本逆转。

国联民生认为，如果把现在的美国比作一家公司，那么美元的信用就是公司的 " 偿债能力 "，2025 年美国政府杠杆率超过 110%，美元信用在持续走弱的趋势还在延续中。

美元信用的减弱，意味着全球央行对于美国国债的购买欲望低位运行，买美债，依然不如买黄金更香。

此外，对于中国、日本和新加坡等国家而言，黄金占整个外汇储备的比例相对较低，未来依然有较大的增持空间。

黄金还能不能买？

实际上，部分央行的决定会影响黄金的走势，而长期决定黄金价格的核心因素，依然是美元和实际利率。

黄金的本质是 " 不生息资产 "，就算买了金条放在保险箱里，100 年之后也不会多出一克黄金。

于是，市场给黄金找了一个 " 定价锚 "，即 10 年期美国国债收益率。

一般情况下，当美国国债利率上升，那么黄金的价格就会承压，而当美国国债利率下跌的时候，黄金的价格就会走强。

而 10 年期美国国债收益率的走势，则有美联储的货币政策来左右。

3 月 18 日，美联储宣布再次维持利率不变

战争爆发后，地缘冲突带来的通胀干扰了美联储的货币政策预期，美债收益率从之前的下跌趋势转为后续上涨，因此导致黄金价格冲高后回落。

最后，普通投资者而言，黄金类的投资品到底能不能买？

光大证券国际策略师伍礼贤认为：黄金价格走势与中东局势密切相关，如果未来两周战局升温，黄金价格可能仍会受到影响。

此外，黄金价格从 4100 美元反弹至 4700 美元左右，累计反弹幅度较高，在短线处于相对高位的情况下，投资者不妨等待价格出现回落再做布局。

中信建投证券首席宏观分析师周君芝认为：" 贵金属的避险属性暂时失效，需等待利率路径更明确信号。但黄金的中长期逻辑并未破坏，等到流动性对金价冲击减退之后，黄金可以再走中期和长期逻辑 "。

总体而言，预测市场终究是个伪命题，只要 " 美元信用的弱化 " 与 " 全球债务扩张 " 的宏观叙事没有终结，当地缘冲突或短期投机结束，黄金终将回归其最原始的使命，对货币信用的重新定价。

又或许，在大多数人怀疑黄金之时，往往是它重新起航之日。