2026 年 4 月 7 日，上交所信息显示，中金唯品会封闭式商业不动产证券投资基金项目状态更新为 " 已反馈 "，距离正式发行上市再进一步。这是唯品会控股旗下第二只 REITs 产品，底层资产为郑州杉杉奥莱、哈尔滨杉杉奥莱两大成熟项目，总估值 74.70 亿元，对应总建筑面积约 24.26 万平方米。

据悉，唯品会首单 REITs 已于 2025 年 8 月成立并实现超额分红，如今第二单快速推进，这也意味着唯品会将成为国内唯一拥有双奥莱   REITs   平台的主体。

从宁波单城到 " 中部 + 东北 " 双城组合，从单体资产到区域分散配置，这场 " 双线作战 " 能否复制首单成功？双平台如何定位、同业竞争如何化解？郑州与哈尔滨项目成色几何？随着审核推进，上述核心问题将逐步清晰。

■   唯品会的 REITs 版图：从 " 单兵 " 到 " 双响 "

唯品会 REIT 化，本质是自持奥莱资产的规模化证券化运作。截至 2025 年末，唯品会通过杉杉商业运营 22 家奥特莱斯，自持面积超 209.68 万平方米，是国内开业数量、自持规模第一的奥莱运营商，GMV 稳居行业第一梯队。

2025 年 8 月，中金唯品会奥莱 REIT（508082.SH）成立，底层为宁波杉井奥莱。根据 2026 年 3 月 30 日发布的年度报告，该基金 2025 年 8-12 月实现营业收入 1.18 亿元，可供分配金额 5702.36 万元，分派率达 108.99%，出租率、收缴率均 100%，首年即超预期兑现收益。

2026 年 1 月，中金唯品会商业不动产 REIT 项目递交招募说明书，底层资产为郑州、哈尔滨双杉杉奥莱项目，总估值 74.70 亿元，预计 2026 年、2027 年净现金流分派率分别为 4.57%、4.99%，收益分配比例不低于年度可供分配金额 90%。

对唯品会而言，双 REIT 平台的核心价值不在于单次融资，而是打通 " 开发—运营— REITs 上市—资金回笼—再扩募 " 的闭环。在外界看来，唯品会旗下 209.68 万平方米自持资产可分批注入，持续提供稳定现金流与资本增值，同时盘活存量、优化负债表，支撑线上线下一体化扩张。

■   郑州 + 哈尔滨：两个奥莱的成色几何

本次申报 REITs 的底层资产均为运营超 9 年的成熟奥莱，经营基础扎实，但区域消费环境差异带来增长挑战。

郑州杉杉奥莱 2016 年 9 月开业，运营近 10 年，建筑面积约 11.20 万平方米，土地剩余使用年限约 30.68 年；2025 年实现运营收入（不含税）3.42 亿元、运营净收益 2.66 亿元，未来现金流增速约 3.79%。

哈尔滨杉杉奥莱 2015 年 9 月开业，运营近 11 年，建筑面积约 13.06 万平方米，土地剩余使用年限约 27.14 年；2025 年实现运营收入（不含税）2.45 亿元、运营净收益 1.80 亿元，未来现金流增速约 3.54%。

值得注意的是，两大项目整体增值幅度达 368.04%，显著的资产增值也成为本次 REITs 申报的重要亮点之一。其中，郑州项目资产原值 8.91 亿元，评估价值达 46.34 亿元，增值幅度 420%；哈尔滨项目资产原值为 7.05 亿元，评估价值达 28.36 亿元，增值幅度达 302.28%；

两大项目 2023-2025 年加权平均出租率持续超 99%，收缴率 100%，收入以联营为主、租赁为辅，联营扣率稳步提升，现金流稳定性突出。项目分别布局中部核心城市与东北重镇，可对冲单一区域经济波动风险，且均为区域销售领先的奥莱项目，区域竞争壁垒稳固。

但受区域消费环境影响，两大项目均面临明显挑战：郑州商业竞争激烈，丹尼斯大卫城、熙地港等项目分流明显；哈尔滨人口外流趋势显著，消费活力相对偏弱，客流与租金增长存在压力。

对比宁波杉井奥莱 2025 年营收增长 28.77%、运营净收益增长 37.96% 的高弹性表现，郑州、哈尔滨项目受区域消费环境制约，租金增长空间大概率低于宁波杉井奥莱项目。

■   双 REIT 差异化定位

对于市场高度关注的双平台定位与同业竞争问题，监管与发行人已明确解决方案。

首先，在资产结构上，已上市的宁波奥莱 REIT 为长三角单一优质资产，成长性突出但区域集中度高；新申报 REIT 采用双城组合，区域分散、体量均衡，抗区域风险能力更强，定位为稳健分红型产品。

其次，在扩募与竞争管控上，双 REITs 坚持业态协同、有序扩募，优先收购同类奥莱资产；原始权益人杉杉商业承诺同一区域不新设竞争性奥莱，存量项目错位经营；关联交易严格执行市场化定价，优先保障持有人利益。

两只 REITs 形成 " 成长 + 稳健 " 互补格局，共同承接唯品会海量自持奥莱资产证券化需求。但更深层的问题是：唯品会是否会整合两只奥莱 REITs，由一只平台统一运营所有奥莱资产？还是维持 " 双平台 " 格局，让市场自行选择？不同的路径选择，将直接影响两只 REITs 的估值逻辑与市场投资策略。

■   奥特莱斯是一门好生意吗

奥莱业态在国内发展 20 余年，市场对其盈利能力始终存在分歧。

支持方认为，" 品牌 + 折扣 " 模式具备强抗周期性，消费理性化趋势下，消费者对高性价比需求提升，奥莱客流与销售易实现逆势增长，同时为品牌方提供高效去库存渠道。

质疑方则指出，奥莱扩张多为存量消费分流，并未创造增量市场；且高度依赖一线品牌招商，品牌方对选址、装修、租金要求严苛，运营难度较大。

对 REITs 而言，奥莱现金流与商户经营深度绑定，租金增长不仅取决于续约涨租，更依赖商户销售表现。唯品会本次申报的郑州、哈尔滨奥莱项目以 " 联营 + 租赁 " 为核心模式，联营收入与商户业绩直接挂钩，收益共享但增长弹性受消费环境约束。双城项目能否复制成功，仍需持续观察。

■   风险提示：不可忽视的隐忧

任何 REITs 投资均需关注底层资产的经营风险。对本次申报的 REITs 而言，以下几点值得警惕：

第一，区域集中度风险。郑州、哈尔滨分别位于中部和东北区域，均面临人口流出、消费承压的挑战。如果区域经济持续下行、竞争加剧或出现极端事件，租金收入可能受到显著冲击。

第二，单一资产依赖风险。本次 REITs 仅覆盖两个奥莱项目，虽然运营超 9 年，但资产集中度极高。任何一家奥莱出现经营问题，都将对 REITs 整体业绩产生重大影响。

第三，商户续约风险。奥莱 REITs 的租金收入高度依赖商户续约率。如果一线品牌因战略调整退出，或租金涨幅超出商户承受范围导致流失，空置率上升将直接影响现金流。

第四，估值风险。如果 REITs 发行估值过高，可能透支未来增长空间，上市后面临 " 破发 " 压力。奥莱资产以 " 销售流水 " 为估值锚点，估值弹性较大。

第五，关联交易风险。两只奥莱 REITs 同属唯品会控股，未来扩募可能涉及关联交易——如何确保定价公允、信息披露充分，是监管关注焦点。

第六，政策风险。消费 REITs 的扩募规则、税收优惠、估值方法等政策尚在持续完善中，政策变化可能影响 REITs 的运营效率和估值水平。

■   结语

唯品会第二单奥莱 REITs 推进，标志着国内奥莱 REITs 从单点试点迈向平台化、规模化发展阶段。依托 209 万平方米自持奥莱资产，唯品会搭建起行业独有的 " 奥莱 REITs 双平台 "，整合线上流量、线下场景与不动产资产优势，形成闭环资本运作模式。

但区域消费差异、增长弹性不足、平台定位边界等问题，仍对其复制首单成功构成挑战。奥莱业态的存量博弈属性，也决定其难以维持高速增长。

对投资者而言，奥莱 REITs 作为特色消费 REITs 品类，投资价值取决于运营能力、资产质量与扩张节奏。对 REITs 市场而言，唯品会系列产品印证了消费企业借助 REITs 工具盘活线下不动产、实现资本循环的可行性，有望重塑国内商业不动产运营与资本运作格局。