东海证券杜永宏 , 付婷近期对科伦药业进行研究并发布了研究报告《公司简评报告：传统主业企稳可期，创新商业化快速推进》，给予科伦药业买入评级。

科伦药业 ( 002422 )

投资要点

公司业绩短期承压。公司 2025 年营业收入 185.13 亿元（同比 -15.13%），归母净利润 17.02 亿元（同比 -42.03%），扣非归母净利润 15.97 亿元（同比 -44.99%）；其中，2025Q4 单季度营业收入 52.36 亿元（同比 +4.23%，环比 24.87%），归母净利润 5.01 亿元（同比 +7.81%，环比 +150.58%），扣非归母净利润 4.50 亿元（同比 -1.36%，环比 +178.43%）。2025 年公司销售毛利率为 47.85%（同比 -3.84pp），销售净利率 10.14%（同比 -5.27pp）。业绩承压主要由于输液和抗生素阶段性需求下降，同时受集采影响部分产品价格下降等因素影响。

输液和中间体及原料药板块有望企稳回升。2025 年公司输液板块销售收入 74.84 亿元，同比下降 16.02%，实现销量 39.86 亿瓶 / 袋，同比下降 8.31%。输液市场主要受流感等发病率下降、医保控费影响导致市场需求较去年同期明显回落。公司持续优化输液产品结构，多室袋产品实现快速增长，肠外营养三腔袋产品实现销售 1116 万袋，同比增长 30.90%；粉液双室袋产品实现销售 1808 万袋，同比增长 39.39%。随着多室袋产品持续放量及市场需求逐步企稳，我们预计公司输液板块 2026 年有望逐渐回升。非输液制剂销售收入 40.36 亿元同比下降 3.20%，塑料水针、抗感染领域部分产品受市场需求回落及集采未中标影响销量下滑。公司在麻醉镇痛、中枢神经、内分泌代谢领域持续深化布局新品。2025 年公司抗生素中间体及原料药实现收入 44.97 亿元，同比下降 23.20%，主要受青霉素市场需求下降导致 6-APA、青霉素工业盐量价齐跌。根据 Wind 数据，2026 年以来 6-APA 单价呈回暖态势，我们预计青霉素类中间体 2026 年量价有望逐步提升。

创新药开始放量，产品矩阵不断拓展。2025 年创新药销售收入 5.43 亿元，科伦博泰在国内已获批 4 个产品 8 个适应症。其中 SKB264 有 4 项适应症获批（二线 TNBC、三线及二线 EGFR 突变 NSCLC、二线及以上 HR+HER2-BC），其中二线 TNBC、三线 EGFR 突变 NSCLC 已纳入医保，预计 2026 年将快速放量。SKB264 已启动 5 项一线注册性临床研究，其中与 K 药联合一线治疗 PD-L1 阳性 EGFR 野生 NSCLC 的 III 期临床（vs K 药）PFS 达到优效，OS 也观察到积极趋势；一线 TNBC、一线 HR+HER2-BC、联合奥希替尼一线 EGFR 突变 NSCLC、联合 K 药一线 PD-L1 阴性 NSCLC 等多项适应症均处于 III 期注册性临床阶段，市场空间巨大。合作方默沙东正在推进 17 项针对 SKB264 作为单药疗法或联 K 药或其他药物用于多种类型癌症（包括 BC、LC、妇科癌症及 GI 癌症）的全球多中心 III 期临床研究。此外，PD-1 单抗 A167 获批三线及一线鼻咽癌适应症、西妥昔单抗类似物获批一线结直肠适应症并纳入医保；HER2-ADC A166 获批用于 HER2 阳性二线及以上乳腺癌，成为国产首家广泛用于该适应症的抗 HER2 药物；RET 抑制剂 A400 已提交 NDA，预计 2027 年 H1 获批。

投资建议：考虑到输液产品区域集采及部分中间体价格波动等因素影响，我们下调 2026-2027 年盈利预测，新增 2028 年盈利预测，预计 2026-2028 年营收分别为 200.14/215.09/236.16 亿元（2026-2027 年原预测为 223.71/244.87 亿元），归母净利润分别为 20.47/23.46/28.01 亿元（2026-2027 年原预测为 28.76/34.18 亿元），对应 EPS 分别为 1.28/1.47/1.75 元，对应 PE 分别为 27.87/24.31/20.37 倍。公司输液和中间体及原料药业务有望企稳向上，创新产品快速放量，维持 " 买入 " 评级。

风险提示：输液市场需求波动风险；中间体及原料药价格波动风险；创新药商业化不及预期风险等。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 10 家机构给出评级，买入评级 8 家，增持评级 2 家；过去 90 天内机构目标均价为 43.33。

以上内容为证券之星据公开信息整理，由 AI 算法生成（网信算备 310104345710301240019 号），不构成投资建议。

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