山西证券股份有限公司刘丽 , 孙田田 , 彭皓辰近期对长城证券进行研究并发布了研究报告《聚焦 " 产业券商 + 一流投行 "，业绩创历史新高》，给予长城证券增持评级。

长城证券 ( 002939 )

事件描述

公司发布 2025 年年报，实现营业收入 51.96 亿元，同比增长 29.24%，归母净利润 23.52 亿元，同比增长 48.86%，加权平均 ROE7.58%，同比增加 2.20pct。

事件点评

各业务线全线增长，盈利弹性释放。投资业务为收入基石，贡献 24.3 亿元（+13.5%）；利息净收入增幅最大，达 3.15 亿元（+264.3%），主要因利息支出减少；财富管理、投行、资管业务收入分别增长 28.7%、25.1%、40.2%。

" 产业券商 " 定位清晰，产融协同深化。公司坚定走 " 产业券商 + 一流投行 " 的特色化发展道路，依托股东华能集团的产业背景，将产融协同升级至

2.0 版本。报告期内，成功服务华能水电定增、参与中国铀业 IPO 战略配售，并助力国家电投、中核集团等央国企发行多期创新债券，在绿色金融、科技创新债券等领域实现多项 " 首单 " 突破。同时强化产业研究，打造以能源产业链为特色的研究队伍，为战略客户提供前瞻性支持。

构建全方位大财富管理生态。通过全渠道获客、深化信用业务、构建 ETF 生态、强化产品代销及升级投顾服务等举措，全面推进转型升级。2025 年新增客户 +51%，实现经纪业务手续费净收入 11.29 亿元，同比提升 28.65%。构建公司级 ETF 生态圈，实现 ETF 券结、ETF 托管等多项业务突破，ETF 首发销量同比增长 148%，ETF 投顾产品保有规模同比增长 11%。以固收、券结等产品为重点打造 " 安全 " 代销品牌，并重点布局 " 投顾 +ETF" 模式，成功培育 " 财富长城 " 投顾品牌，推动投资咨询收入实现翻倍增长。

调整资产配置结构，权益业务稳健布局。固定收益业务主动调整持仓结构，中性策略贡献显著增加，并把握了转债与 REITs 行情，做市业务量进入行业前 1/4 梯队。量化投资与 OTC 业务围绕权益中性策略、多元资产策略、

绝对收益型 FOF 策略、场外衍生品业务、基金做市业务和高股息策略六大主线开展业务，灵活捕捉市场机会。同时，加大 OCI 类资产布局力度，债权 OCI 增长 69.19% 达 60.28 亿元，权益 OCI 增长 52.35% 达 50.49 亿元。权益投资业务持续完善稳健投资体系，在市场回暖背景下实现超额收益。

投行评级领先，参股公募表现亮眼。2025 年公司承销规模 22.85 亿元，并取得 " 非金融企业债务融资工具主承销业务 " 资格，进一步拓展债券业务规模，银行间产品承销规模 345.27 亿元，同比增长 246.69%，位居行业第 14 名。连续三年获评证券公司投行业务质量 A 类评价，为业内仅三家之一。资管业务方面，景顺长城基金管理规模 9,264 亿元，非货基金规模排名重回行业前 10。长城资管主动管理产品规模增长至 182.26 亿元。

投资建议

公司业绩全面改善，持续加码权益布局，差异化优势显著，随着 " 产业券商 + 一流投行 " 战略的持续落实，公司有望在行业格局中巩固其独特地位，实现长期稳健发展。预计公司 2026 年 -2028 年分别实现营业收入 58.39 亿元、61.50 亿元、65.48 亿元。归母净利润 27.34 亿元、29.11 亿元和 31.39 亿元，增长 16.26%、6.46% 和 7.84%；PB 分别为 1.08/0.99/0.93，维持 " 增持 -A" 评级。

风险提示

金融市场大幅波动风险。金融市场波动率加大可能导致自营投资收入及持仓资产的公允价值减少，从而降低业绩表现。

最新盈利预测明细如下：

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