山西证券股份有限公司近期对贵州茅台进行研究并发布了研究报告《渠道重构落地，改革初现成效》，给予贵州茅台买入评级。

贵州茅台 ( 600519 )

事件描述

公司发布一季报，公司实现营业总收入 547.03 亿元，同比增长 6.34%；归母净利润 272.43 亿元，同比增长 1.47%。

事件点评

Q1 收入和利润实现双增。一季度实现总营收 547.03 亿元，同比增长 6.34%，归母净利润为 646.26 亿元，同比增长 1.47%，一季度恢复增长。具体来看：1）产品端，系列酒触底恢复增长，茅台酒收入 460 亿元，同增 5.62%，系列酒收入 78.81 亿元，同增 12.23%；2）渠道端，i 茅台放量增长，直营渠道占比提升，直销和批发代理分别实现收入 295.04/243.82 亿元，同比 +27.06%/-10.88%，直销占酒类收入比提升至 55%，主要系 i 茅台大幅拓圈放

量贡献主要增量，i 茅台 Q1 收入 215.53 亿元，同比大幅高增 +267.2%。截止 26Q1 末，公司国内经销商数量 2098 家，净减少 255 家，国外经销商数量 124 家，净减少 2 家。

受产品结构影响，净利率同比下降。公司 26Q1 净利率 52.22%，同比下降 2.67pct，毛利率 89.76%，同比下降 2.21pcts，主要受产品结构拖累，系列酒增长相对更快以及控量高毛利非标生肖、年份酒。随着 3 月底飞天提价且 Q2 非标代售落地，预计毛利率 Q2 起将会改善。26Q1 销售费用率 / 管理费用率 / 财务费用率分别为 2.94%/3.39%/-0.21%，分别同比 +0.03/-0.34/+0.34pct。投资建议

短期看净利增速低于收入增速或引发资金情绪偏弱，股价大概率震荡磨底，但无基本面实质性利空，回调空间十分有限，渠道重构拐点已明确，后续直营规模效应持续释放，同时考虑公司承诺分红率底线为 75%，加上回购注销金额股东回报率近 4%，龙头底仓配置价值凸显。预计 2026-2028 年公司归母净利润 853.98 亿、897.92 亿、942.63 亿，EPS 分别为 68.19/71.70/75.27 元，对应当前股价，2026-2028 年 PE 分别为 21.4X/20.3X/19.4X，维持 " 买入 -A" 评级。

风险提示

宏观经济回暖节奏放缓业绩增长不及预期，改革推进不及预期，行业竞争加剧等。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 35 家机构给出评级，买入评级 33 家，增持评级 2 家；过去 90 天内机构目标均价为 1773.07。

以上内容为证券之星据公开信息整理，由 AI 算法生成（网信算备 310104345710301240019 号），不构成投资建议。