一家拥有 160 余年历史的老字号眼镜品牌，正试图借助资本市场实现 " 老树开新芽 "。

然而，翻开毛源昌的招股书，这棵 " 老树 " 的根系却有些出人意料——创始于 1862 年的杭州百年品牌，其实控人竟是 13 岁便闯荡西北、从甘肃兰州一家小店起家的浙江瑞安商人金增敏。

金增敏掌控下的毛源昌，手握 " 老字号 " 招牌，但该品牌收入占比仅 15%，约三分之二的收入都依赖于第三方品牌。在此情况下，公司营收和净利润表现均不及同行，且净利率一度跌至个位数的 7.21%，而 2025 年的业绩反弹依赖于管理加盟费，若剔除该笔一次性政策收费，其净利润表现仍不及 2023 年。

一边是业绩增长乏力，另一边却是上市前的 " 突击分红 "。

2025 年 1 月和 2026 年 1 月，公司合计派发现金股息约 6924 万元，占三年累计净利润的 72%，其中一次分红甚至超过当年净利润的两倍。这个 164 岁的中华老字号，究竟是真金字招牌，还是金增敏家族的 " 提款机 "？

创始人 13 岁闯荡西北开眼镜店

7900 万元拿下百年 " 老字号 "

毛源昌眼镜的故事，始于 1862 年的杭州。一个叫毛四发的绍兴人开了一家眼镜铺子，在此后 100 多年里，这家铺子竟长成了浙江地界的 " 眼镜一哥 "，还在 2006 年被商务部认定为 " 中华老字号 "。然而，这个底蕴深厚的品牌却在 2012 年迎来了命运转折点。一位在甘肃兰州起家的温州人金增敏，借助国企改制机会成为毛源昌的实际控制人。

金增敏的商业起点颇为特殊。他 1973 年出生，在 1986 年刚满 13 岁时，便闯荡大西北，在甘肃兰州租赁了一间门店，开了一家名为 " 科达眼镜 " 的小店，成为创业生涯的开端。1996 年，他正式创立了兰州科达眼镜光学有限责任公司，并将 " 科达 " 发展成为兰州当地颇具分量的区域性眼镜零售连锁品牌，后来该品牌被重塑为 " 兰科达 "。

在兰州站稳脚跟后，金增敏杀了一个 " 回马枪 "，回到家乡浙江。2011 年，他与瑞安老乡黄传祥联手，共同参与杭州产权交易所的一场公开拍卖，标的便是毛源昌眼镜 75% 的国有股权。最终，代表两人的瑞标集团经过 11 轮竞价，以 7900 万元的价格胜出。不幸的是，黄传祥后来去世，金增敏便通过杭州达盛昌收购了该部分股权。

2012 年 8 月，交易完成工商变更，毛源昌的股权结构变为金增敏持股 75%，杭州实业投资（国资）持股 25%。一位从兰州零售市场摸爬滚打起来的商人，就此正式执掌了这个百年品牌。

8 年后，资本运作的齿轮开始加速。2020 年 8 月，上市主体 " 浙江毛源昌眼镜有限公司 " 成立，作为毛源昌控股的全资子公司。2021 年 12 月，公司又收购了金增敏起家的兰州科达全部股权，将 " 科达 " 眼镜业务整合进集团版图。2024 年 4 月，公司改制为股份有限公司，为上市铺平道路。

值得一提的是，毛源昌在递交上市申请前的近两年内，股权运作频繁，核心高管密集入股。2024 年 2 月，公司估值约 4 亿元，实控人金增敏夫妇完成内部股权转让，高管柯金良以 2000 万元受让 5% 股权；同年 11 月，具有杭州国资背景的杭州实业投资入局，进一步推高了公司估值；到了递表前的 2026 年 2 月，柯金良、廖鹏、周文栋、刘立菲、杨红等高管与核心人士再度集体增资认购。

从股权结构来看，金增敏与配偶彭美柳为毛源昌一致行动人，通过毛源昌控股、杭州达盛昌、杭州双州、杭州毛四发等多个主体，合计控制公司 78.38% 的表决权，形成绝对控股。同时，公司治理也有家族化色彩，金增敏本人身兼董事会主席、CEO、总经理三职，妻子彭美柳出任 CFO，儿子 Jin Lei 担任执行董事、产品总监，分管供应链。一家三口，牢牢掌控着公司经营的全流程。

785 万元加盟管理费 " 润色 "2025 业绩

值得注意的是，此次冲刺港股并非毛源昌首次尝试叩击资本市场的大门。

招股书披露，公司曾于 2023 年底开始筹划在新三板挂牌，并聘用了专业顾问进行初步评估及筹备。但在 2024 年年中，这项筹备工作被正式终止。

如今转道港股，毛源昌在招股书中所呈现的数据与外界固有的 " 眼镜暴利 " 存在一些偏差。

2023 年至 2025 年，公司的营业收入分别为 2.72 亿元、2.50 亿元和 2.65 亿元，而净利润则在 3712 万元、1805 万元和 4118 万元之间震荡。报告期内，公司毛利率始终在 57% 以上，但净利率在 2024 年却低至 7.21%，2025 年回升至 15.52%。

高毛利低净利的落差，源于费用对利润的吞噬。2023 年至 2025 年，销售开支分别为 9750.6 万元、1.05 亿元及 1.01 亿元，销售开支占收入比例分别为 35.84%、42.03% 及 38%。

此外，公司收入主要来自处方眼镜，该品类各期收入占比分别为 79.7%、80.1% 及 79.6%，但处方眼镜的总收入却从 2.17 亿元下降至 2.01 亿元后再回升至 2.11 亿元。对比同业公司博士眼镜、明月镜片所披露业绩，最近三年的复合增速均超 5%，而毛源昌的三年复合增速为 -1.3%。

业绩表现不及同行的背后，是毛源昌近年新开门店的盈利能力下滑。报告期内，公司开设了 21 家自营店，其中 19 家在最后实际可行日期仍在运营。2023 年新开了 12 家自营店，2023 年— 2025 年的平均每家年收入为 110 万元、147 万元及 165 万元。而 2024 年新开的 7 家自营店，首年收入仅为 30 万元，仅为 2023 年新店首年收入的 27%。2025 年新开 2 家自营店，首年收入平均为 88.4 万元。

亏损门店的数据更引人关注。到 2023 年、2024 年及 2025 年 12 月 31 日，仍在运营的亏损自营店数目分别为 8 家、11 家及 6 家，且所有亏损门店均于报告期内开设。同期，公司已分别关闭一家、一家及三家业绩不佳的亏损门店。新开店的存活率正在下降，扩张的质量正在恶化。

单从收入来看，相比 2024 年，2025 年有企稳迹象，但这背后却有 " 加盟管理费 " 助力。

招股书披露，2023 年至 2025 年，加盟管理费分别为 235.1 万元、235.8 万元及 1021.5 万元，2025 年同比暴涨 333.21%。公司解释称，2019 年引入加盟管理费制度，但直到 2024 年末才开始大面积落地。2025 年起向浙江省内 165 家加盟店统一开征 6% 管理费。这笔 " 新开征 " 的费用为 2025 年贡献了约 785.7 万元的增量收入。这也意味着，2025 年的业绩反弹，并非经营改善。

线下门店拓展乏力，线上渠道也几乎缺失。2023 年至 2025 年，线上零售收入分别为 323 万元、410.2 万元及 174.5 万元，占收入比例分别为 1.3%、1.5% 及 0.7%。截至最后实际可行日期，仅通过一家天猫网店及微信小程序销售眼镜产品。

《每日经济新闻》记者查看其天猫店，销量最高产品为一款售价 46 元的老花眼镜，30 天已售超 200 件。而博士眼镜 2025 年上半年线上收入已达 1.15 亿元，同比增长 32%。毛源昌的渠道结构实质上是完全依赖线下门店，全渠道转型尚未起步。

上市前现 " 突击分红 "

分掉过去 3 年超七成净利润

顶着 " 中华老字号 " 的金字招牌，但毛源昌却没能将这份百年声誉真正转化为自有品牌的市场竞争力。

招股书显示，公司所销售的九个自有品牌眼镜系列，全部由选定的第三方 OEM 供应商进行设计及生产，毛源昌仅提供镜框尺寸、材料、配色方案以及镜片参数等基础规格。2023 年至 2025 年，自有品牌（包括处方眼镜和成品眼镜）的收入占比分别为 31.4%、28.4% 和 28.1%；而第三方品牌收入占比分别高达 65.2%、67.6% 和 65.4%，贡献了公司收入的近三分之二。

而在自有品牌中，顶着 " 中华老字号 " 名义的核心品牌 " 毛源昌 "，其收入占比仅为 15.2%、15.1% 和 14.8%。这家拥有 164 年历史的老字号，收入结构更倾向于第三方品牌眼镜的区域经销商，百年沉淀的品牌价值，并未有效转化为自有产品的溢价能力。

此外，毛源昌的区域性特征也非常明显。于最后实际可行日期，公司有 78 家自营店、194 家加盟店，但其中大部分位于浙江省及甘肃省。2023 年至 2025 年，来自这两个省份的收入合计分别占公司总收入的 95.4%、95.2% 及 95.1%。

公司高度依赖两省市场，跨区域扩张能力存疑。根据招股书，公司计划于 2026 年下半年、2027 年及 2028 年分别开设约 5 家、9 家及 11 家自营店，三年合计仅 25 家，且全部聚焦于杭州、兰州、绍兴这三个已有优势城市。

值得一提的是，此次毛源昌赴港上市募资用途正是上述开店计划。但记者梳理发现，相比报告期内新开 21 家自营店，其未来开店计划则比较谨慎，也令市场关注毛源昌上市募资的必要性究竟有多大？

毛源昌还在递表前实施大额分红，且有 " 突击分红 " 迹象。招股书披露，2025 年 1 月、2026 年 1 月，公司先后两次宣派并支付现金股息，金额分别为 3702.62 万元、3221.70 万元，两年合计分红 6924.32 万元。这一数额相当于 2023 — 2025 年三年合计净利润的 71.9%，其中 2025 年初的分红金额甚至超过 2024 年全年净利润的两倍。

而金增敏夫妇通过多层持股主体合计控制公司 78.38% 表决权，有超 5400 万元分红资金最终流向实控人家族。

一边是谨慎扩张、募资开店的 " 缺钱 " 姿态，一边是上市前大手笔分红、几乎 " 分光 " 累计净利润的操作，毛源昌上市募资的真实必要性与合理性，值得打上一个问号。

对于上述提及的相关问题，《每日经济新闻》记者 4 月 28 日向公司邮箱发送了采访提纲，截至发稿，尚未收到回复。

记者| 鄢银婵

编辑|陈柯名   毕陆名   杜恒峰

校对 | 程鹏  

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