来源：小财米

在北交所排队上市的企业里，宁波艾克姆新材料股份有限公司（以下简称艾克姆）在 2026 年 4 月 22 日发布公告称：董事会审议通过终止北交所上市申请的议案，决定撤回上市申请材料。令人迷惑的是，五天后公司就发布了一份营收和净利润双双增长的 2025 年成绩单。在此背景下，艾克姆为何仍然坚决撤回 IPO 呢？

从表面数据来看，艾克姆 2022 年至 2024 年，营收从 3.75 亿元增长至 5.16 亿元，净利润从 3991 万元攀升至 8422 万元，复合年增长率分别达到了 17.39% 和 45.27%，扣非净利润增速更是气势如虹。作为一家深耕预分散橡胶助剂近二十年的企业，按产量测算其在国内预分散橡胶助剂市场占有率约为 19.82%。下游覆盖一汽大众、奔驰、通用、特斯拉和比亚迪等一众知名车企，产品直供汽车密封条、密封件等场景，客户结构相当扎实。但深究细节后我们发现，这些财务数据背后隐藏的隐忧，或许成了阻拦其上市之路的暗礁。

增速戛然而止——利润引擎突然熄火

2022 年到 2024 年那个稳步上扬的增长曲线，到了 2025 年上半年突然就平坦了下来。数据显示，2022 年至 2024 年及 2025 年上半年，公司营收增幅分别为 14.58%、20.28% 和 2.63%，扣非归母净利润增幅从 78.92% 陡降至 22.41%，再到最低点的 5.16%。短短的半年时间，利润引擎几乎熄火。

更麻烦的是，营收增速放缓是在汽车行业整体上行的大背景里发生的。2025 年上半年，中国汽车产销量和新能源汽车产销量增幅均较 2024 年进一步增长，但艾克姆的业绩增速却出现了背离——这意味着公司的增长天花板，并不是行业景气度给的，而是竞争格局在悄然生变。

这种背离的背后，最直接的原因是竞争对手的扩产形成了围堵。2025 年起，山东法恩新材料科技有限公司等陆续扩产，直接对非轮胎用预分散橡胶助剂这一细分赛道形成价格和份额竞争。这个市场规模本来就偏小——据测算国内预分散橡胶助剂行业整体市场规模大约只有 22 亿元，艾克姆虽然市占率接近 20%，但在这样的窄赛道里跑不出太大体量，任何外部冲击都会对业绩造成显著波动。

更要紧的是，公司收入增长严重依赖老客户，新客户贡献较低，同行扩产后老客户能否持续加大采购量成了悬在头上的达摩克利斯之剑。

公司对此给出了一个略带无奈的解释：预分散橡胶助剂行业的市场空间本身有限，深耕老客户是行业特点，并非公司懈怠。但监管层能接受这个解释吗？恐怕很难——第二轮问询函直接要求说明 " 老客户能否持续加大向公司采购 "，答案不言自明。

  漂亮的利润表背后，现金去哪儿了？

如果说业绩增速放缓只是 " 皮外伤 "，那利润表和现金流量表的背离，就是更深层的 " 内伤 "。从 2022 年到 2024 年，公司营业收入从 3.75 亿元增长到 5.16 亿元，净利润接近翻番，但经营活动产生的现金流量净额却从 2022 年的 6231 万元下降到 2024 年的 4714 万元，降幅超过 24%。纸面上钱赚了不少，但落袋为安的真金白银反而少了，这背后的关键是逐年增加的应收账款。

近三期完整会计年度内，公司应收账款账面价值从 8746 万元激增至近 1.37 亿元，占营收的比重从 23.34% 一路上行至 26.5%，意味着客户欠的钱在以更快的速度积压。对公司来说，业绩明明很不错，但资金回流的压力却在不断增大，这种 " 纸面富贵 " 的质地自然引起监管警觉。同时销售商品收到的现金占营收的比例持续低于 1，近三年分别为 0.62、0.58 和 0.56，营收和现金流的变动方向也出现了背离。

更令人担忧的是，公司对部分大客户的信用政策相当宽松——对第一大客户海达股份的信用期为 90 天，这直接导致 2024 年末应收账款余额高达 1776 万元，相当于全年向该客户销售额的 67%。加上应收票据相关项目，应收账款、应收票据与应收款项融资合计账面价值占资产总额的比例持续维持在 35% 以上。

这不禁让人联想到一个问题：如果下游车企进入新一轮价格战，客户自身的资金链承压，回款周期会不会进一步拉长？对艾克姆这样本就利润稀薄的中上游企业来说，一旦账期从 90 天拉长到 120 天甚至更长，资金周转会变得越来越吃力。

不是 " 独立王国 "：同业竞争与客商重合的双重阴影

艾克姆实际控制人连千荣和连千付兄弟合计控制公司 67.66% 的股权，这本不构成太大问题——北交所对大股东集中持股相对宽容。但真正让监管反复敲打的，是实控人背后盘根错节的亲属企业链。

连千荣的兄长连加松，长期控制着连连化学等多家人力密集型企业。2019 年江苏天嘉宜化工事故后，这些企业陆续停产、注销、转让，但在这个过程中涉及设备转让、业务终止、人员安置等一系列操作，连千荣本人曾不同程度参与其中。实控人控制的宁波多元化工有限公司历史上还与连加松的企业存在买卖合同纠纷。

这套复杂的关联关系网络，直接导致北交所两轮问询函刨根问底，要求说明是否实质为实控人亲属及其控制的企业承担债务、是否损害公司利益，关联方的转让是否仅为规避债务，是否存在利益输送。

与之交织的是，公司的大客户和供应商身份也出现了值得注意的重叠。2022 年和 2023 年，公司向客商重合的企业销售金额分别占收入的 9.49% 和 11.29%，向同一批企业采购金额分别占原材料采购总额的 22.68% 和 24.06%。这种左手采购原材料、右手卖成品给同一批企业的情形，在商业逻辑上不一定是虚构，但在合规审读取向上会自然引发 " 业务独立性是否存疑 " 的质疑。如果艾克姆的供应链和客户网络高度依赖于同一批合作伙伴，那真正的市场竞争力又是什么呢？

研发投入那道跨不过去的门槛

艾克姆曾从创业板转战北交所。2023 年底公司正式和券商签署辅导协议时，距离公司最初筹划 IPO 已过去至少六七年，公司原本扎扎实实瞄准的是要求 " 最近两年净利润不低于 1 亿元，最近一年不低于 6000 万元 " 的创业板。

以艾克姆 2024 年 8422 万元的归母净利润来看，创业板对利润规模的要求已经满足。但创业板在创新属性层面的门槛，才是艾克姆真正过不去的坎——根据创业板相关修订规定，申报企业需满足 " 最近三年研发投入复合增长率不低于 15% 且最近一年研发投入不低于 1000 万元 "，或者 " 最近三年累计研发投入不低于 5000 万元 "。

反观艾克姆拿出的成绩单：2024 年全年研发费用略微超过 946 万元，2023 年是 940 万元左右，研发强度近年来基本在 2% 左右徘徊。即使以 2022 年 689 万元起始为基础，三年的复合增长率勉强踩线，但最近一年研发投入离创业板要求的 " 不低于 1000 万元 " 还有一段不小的距离。

创业板不行，那就换北交所。北交所给中小企业另辟了一条上市通道，在创新性要求上相对有弹性——除了研发投入、研发强度等硬指标，对国家级专精特新 " 小巨人 " 等资质，北交所在评价时保留了更多的定性判断空间。国家级的金字招牌，加上同行业前五光鲜的财务数据，艾克姆冲击北交所的路径看似水到渠成。然而第一轮问询就给浇了一盆冷水：橡胶助剂行业市场集中度较高，2025 年国内橡胶助剂前 10 名企业销售收入占全行业比例超过 75%，公司作为一家细分领域的小王者，面临头部企业持续挤压的市场环境。而 " 产品技术先进性及市场空间 " 作为首当其冲的问询重点，直指公司在技术创新能力上的核心竞争力。第一轮问询中指出的 " 合作研发项目较多，核心技术来自于校企合作 "，进一步表明公司的核心能力的对外依存度偏高。

虽然公司拥有 29 项发明专利，参与了行业标准体系的制定，博士、硕士等技术人才学历资质在细分领域也具备一定竞争力，但这点底子和头部橡胶助剂企业动辄数千万级别的研发投入比起来，差距肉眼可见。当全球竞争对手布局新型生物基材料、纳米级高效分散等前沿技术时，研发投入体量的差距很可能意味着几年后市场份额的被蚕食。

环保合规的痛点：化学品安全管理

另一个不起眼却实实在在悬在头上的压力来自环保领域。艾克姆需要大量采购和储存乳液基载体、硫化剂类活性组分等易燃易爆化学品，在生产过程中公司部分过氧化物预分散产品达到了危险化学品的相关认定标准。

这意味着艾克姆必须按照国家最新危险化学品和危险废物的高环保标准运营并随时接受监察，采购、运输、储存、使用全流程要额外高标准化，对企业来说意味着持续投入大量管理精力。北交所第一轮问询函专门要求全面披露安全生产制度、有无安全事故和行政处罚记录。一旦任何一个环节发生管控失误，整个上市流程有可能瞬间暂停或彻底终止。

在化工行业事故频发的背景下，监管层对危化品持高压态度，对任何一家申报 IPO 的橡塑化学品工厂来说都是最敏感的触发点之一。

行业竞争越演越烈，艾克姆的位置在哪里

以艾克姆所在行业为背景，我们会看到更严酷的生存压力。从整体市场格局来看，我国橡胶助剂产量已占全球总量的 72%，毫无疑问是世界橡胶助剂第一生产大国。虽然市场规模不断扩大，但行业集中度在持续提升，机遇和产线资源都在往头部厂牌聚拢。目前国内橡胶助剂前 10 名企业销售收入占全行业比例已超过 75%。像阳谷华泰这样的龙头，防焦剂 CTP 产销量约占全球 60% 以上的市场份额，同时还是国内连续法不溶性硫磺技术领域的领军企业，市场地位极为稳固。

全球市场，朗盛、阿科玛等巨头同样占据突出优势，前三大厂商约占有全球 30% 的份额。预分散橡胶助剂领域的竞争越趋白热化，艾克姆作为全球榜单上规模排名靠前的参与者之一，虽有立足之地，但市场话语权有限。

全球市场规模方面，2025 年全球预分散添加剂收入约 38.65 亿元，预计到 2032 年将增长至 51.25 亿元，年复合增长率约 4.1%。中国市场表现更为抢眼，2025 年中国预分散橡胶助剂市场规模约 5.38 亿美元（人民币约 37.9 亿元），预计到 2032 年将达到 6.67 亿美元，年复合增长率约 5.3%，增速高于全球平均水平。在全球预分散添加剂领域中，亚太地区贡献了约 69% 的市场份额，中国是最大的单一市场。

这意味着艾克姆所在的市场赛道天花板不高但仍在稳定向上，它有扩张空间却始终难逃整合压力。尤其近几年资本在化工领域大量入场后，未来几年预分散橡胶助剂领域可能迎来洗牌；中小参与者若无法在技术或成本上形成壁垒，很容易在下一轮整合中退出赛道。

撤单之后，摆在艾克姆面前的不单是退场，更有退路能否重新拼接的问题。竞争对手正在扩张，跨境闭环逐步消失；新市场的开拓需要真金白银投入，而公司现金流本就不算宽裕。艾克姆要想再上演一段重装冲关的好戏，必须在技术升维和新品应用场景的开拓上找到真正属于自己的增量路径。