《港湾商业观察》萧秀妮 王璐

在 A 股有着 " 核桃饮品第一股 " 之称的知名品牌六个核桃母公司养元饮品（603156.SH）交出的年报和一季报反差不小。

一方面公司年报营收和净利润呈现双位数下滑；另一方面一季报受惠于传统春节消费旺季，公司业绩又扭亏颓势高增长。

那么养元饮品的 2026 年是否可以延续一季度的不错态势？这显然也是投资者的期盼与观察。

2025 年业绩双位数下滑

2025 年年报显示，公司实现营收 53.36 亿元，同比下降 11.91%；归母净利润 12.60 亿元，同比下降 26.84%。

针对收入减少，公司表示，主要原因是 2026 年春节时点较上年度后置，公司核桃乳产品的销售旺季延后，导致本期营业收入较上年同期下降。

详细来看，报告期内，公司实现主营业务收入 53.01 亿元，与上年同期相比下降 11.98%，主营业务成本 30.47 亿元，与上年同期相比下降 5.40%。

分产品来看，占据公司主力的核桃乳业务营收为 44.3 亿元，同比减少 17.55%，营业成本 23.52 亿元，同比减少 15.10%，毛利率 46.91%，同比减少 1.53 个百分点；功能性饮料实现营收 8.69 亿元，同比增长 33.76，营业成本 6.93 亿元，同比增长 53.78%，毛利率 20.18%，同比减少 10.40 个百分点。

而主营业务分地区的话，2025 年除了西南地区实现 6.94% 的正增长外，其他区域收入均呈现双位数下滑，降幅从最低的 11.22 到最高的 31.18%，可见销售压力之大。

养元饮品年报还披露了，一方面公司严重依赖经销商，其收入为 48.60 亿元，同比下降 15.16%，而直销收入为 4.41 亿元，即便同比增长 50.10%，但总体表现还是受经销商收入下滑的拖累。

另一方面，在消费者越来越青睐线上交易的当下，公司核桃乳及其他植物饮在电商平台的收入也不过 2.38 亿元，同比增长 21.79。

年报指出，公司将继续推动线上渠道布局，稳步推进与传统电商平台深度合作，同时围绕即时零售、区域直播、社群电商、折扣电商、野团等新兴线上渠道进行业务拓展。根据渠道特点，制定专属合作策略，满足不同消费人群的 " 价格需求、场景需求、情绪供给 "，并以产品为核心，匹配促销、推广、传播资源，在线上细分渠道构建 " 全面触达，持续动销 " 的营销闭环，推动线上份额的不断提升。

在 5 月 6 日公司举办的投资者关系活动上，有投资者提出，年报显示电商渠道收入占比提升，但传统渠道增长放缓。请问：1，公司如何应对新零售渠道变革？是否有针对社区团购、O2O 等新业态的布局？2，下沉市场开拓进展如何？是否存在渠道冲突或费用投入压力？

养元饮品表示，公司将推动全面建成全域深度分销体系，明确传统渠道、新兴渠道及线上线下融合渠道的建设标准与运营规范，通过渠道精细化管理和资源精准投放，抢占存量市场份额。在此基础上，公司将持续深入开展 "bC 一体化的 C 端运营 " 工作，协同联动 b 端网络共创优质内容，通过线上线下联动精准触达终端消费者，有效促进终端动销与复购转化。以渠道标准化的深度落地与 bC 一体化的高效协同，构建起全域融合、灵活适配的渠道新生态，为企业实现存量激活与增量突破提供坚实支撑。

此外，公司的毛利率也再创历年来新低。

2017 年 -2025 年，公司毛利率分别为 47.85%、49.96%、52.83%、47.82%、48.66%、45.11%、45.71%、46.53% 和 42.83%。

东吴证券研报指出，公司 25 年核桃乳受春节错期有所下滑，功能性饮料延续较好增势。25 年国内消费正处于结构性调整与信心重塑的关键阶段，同时伴随竞争加剧、呈现出存量博弈特征，公司践行 " 稳存量、创增量 " 战略，延续稳健发展节奏。

一季度反转高增长，近十年却持续萎缩

养元饮品年报与一季报的强烈反差，多少令外界眼前一亮。

2026 年一季度，公司实现营收 25.57 亿元，同比增长 37.50%；归母净利润 8.077 亿元，同比增长 25.80%；毛利率也好于 2025 年，为 44.77%。

东吴证券表示，今年一季度公司重拾增长，结合去年四季度 + 今年一季度亦恢复良性增长。春节历来是食品饮料消费的旺季，2026 年除夕为 2 月 16 日，较 2025 年除夕晚 19 天，春节前备货周期更充分，而核桃乳产品大众礼品属性十分突出，销售季节性极强，带动养元饮品一季度营收同比高增 37.5% 至 25.57 亿元。此外去年四季度 + 今年一季度实现营收 39.88 亿元，同比增长 8.1%，整体亦恢复良性增长。

东吴证券给出的盈利预测与投资评级：公司一季度重拾增长、结合去年四季度与今年一季报亦恢复良性增长，同时对外投资聚焦科技大赛道，在科技大浪潮下有望兑现较好收益，此外公司持续高分红提供稳定安全边际。参考一季度经营节奏，更新 2026-2027 年归母净利润预测为 14.3、15.8 亿元（前值 14.7、15.9 亿元），新增 2028 年归母净利润预测为 17.0 亿元，对应当前最新 PE 分别为 29、26、24X，维持 " 增持 " 评级。

养元饮品备受市场关注的品牌无疑是六个核桃，那句经典的广告：" 经常用脑，多喝六个核桃 "，也令人印象深刻。

而从收入端拉长角度来看，六个核桃的天花板效应也非常明显，远不如去年收入破 200 亿的当红品牌东鹏饮料（605499.SH）。

两者对比的话，2017 年 -2025 年，东鹏饮料收入从 28.44 亿元增长到 208.8 亿元，规模翻了 7.34 倍，而同一时期养元饮品的收入则从 77.41 亿元下降到 55.36 亿元。

也就是说，近十年时间，养元饮品收入减少了 24 亿元，归母净利润则减少了 10.5 亿元，公司盈利能力持续萎靡不振。

有消费市场分析人士指出，六个核桃的优势主要集中在春节档，且销售市场主要集中于华东、华中和华北，而无论是东北、西北或华南均销售额在 1 亿多，公司区域性优势和弱势均表现明显，再加上饮品常年以来的竞争压力都极大，核桃乳受众整体显得偏弱。而像东鹏饮料、王老吉等产品均实现全国性销售，无论在日常，还是节日，消费群体及复购率都要远远比六个核桃高。

从产品端到渠道端，养元饮品的大单品六个核桃该如何重整优势？或者说如何稳住核桃乳，而迅速提振新产品？这都是外界的关注焦点。

有投资者提出，行业集中度提升，竞争加剧。请问：1，公司如何巩固‘六个核桃’等核心产品的市场地位？是否有新品类拓展或高端化布局？2，在健康消费趋势下，如何强化产品差异化（如功能升级、配方优化）？

养元饮品介绍，将以产品创新为核心驱动，持续推进产品体系的优化升级，在现有产品基础上提升营养成分挖掘深度与成果转化效能。聚焦六个核桃系列产品，深入挖掘核桃营养价值，依托供应链整合优势与上下游技术协同优化产品力，巩固核心产品市场地位。积极拓展植物奶新品类，依托研发与生产优势推出 " 六个核桃 + 植物奶 " 系列产品，以核桃、大豆为基液兼顾营养与口感，打造健康天然、适配多元消费场景的植物奶，精准聚焦健康养生人群、素食人群及乳糖不耐受人群等细分消费群体，持续开展品类培育，进一步提升市场份额。（港湾财经出品）