《港湾商业观察》施子夫

近期，征祥医药（南京）集团有限公司（以下简称，征祥医药）递表港交所冲刺上市，独家保荐机构为中金公司。

众所周知，生物医药行业通常存在研发投入大、长期未盈利等行业特征，征祥医药也不例外。在常年高位的各项费用支出下，公司盈利能力明显薄弱。并且由于持续亏损，公司还存在资不抵债、偿债压力极大等财务问题。

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收入 35.5 万，累计亏损 2.9 亿

据招股书及天眼查显示，征祥医药成立于 2018 年，是一家处于商业化阶段的生物制药公司，致力于发现、开发及商业化创新疗法，以解决病毒性传染病、肿瘤学及炎症性疾病领域未满足的医疗需求。

征祥医药的核心产品玛硒洛沙韦片为靶向流感病毒聚合酶酸性蛋白（PA）核酸内切酶的抑制剂，已于 2025 年 7 月获得国家药监局用于治疗成人流感的 NDA 批准，并于同年 10 月上市。公司正将其适应症扩展至青少年患者及暴露后预防领域。

除玛硒洛沙韦外，征祥医药的管线包括四种候选药物，包括处于临床阶段的 ZX-8177、处于 IND 启动阶段的 ZX-12042B 以及处于临床前阶段的 ZX-15002 及 ZX-14000。

于往绩记录期间，征祥医药的收入产生自根据 MENA 许可及分销协议提供的药品注册辅助服务，该服务包括协助 CigalahMedpharm 在领域内获得监管批准。2024 年、2025 年 1-9 月（以下简称，报告期内），公司实现收入分别为 0、35.5 万元。

玛硒洛沙韦片作为公司核心战略的一部分，近年来，征祥医药已投入大量财务资源推进临床、非临床及候选药物发现的研发。目前，公司的研发活动主要涉及药物发现、临床前研究及临床试验以及候选药物的 CMC。公司的研发成本主要包括试验及测试开支、员工成本、折旧及摊销及其他。

不过临床药物开发过程漫长、成本高昂，且结果充满不确定性。同时，公司方面还表示：由于公司为核心产品寻求新的适应症及剂型并推进公司的候选药物管线，预计研发成本在可预见的未来将继续上升。

报告期内，征祥医药的研发成本分别为 1 亿元、8160 万元，分别占同期经营开支总额（包括研发成本、销售开支及行政及其他经营开支）的 82.9% 及 83.2%。

另外，各期公司的销售开支分别为 653.1 万元和 506.6 万元，行政及其他经营开支分别为 1407.3 万元和 1141.2 万元。

而由于自身高位的各项投入，征祥医药也不可避免的处于亏损之中。报告期各期，公司产生亏损分别为 -1.45 亿元和 -1.45 亿元，期内累计亏损合计 2.9 亿元。

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现金流持续失血，递表前 13 名董事离职

自成立以来，征祥医药运营耗费大量现金，公司自身的现金流持续处于失血之中。报告期各期末，公司经营活动产生的现金流量净额分别为 -1.06 亿元和 -9086.8 万元。

征祥医药表示：于 2024 年，公司的经营活动所用现金净額为 1.06 亿元，主要归因于所得税前 1.45 亿元，并经非现金及非经营项目调整，该等项目主要包括赎回负债的重新计量 5090 万元；物业、厂房及设备折旧 340 万元；财务成本 260 万元；以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产的已变现及未变现收益净額 200 万元。该金额经若干营运资金账目的变动进一步调整，主要包括存货增加 830 万元；贸易应付款项减少 600 万元。

截至 2025 年 9 月，经营活动所用现金净额为 9090 万元，主要归因于所得税前亏损 1.45 亿元，并经非现金及非经营项目调整，该等项目主要包括赎回负债的重新计量 4810 万元；以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产的已变现及未变现收益净額 220 万元；财务成本人民币 180 万元；及使用权资产折旧 100 万元。该金额经若干营运资金账目的变动进一步调整，主要包括预付款项、按金及其他应收款项减少 820 万元；存货增加 420 万元；及贸易应付款项增加 130 万元。

具体来看，报告期各期末，公司的存货分别为 892.8 万元和 1309.5 万元；预付款项、按金及其他应收款项分别为 1390.7 万元和 532.6 万元；以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产分别为 8907.4 万元和 1.52 亿元；定期存款分别为 395.4 万元和 410.7 万元。

同一时期，公司的贸易应付款项分别为 1279.1 万元和 1407.1 万元；其他应付款项及应计项目分别为 823.4 万元和 4784.1 万元；银行贷款分别为 8488.0 万元和 3981.2 万元；赎回负债分别为 7.81 亿元和 10.92 亿元。

截至报告期各期末，征祥医药的负债净额分别为 -8.06 亿元、-9.56 亿元，各期公司的流动比率分别为 0.1 和 0.2，长期资不抵债，短期偿债能力承压。

截止同一时期，征祥医药的现金及现金等价物主要包括银行现金，分别为 1006.3 万元和 1.18 亿元。主要由于 2025 年收到 D 轮及 D+ 轮融资的所得款项。

截至 2025 年 11 月 30 日，公司拥有现金及现金等价物 5225.8 万元、定期存款 1409.2 万元及按公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产 2.17 亿元。

截止招股书签署日，征祥医药董事长兼首席执行官杨金夫，执行董事、首席科学官郝小林及征祥济万（员工激励平台）为一致行动人，杨金夫、郝小林分别直接持有公司股本总额的约 10.34% 及 8.61%。此外，杨金夫为征祥济万的普通合伙人，征祥济万持有公司股本总额的 3.81%。因此，杨金夫、郝小林和征祥济万共同有权行使公司约 22.76% 的投票权。

需要指出的是，征祥医药还面临赎回负债相关的风险。报告期各期末，公司的赎回负债的重新计量分别为 5090 万元和 4810 万元。

招股书显示，征祥医药在前期融资过程中，与外部投资者签署了附带股份赎回条款的对赌协议。协议约定，若触发特定回购事项，投资者所持股份可由公司及特定股东赎回；触发情形主要包括公司未能按期完成合格 IPO，以及公司、其子公司或管理层发生重大违约等。股份赎回价格按照投资者实缴出资额，加计 8% 或 10% 的年化利率计算。

2025 年 10 月 27 日，征祥医药联合全体前期投资者及相关股东重新签署股东协议。据此，公司与全体投资人签署新股东协议，永久终止所有优先股赎回权、上市对赌及业绩补偿条款。

中国企业资本联盟副理事长柏文喜表示：从 IPO 审核规则来看，公司在申报前将历史对赌及股份赎回条款予以彻底清理、永久终止，不存在后续恢复执行的隐性约定，既消除了公司潜在大额偿付压力与股权结构变动风险，也符合港股上市对股权清晰、经营稳定性及财务规范性的审核要求，整体不会对公司 IPO 进程构成实质性障碍。

另外，IPO 前夕，在征祥医药的董事会名单中，共计有 13 名董事及 1 名监事离职。由于发生在递表的关键时期，大规模人事变动令外界担心公司内部存在较大不稳定性，影响资本信心。

张传宝于 2025 年 12 月 31 日辞任董事，许明于当日获委任为执行董事。周晨俊于 2025 年 12 月 31 日辞任非执行董事，俞皓南于同日获委任为非执行董事。程异浪于 2025 年 12 月 31 日辞任监事。程启斌、王莹、Zhang Jingyu、Li Yanpei、邹华、苑全红、张勰一、蒋掌科、俞皓南和 Yang Wenkai 于 2026 年 1 月 21 日辞任非执行董事。林嘉德、马大为和王政萍于 2026 年 1 月 21 日获委任为独立非执行董事，即日生效。（港湾财经出品）

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