霍尔木兹海峡封锁已持续数月，但国际油价不涨反跌。高盛最新研究报告揭示了这一反常现象背后的逻辑：需求端的意外崩塌，正在抵消供应冲击带来的上行压力。

据高盛大宗商品策略师 Daan Struyven 在最新周度油市报告中指出，布伦特原油现货期货价格自 3 月底峰值以来已累计下跌 22%，尽管霍尔木兹海峡的原油流量依然极度受限。

他将这一背离归因于两大需求侧驱动因素：此前囤货需求的逆转，以及实际终端需求的超预期萎缩。与此同时，高库存缓冲、战略石油储备的快速释放以及美洲供应超预期，共同构成了价格的压制力量。

高盛目前维持布伦特原油 2026 年第四季度 90 美元 / 桶的预测，但明确指出价格风险双向并存——若中东供应损失持续时间超预期，油价存在显著上行空间；若需求进一步走弱，则面临约 10 美元 / 桶的下行风险。

囤货需求退潮，市场情绪逆转

报告指出，3 月份市场对局势升级的高度恐慌，曾催生出大规模的金融和实物补库需求，多个经济体的零售油品销售一度出现激增。

然而随着市场对长期停火前景的预期趋于乐观，这一逻辑已发生根本性逆转。投资者多头仓位持续下降，实物层面的去库存进程也在加速推进，市场正在为霍尔木兹海峡重新开放提前定价。

这意味着，此前支撑油价的 " 恐慌性补库 " 溢价正在系统性消退，成为油价承压的第一重力量。

需求破坏超预期，航空与石化首当其冲

第二重压力更具结构性意义：实际终端需求的萎缩幅度超出此前预期，多家机构已下调 2026 年初的需求预测。

需求破坏在价格最高的品种中表现最为突出。高盛全球航空煤油需求实时追踪数据显示，5 月份需求较趋势水平低 6%，约合每日 40 万桶。石化原料领域的萎缩同样显著——亚洲乙烯装置开工率自 2 月以来下降 14 个百分点，印度石脑油和液化石油气需求 4 月同比下降近每日 15 万桶。

道路燃料需求则呈现分化格局：美国和印度需求相对稳健，而西欧 4 月零售车用燃料销量同比平均下降 8%，降幅最高达每日 60 万桶。

需求对价格更敏感，结构性因素加速传导

此轮需求对油价的响应之所以超出预期，背后存在两个潜在驱动因素。

其一是结构性转变：电动汽车普及和城市公共交通体系的扩张，以及远程办公技术的成熟，显著提升了消费者和企业的能源替代能力，降低了对传统油品的刚性依赖。

其二是预期管理效应：市场对此次供应冲击 " 大概率是暂时性的 " 这一普遍认知，促使航空出行和石化生产选择推迟而非取消，亚洲部分地区的居家办公政策也进一步压低了出行需求。两者叠加，放大了价格信号对需求的抑制效果。

战略储备充裕构筑缓冲，重返市场或带来反转

研究机构 TS Lombard 的分析师 Rory Green 在近期报告中同样探讨了油价未能突破 200 美元 / 桶的深层原因，并将目光聚焦于全球战略储备的缓冲作用。

Green 指出，大规模商业成品油库存的存在，使得工业生产得以在原油进口大幅减少的情况下维持运转，形成一种相对温和的需求替代。他同时强调，大规模快速推进的能源转型，以及战略原油储备的持续积累，使相关经济体在应对此次油价冲击时具备了远超 2022 年的缓冲能力——彼时俄乌冲突爆发后，原油进口曾大幅飙升。

然而，Green 也提示了一个不容忽视的反转风险：一旦霍尔木兹海峡重新开放，大规模战略储备重建将成为国家安全层面的核心诉求，工业端产能利用率的快速回升也将带动需求反弹。届时，此前压制全球油价的力量，可能迅速转变为推升价格的新动能，从而对全球基准油价的下行空间形成有效支撑。