中航证券有限公司闫智近期对协鑫能科进行研究并发布了研究报告《扣非稳增验证经营韧性，能源服务驱动增长提速》，给予协鑫能科买入评级。

协鑫能科 ( 002015 )

报告摘要

事件：公司发布 2025 年年报及 2026 年一季报，2025 年公司实现营业收入 103.26 亿元，同比增长 5.40%；归母净利润 4.04 亿元，同比下降 17.35%；扣非归母净利润 3.29 亿元，同比 +11.82%。2026 年 Q1 公司实现营业收入 23.06 亿元，同比下降 21.37%；归母净利润 2.88 亿元，同比增长 13.50%；扣非归母净利润 2.53 亿元，同比 +31.01%。

扣非净利稳增，减值扰动不改经营向好

2025 年归母净利下滑主因全年计提资产减值 5.08 亿元（含充换电、碳酸锂、燃煤热电等历史包袱），影响归母净利 4.85 亿元；若剔除减值，归母利润中枢约 9 亿元，同比 +4.7%。2026Q1 扣非归母净利 2.53 亿元（+31.01%），利润增速显著快于收入端，主因燃机电厂运营效率优化、成本降幅高于收入降幅，叠加高毛利能源服务占比提升。盈利能力方面，2025 年 /2026Q1 毛利率分别为 28.40%/30.62%，同比 +0.74/+7.32pct；经营现金流净额分别为 31.67 亿元 /5.17 亿元，同比 +30.60%/+33.43%，经营现金流 / 归母净利约 7.84 倍，利润兑现质量较高。

能源资产：存量盈利修复显著，装机结构持续优化

2025 年电力销量 102.93 亿度（+13.03%），电力毛利 14.73 亿元（+7.8%），毛利率 27.5%（+1.4pct）；蒸汽销量 993.71 万吨（-4.70%），蒸汽毛利 5.16 亿元（+24.2%），毛利率 21.1%（+5.6pct），受益于燃料成本下行与精细化运营，存量资产盈利能力显著修复。装机方面，截至 2026Q1 末公司并网总装机 6023.53MW，可再生能源占比 57.98%，其中燃机热电联产 2017.14MW、光伏 2047MW、风电 837.85MW、垃圾发电 149MW、储能 790.54MW。在建项目方面，海门异地重建热电联产（27MW）、湖州热电联产技改（20MW）及建德抽水蓄能（2400MW）稳步推进。

能源服务：高增长第二曲线成型，收入占比持续提升

2025 年能源服务收入 17.93 亿元（+50.19%），占营收比重提升至 17.4%，其中节能与技术服务 12.66 亿元（+62.06%），交易服务 5.26 亿元（+27.69%）。节能服务端，2025 年分布式光伏新增并网 915.49MW，截至 26Q1 末累计并网 1583.29MW。交易服务端，26Q1 管理售电量约 103 亿 kWh，绿电交易 1.46 亿 kWh，绿证对应电量 6.21 亿 kWh；虚拟电厂可调负荷约 830MW（江苏省内辅助服务市场占比约 33%），已拓展至沪浙川深等区域；平台管理用户规模超 29.5GW，拥有国家 " 需求侧管理服务机构 " 一级资质。未来五年，公司将重点打造以能源服务为核心的业务协同生态，通过跨区域服务网络布局、数字化平台能力建设及标准化产品体系输出，有望推动能源服务收入占比突破 50%，使其成为驱动公司规模增长、利润提升及估值重构的战略支柱。

投资建议

预计公司 2026-28 年实现营收 112.03 亿元 /122.47 亿元 /134.35 亿元，归母净利润 8.68 亿元 /11.05 亿元 /13.49 亿元，当前股价对应市盈率为 43.7X/34.4X/28.1X，维持 " 买入 " 评级。

风险提示

宏观经济下行；原材料价格波动；客户拓展不及预期；能源服务推进不及预期等

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 5 家机构给出评级，买入评级 5 家。

以上内容为证券之星据公开信息整理，仅供参考不构成投资建议。