欧阳晓红 / 文

" 就在你即将成为一位数万亿美元富翁时，金钱开始变得不那么有价值了？" 上市前夜，有人这样问埃隆 · 马斯克。

马斯克回答：" 是的，差不多就是这样。"

此前他在訪谈中说过：" 人工智能和机器人将制造出如此多的东西、提供如此多的服务，以至于金钱将在未来的某个时刻不再相关。"

" 人工智能不会使用人类的货币。它将关心电力和质量：瓦特和吨位。" 马斯克说。

2026 年 6 月 12 日，马斯克完成了人类历史上规模最大的 IPO（首次公开发行）。SpaceX（太空探索技术公司，NASDAQ：SPCX）上市首日收涨 19%，市值达 2.1 万亿美元，跃升至全球第七大上市公司。SpaceX 首日交易放量后，其他航天概念股如 Virgin Galactic（维珍银河）、Rocket Lab（火箭实验室）却大跌。

好戏在 6 月 16 日的 SpaceX 期权开闸。一位华尔街资深交易员称，这可能是他近 30 年来见过的最大对冲挑战。

首日狂欢之后

SpaceX 敲钟画面传遍全球，马斯克则在火星背景前的视频致辞中说：" 总要有一些让你对未来感到兴奋的事情，让你早晨醒来就迫不及待想看接下来会发生什么。"

" 这就是 SpaceX 想带给你的未来。" 他说。

SpaceX 上市首日，开盘 150 美元，盘中一度升至 176 美元上方，较发行价 135 美元最高上涨约 31%；市值一度超过 2.2 万亿美元，距离亚马逊约 2.58 万亿美元的市值并不遥远。

摩根士丹利官方推文中一个被忽略的措辞是，绿鞋机制前 750 亿美元。

绿鞋机制，即超额配售权，允许承销商额外配售至多 15% 的股份，并在上市后 30 天内行权。这一设计的精妙在于：当股价破发时，承销商从市场买回平仓托底；当股价高于发行价时，直接按发行价从公司购股平仓——零风险锁定收益。

SpaceX 上市首日上涨 19%，若行使绿鞋机制，总募资将达约 862.5 亿美元，接近沙特阿美的 3 倍。

但狂欢之下，有几道裂缝值得注意。

其一，散户配售被压缩至两成。SpaceX 认购超额约 4 倍，未被满足的需求被推向二级市场，成为首日买盘 " 燃料 "。这是承销商的经典操作：将 " 饥饿感 " 留在场外，做价格的安全垫。

其二，当天市场就出现了第一份卖出评级。独立投资研究机构 CFRA 的分析师基思 · 斯奈德（Keith   Snyder）以罕见的卖出评级启动覆盖，目标价 115 美元，低于发行价。市场用钱给 SpaceX 叙事投票，分析师用模型质疑估值，如此开局与特斯拉上市时如出一辙。

其三，替身股崩塌。上市前买不到 SpaceX 的资金疯狂涌入 " 替身股 "：通信服务商回声星（EchoStar Corporation）期权成交量飙至近 30 日均值的约 11 倍；天基直连手机运营商 AST Space   Mobile 的单日期权成交额近 1.4 亿美元。SpaceX 一上市，回声星股价下跌 14%，AST   Space   Mobile 股价下跌近 13%，维珍银河股价下跌 34%。

其四，标普 500 对 SpaceX 说不。标普道琼斯指数公司拒绝为 SpaceX 修改快速纳入规则，最早在 2027 年中纳入，而 MSCI（明晟指数）则确认按惯例快速纳入。被动买盘资金只来了一半。

其五，美国著名投资公司 ARK 的创始人凯瑟琳 · 伍德在 " 波动率前夜 " 上车，而且买的是现货。ARK 旗下多只 ETF（交易型开放式指数基金）当天合计买入约 329 万股，约 4.44 亿美元。

值得玩味的是时点与工具：期权即将开闸，ARK 却抢在之前，用现货建仓——要的是核心持仓，不是押注，也由此避开了即将到来的 " 波动率税 "。而 ARK 买的并不便宜，其蒙特卡洛模型给出 2030 年基准情景是 2.5 万亿美元，SpaceX 市值首日盘中已摸至 2.2 万亿美元，几乎提前 4 年逼近基准情景。有分析称，这笔买入或证明，SpaceX 已进入典型的高贝塔 " 共识—分歧区 "：信徒更信，看空者更想买看空期权，做市商更敢将波动率定高。

" 你要做空 NASA 吗？"  

6 月 16 日，SpaceX 期权开闸，距股票上市仅隔一个交易日。

近日，在华尔街衍生品交易圈，一位资深交易员的反问几乎成了公用台词：" 你要怎么对冲？做空 NASA 吗？"（注：NASA 是美国航空航天局，也不存在 " 做空 NASA" 的交易。交易员的这句玩笑话在英文市场语境是指 SpaceX 太独特，找不到一个真正贴身的对冲品。）

投资管理公司 MDP（Millbank Dartmoor Portsmouth）首席投资官戴维特的完整表述是，"2000 年，我们做过大量围绕 IPO 的对冲。但那时有一整篮子科技股可以拼凑近似对冲，有相关性、有替代品、有流动性好的名字，至少给了一个管理风险的框架。"

而 SpaceX 没有任何可比物——它是纳斯达克唯一规模化运营太空发射业务的上市公司。没有同行、没有指数、没有历史波动率、没有充足的可借券。" 这将是近 30 年来最大的对冲挑战 "，正源于此。

北京林道资产创始人赵林把这场即将开场的博弈讲得更透：上市第一天的期权，买卖双方都有充分动力——套保者买入认沽做保护，嫌价格太贵又想建仓的人卖出虚值认沽、收权利金兼降低成本，投机者买入认购赌上涨，还有人卖出虚值认购做备兑。" 几乎所有人都有足够的交易理由。那么就看市场上哪一种力量在 SpaceX 期权市场里占主导。"

正因如此，成交可能会很重。赵林认为，做市商开盘不会非常主动，但是头部做市商足够多， 所以市场会很快找到适合的期权定价。他补充说，隐含波动率（IV）的变化会非常大，预期是 " 波动率的波动率 "（vol   of   vol）会很高。

这里需要厘清一个概念：隐含波动率不是 " 用历史波动率推导出来的 "，而是从市场期权价格反解出来的结果。历史波动率只是做市商报价时的参考锚之一。对成熟股票，做市商用历史波动率、同业期权曲面、事件日历和订单流来校准报价；而 SpaceX 历史样本近乎为空，订单流和风险缓冲的权重会陡然上升，这正是 SpaceX 隐含波动率注定极高的根本原因。当历史锚消失，定价几乎完全由当下供需和做市商的恐惧决定。

更致命的是 " 无可对冲 " 本身。做市商的整个商业模式，建立在一个前提之上，即卖出期权后，能用标的或相关资产把方向风险对冲掉，只赚价差与波动率溢价，不赌方向。而 SpaceX 让这个前提整体失效：没有可比股票构建代理对冲，借券稀缺昂贵连基本的德尔塔对冲都受限，没有期权曲面历史做相对价值对冲。当对冲工具链整体断裂，做市商就从 " 风险中介 " 被迫变成 " 风险承担者 " ——他们不再是赚价差的中间人，而是被迫下注的对手方。

或许唯一的自保方式是：把价格定到高得离谱，让权利金本身厚到足以覆盖 " 我可能完全对冲不掉 " 的尾部损失。期权数据与分析公司 SpotGamma 创始人布伦特 · 科楚巴预判，初期市场点差超宽，隐含波动率极高。成熟大盘股的隐含波动率约 20% — 30%，特斯拉约 40% — 55%，SpaceX 开盘大概率指向 70% — 100% 以上。

三重未知

科楚巴列出了一份日历：6 月 16 日周二，SpaceX 期权首日交易；6 月 17 日周三，美联储主席沃什首次主持议息会议，并叠加恐慌指数（VIX）标准期权到期；6 月 18 日周四，美联储议息决定公布，沃什首场记者会，以及因六月节假期前移的 6 月标准期权到期处理集中落地。

SpaceX 期权的第一批定价，遇上三重未知：一只没有历史的股票、一位没有记录的美联储主席、一个全市场最大的期权到期周。

三股买盘将同时涌入。散户投机盘：高股价、高波动、巨大关注度，使 SpaceX 成为特斯拉之后最理想的散户期权标的之一；被迫的空头替代盘：借券难、流通少，使看空者更可能通过卖空期权表达观点；机构对冲盘：135 美元获配者首日收盘仍坐拥约 19% 的账面浮盈，买看空期权锁利将成为自然选择。三股力量合流，结论几乎注定—— SpaceX 期权将同时是全市场最贵的 " 彩票 " 与最贵的 " 保险 "。

陷阱也在同一处。议息决定落地后，若沃什未释放超预期信号，事件不确定性消除本身可能触发短端隐含波动率回落。第一周高位买入 SpaceX 期权的人，即便方向猜对，也可能输给波动率塌缩和宽价差。第一周买 SpaceX 期权，买的不是方向，是混沌；而混沌的第一口报价，通常对卖方更友好。

更远处还有地雷：IPO 锁定期约 180 天，12 月中旬到期，届时可抛售股份是当前流通盘的数倍。期权市场会提前为此定价，12 月初的波动率期限结构将出现明显的 " 驼峰 "。

瓦特、吨位与 135 美元

不妨回到开头那段对话，并复盘相关场景。

史上这场最大 IPO 的敲钟现场，马斯克本人并未亲赴纽约。他从星舰基地通过视频连线远程敲钟，由 SpaceX 总裁与首席财务官在纳斯达克现场主持，他的母亲也在场。

一个将公司视为 " 文明工程 " 的人，在公司登陆资本市场的历史时刻，选择留在星舰基地而非交易所，这本身可能就是一种姿态：纽约的钟声属于金钱，而他想站在瓦特与吨位的那一端。象征意义之外，也有现实考量：远程出席让他与华尔街的仪式保持一段刻意的距离。

还有一个大背景引人遐想。6 月 12 日，SpaceX 上市当天，全球风险资产一片向好，其并非孤立的 IPO 行情。这只是种巧合吗？或许 2026 年的市场已进入一个 " 叙事权力高度集中 " 的阶段：谁掌握了叙事的发布时机，谁就掌握了波动率的开关。

马斯克说，AI 只关心 " 瓦特和吨位 "，金钱将在未来不再相关。然后他完成了人类历史上规模最大的 IPO，个人财富越过万亿美元门槛。

SpaceX 的整个估值叙事，如轨道算力、火星移民、卡尔达肖夫Ⅱ型文明等，都建立在 " 未来的尺度将不再是美元 " 的愿景上。而为这个愿景定价的，恰恰是今天的美元体系：135 美元的发行价、最高达 862.5 亿美元的募资额、5% 左右的 30 年期美债收益率，以及即将开始交易的期权合约。

马斯克用 " 金钱过时论 " 为估值祛魅，既然未来不用钱，今天的高市销率便无须用传统财务尺度审视。而将审视标准本身宣布为过时，这是叙事估值的最高形态吗？而期权市场，可能是这套叙事第一个无法说服的对手。期权只接受波动率，不定价火星，只定价下个月。当 SpaceX 期权开闸，" 瓦特和吨位 " 的故事将第一次接受 " 德尔塔和伽马 " 的拷问。

那么，30 年来最大的对冲挑战，其本质是当一家公司的价值叙事建立在 " 超越金钱 " 之上，金融市场该如何用金钱为它定价。

6 月 16 日，答案开始报价。