幺麻子食品股份有限公司（以下简称 " 幺麻子 "）北交所 IPO 于 7 月 15 日回复二轮问询。

2020 年 9 月至今，幺麻子的上市之路已蹒跚前行近六年，其间三度闯关、两度撤回。

历史沿革中，2015 年 9 月，实控人赵跃军以土地使用权作价 50.54 万元向公司增资，但该土地原属于早在 2008 年 3 月便已注销的个体工商户 " 洪雅县幺麻子有机食品厂 "，一项已灭失主体的资产，何以在注销七年后仍被用作出资？

信息披露层面，2024 年 8 月，深交所对幺麻子及其实控人赵麒、保荐机构中金公司、审计机构天职国际、法律顾问君合律师事务所一并出具书面警示。导火索是赵麒向彭兆祥转出的 80 万元资金中，有 20 万元实际用于其实际控制的 " 洪雅县德元幺姑娘夜宵店 " 营运，但幺麻子在 IPO 申报文件中完全隐瞒了这一关联方，事后仅以 " 当事人理解有误 " 搪塞。这是注册制改革以来中金公司因主板 IPO 保荐业务收到的首份书面警示。

另外，保荐机构中金公司通过中金资本、中金启辰间接持有幺麻子股份；发行人董事江航就职于中金资本并通过中金启辰间接持股；中金公司还在二级市场持有幺麻子第三大股东绝味食品的股份，而绝味食品全资子公司深圳网聚投资又持有湖南肆壹伍约 65% 的股权，后者同样是幺麻子的股东。这种 " 保荐机构间接持股发行人—保荐机构持股发行人股东母公司—股东之间交叉持股 " 的复杂网络，独立性与客观性存疑。

出资瑕疵 " 埋雷 "，关联方披露 " 失明 "，中金公司间接持股

幺麻子上市征途充满波折。2020 年 9 月，彼时幺麻子在中金公司保荐下向深交所创业板提交辅导备案。然而仅半年后，2021 年 3 月，公司突然调整战略方向，将上市目标板块由创业板变更为深交所主板。2022 年 4 月，证监会出具了包含 "43 问 " 的反馈意见，涉及信息披露、规范性等多个维度，幺麻子却未就此作出任何回应，首次 IPO 尝试就此陷入停滞。

2023 年 6 月，幺麻子更新了申报资料，并在 9 月收到第一轮问询函，但它再次选择了沉默。2023 年 12 月 30 日，幺麻子以 " 战略规划调整及业务发展考虑 " 为由，主动撤回深交所主板上市申请。至此，首次 IPO 闯关正式宣告失败。

然而，上市梦并未就此熄灭。2024 年 6 月，幺麻子转向新三板挂牌，并于 2025 年 2 月正式挂牌。2025 年 7 月 30 日，公司与中金公司签署北交所上市辅导协议；2025 年 12 月 23 日正式向北交所递交上市申请，12 月 30 日获受理。2026 年 1 月 27 日，北交所下发首轮审核问询函；5 月 28 日公司提交首轮回复；6 月 11 日北交所下发第二轮问询函。

历史沿革中，在 2015 年 9 月的第四次增资中，实控人赵跃军以土地使用权作价 50.5388 万元出资。但文档明确提到，该土地原属于 " 洪雅县幺麻子有机食品厂 "（赵跃军个人经营的个体工商户）。然而，该个体工商户在赵跃军出资时（2015 年）已经注销（注销于 2008 年 3 月 20 日）。

股权架构方面，创始人赵跃军直接持股 30.92%，其配偶龚万芬持股 10%，长子赵麒持股 12.13%，次子赵麟持股 15.16%，四人合计直接持有公司 68.21% 的股份。2020 年 12 月，四人签署一致行动协议，约定分歧时以赵跃军意见为准。2026 年 5 月，员工持股平台洪雅聚才（龚万芬持有 65.42% 份额）被纳入一致行动人，四人合计控制的表决权进一步升至 75.79%。

此外，公司共有 8 名股东，除赵氏家族成员外，还包括深圳网聚投资有限责任公司（绝味食品全资子公司，持股 13.68%）、洪雅聚才、湖南肆壹伍私募股权基金、中金启辰（苏州）新兴产业股权投资基金等。

合规方面，2024 年 8 月，深交所连发多份监管函，直指幺麻子在 IPO 申报文件中存在隐瞒关联方信息的严重违规行为。经证监会现场检查发现，实控人之一赵麒于 2022 年 5 月至 6 月向彭兆祥转出 80 万元，其中包括 14 万元借款、44 万元资金周转款、20 万元 " 洪雅县德元幺姑娘夜宵店 " 营运资金及 2 万元预支款。彭兆祥于 2021 年 4 月注册成立了 " 幺姑娘 "，赵麒为该店实际控制人，但幺麻子未在招股说明书中披露这一关联方。公司对此的解释是 " 当事人理解有误 "、" 对应的关联交易每年不超过 2 万元，未对项目构成实质影响 "。

与幺麻子一同被书面警示的，还包括实际控制人赵麒、保荐机构中金公司、审计机构天职国际、法律顾问君合律师事务所。这也是注册制改革以来，中金公司因主板 IPO 保荐业务收到的首份书面警示。

幺麻子的股东名单中不乏知名机构。第三大股东深圳网聚投资为卤味龙头绝味食品的全资子公司。保荐机构中金公司通过中金资本、中金启辰间接入股幺麻子。此外，中金公司在二级市场持有绝味食品 0.4426% 股份，绝味食品持有网聚投资 100% 股份，网聚投资又持有湖南肆壹伍约 65% 股权。

这种 " 保荐机构间接持股发行人—保荐机构持股发行人股东母公司—股东之间交叉持股 " 的复杂链条，形成了利益高度交织的关系网络。发行人董事江航就职于中金资本并通过中金启辰间接持股；网聚投资 2019 年入股时，吴惠玲、邓韵骥均就职于网聚投资，后二人分别任发行人董事、监事会主席。

值得关注的是，在此次重启上市之前，幺麻子接连出现核心高管流失。2024 年 9 月，时任董秘兼副总经理苏健突然辞职；2025 年 3 月，副总经理湛江波也以 " 个人原因 " 递交辞呈。

接替董秘一职的凌杨，年仅 34 岁，曾任职于信永中和会计师事务所。而信永中和恰好是幺麻子此次北交所上市的审计机构。2025 年 4 月，公司将审计机构从天职国际更换为信永中和。

合规问题远不止关联方遗漏这一桩。2022 年初至 2024 年 8 月，幺麻子累计收到 37 起因产品质量问题引发的投诉，涉及问题包括产品中混入头发、油体浑浊等。公司解释称这些问题 " 均具有外观异常、易于察觉的特点，未发生误食，未损害消费者健康 "。

研发费用两年 " 蒸发 " 逾千万，理财 7 亿仍募资 5.68 亿

2022-2025 年上半年，公司营收分别为 4.5 亿元、5.45 亿元、6.25 亿元、3.32 亿元；归母净利分别为 8108.6 万元、9865.5 万元、1.57 亿元、1.05 亿元。

幺麻子的业务高度集中于藤椒油。报告期内，调味油类产品收入占比分别高达 94.07%、93.15%、93.63% 和 93.31%，其中核心产品藤椒油贡献的主营业务收入比例长期超过 80%。公司虽在拓展复合调味料、特色食材、休闲食品等品类，但复合调味料收入占比始终不足 5%。公司在招股书中坦承：" 如果未来藤椒油产品市场需求增长不及预期，或公司无法持续保持在藤椒油业务领域的竞争优势，将对公司业绩造成重大不利影响。"

与此同时，海天味业、金龙鱼、李锦记等调味品巨头已推出藤椒油 / 藤椒酱系列产品，凭借渠道、品牌和资金优势对幺麻子形成碾压式竞争压力。

除前文所述的 " 幺姑娘 " 关联方遗漏外，幺麻子与第三大股东深圳网聚投资（绝味食品全资子公司）之间存在向绝味食品销售定制化工业藤椒油的关联交易。2024 年，公司追认与广州市仟壹生物技术有限公司的关联交易金额为 351,592.95 元。

幺麻子的经销收入占主营业务收入比例约 90%，经销商数量约 600 家，以非法人主体（个体工商户等）为主。2024 年前五大客户共销售 9,346.22 万元，占营业收入 14.12%。

然而，经销体系存在诸多疑点。北交所第二轮问询指出，部分经销商期末库存占比异常偏高：泸州市杨氏姐妹商贸有限公司 2025 年下游销售仅占采购额的 66.21%，期末库存占比达 26.70%；徐州市厨丰食品有限公司同期销售占比仅 78.51%，期末库存占比达 30.46%。

此外，部分经销商为小微企业，注册资本少、员工人数极少，甚至存在经营异常或税务不规范的情况；部分客户合作时间早于其成立时间。

幺麻子的财务状况呈现出一种奇特的 " 二元结构 "。一方面，公司资产负债率仅 17.67%，流动比率高达 5.08 倍，似乎财务结构稳健。另一方面，公司账上沉淀了巨额理财资金。截至 2025 年末，交易性金融资产已增至 6.68 亿元；2025 年度银行理财最高购买金额达 7.75 亿元，超出董事会批准的 6 亿元额度 1.75 亿元。

值得注意的是，在两年前申报深交所主板 IPO 时，幺麻子披露 2022 年研发费用为 947.15 万元，占营收比重 2.10%；2023 年研发费用更高达 942.38 万元。然而，在最新向北交所递交的上市申报材料中，2022 年研发费用变成了 506.8 万元，2023 年变成了 581.5 万元，分别 " 蒸发 " 了 440.35 万元和 360.88 万元。两份数据累计三年差距超过 1200 万元。

公司的解释是 " 为更准确、规范归集研发费用 "，依据北交所相关规则对 " 非全职研发人员薪酬 " 等项目进行了调整。

另外，2024 年在新三板公布的年报中，研发费用仍为 973.2 万元，而北交所申报材料中又缩水至 573.08 万元。同一份年报数据可以在数月之内 " 蒸发 "400 万元。

幺麻子的存货规模持续高企。报告期各期末，存货净额分别约 2.66 亿元、2.61 亿元、2.45 亿元和 2.54 亿元。其中，以藤椒基础油为主的在产品和半成品占比超过 90%。存货周转率从 1.32 次降至 1.52 次，远低于行业均值。

更值得关注的是财务数据之间的勾稽关系异常。在 " 先款后货 " 模式下，合同负债（预收客户货款）各报告期末分别为 1.27 亿元、1.07 亿元、1.34 亿元和 3.13 亿元，占流动负债比例从 74.10% 升至 80.34%。2025 年上半年合同负债突然暴增至 3.13 亿元，北交所在第二轮问询中要求公司说明是否存在向经销商压货提前确认收入的情形。

2024 年 5 月，幺麻子审议通过了分红预案，每 10 股派发现金红利 2.27 元，现金分红共计 2,996.4 万元。赵跃军家族作为最大受益者，获得了绝大部分分红款。

一边是突击分红近 3000 万元，一边是手握近 7 亿理财资金，一边又计划 IPO 募资 5.68 亿元。募投项目中约 3.9 亿元用于年产 3.5 万吨藤椒油产能扩建，而公司所处的藤椒油市场总规模仅约 20.9 亿元。