上半年，汽车行业如果说出口不是唯一的亮色，至少也是最亮的那一块。放眼全年，恐怕也会如此。按照中汽协口径，上半年汽车出口 509 万辆，其中乘用车出口 443 万辆。全年出口突破 1000 万辆，基本没有悬念；一些海外分析机构甚至给出了 1200 万辆的判断。

无论是 1000 万辆还是 1200 万辆，都是人类汽车工业史上的高位。此前的纪录，是 1985 年日本汽车出口 680 万辆。

问题在于，各家车企的财报并没有同步显示出 " 出口越多、利润越多 " 的结果，海外业务也没有带回足够的现金去反哺国内。天量出口对应的利润为何波澜不惊？是赔本赚吆喝，存在财务信息差，还是主机厂正在海外进行一项更长期的布局？只有把这件事厘清，才能看清出口，以及整个汽车行业的中短期前景。

答案藏在细节里。可惜的是，我们手里虽然有半年的出口数据，但企业目前只披露到 Q1 财报，Q2 暨半年（H1）数据要等到 8 月份。更重要的是，多数车企并未单独披露 " 海外业务利润 " 或 " 海外利润的去向 "，相关数据都混在整体账目中。奇瑞尚未整体上市，也没有标准财报可供参考，目前只能使用第三方估算数据。

先说明一点：下文所有估算值，都是按照海外业务占比进行拆分，并非企业官方披露。因此，数据的精确度有限，但用来判断方向，应该足够。

今年的趋势已经显现。Q1、H1 和全年数据的覆盖范围不同，但 Q1 仍然能够说明问题。我们先提出假设，再等待后续数据验证。

海外出口量已经到了 " 独孤求败 " 的程度，说不挣钱，确实说不过去。真正的问题是，这些钱现在去了哪里？答案并不复杂：一部分被汇兑损失打掉，一部分被渠道和合规成本吃掉，一部分被应收账款及在途、库存占用，还有一部分沉淀在本地化产能里。

在 1 — 6 月乘用车出口前六名企业中，我们选取奇瑞、比亚迪、吉利和上汽作为样本。这四家最具代表性，足以观察问题的主要面向。

汇兑损失不可忽略

今年 1 — 6 月，人民币相对美元升值 3.1%。这个幅度听上去并不大，但同期美元本身已经比较强势，人民币汇率也创下 2023 年以来的新高。车企沿用过去的外汇管理思路，难免出现误判。

据报道，自 2022 年以来，出口企业累计形成了 1.21 万亿美元的未结汇头寸。如今，这些美元头寸中约有一半出现账面亏损。今年企业结汇率从 60% 升至 75%，于是陷入 " 越结越亏、越亏越结 " 的困境。但亏损也必须结汇，因为继续拖下去，可能亏得更多。

车企用做实业的思维管理外汇，却长期机械地押注强势美元，眼下自然要为这套策略付出代价。

在 Q1 财季，四家企业中，比亚迪的汇兑损失约为 9 亿— 10 亿元，吉利约 5 亿元，上汽约 6 亿— 7 亿元，奇瑞约 5 亿— 6 亿元。相比之下，去年四家企业都曾因汇率变化获益。

显然，因持有大量美元、欧元资产，比亚迪被人民币升值吃掉的海外利润最多；吉利最少。

当然，其中还有一部分是被动结汇损失，即由账期带来的汇兑敞口。这并非企业主观选择造成，短期内也没有太多规避空间。

在 Q1 财季，比亚迪海外新增应收账款和票据约 26 亿元，吉利海外新增应收账款约 15 亿元，上汽约 12 亿元，奇瑞海外应收账款增量约 25 亿元。

值得注意的是，当前海外经销商的返款周期已经拉长至约 90 — 180 天，回款因此出现滞后。虽然这其中有账期错位的因素，但中国车企出口量正在急剧扩张，应收账款也会随之同步扩大。

在人民币升值背景下，汇兑损失会同时出现在这两类敞口上。比亚迪敞口最大，吉利和奇瑞次之，上汽相对更小。这或许说明，上汽海外业务的扩张速度不如其他三家；中汽协的销量数据，也能得出同样的结论。

把钱花在当地

汇兑损失带来的是利润磨损，另一部分钱则是暂时拿不回来，变成企业在海外的轻、重资产。重资产包括工厂、设备、KD 线等；轻资产，主要体现为渠道费用。

按这一口径，海外运营费用最高的企业，应该是奇瑞。奇瑞在 130 多个市场铺设体系，海外经营资产最重，海外运营费用约为 18 亿— 22 亿元，其中用于建设、维护厂房设备等长期资产的资本开支，约为 10 亿— 15 亿元。

比亚迪的重资产投入最猛：泰国工厂已经投产，巴西工厂在建，匈牙利工厂预计 2026 年底投产。其资本开支约 30 亿— 40 亿元。随着这些产线陆续投入运营，这部分支出还会继续增加。

上汽海外资本开支约 5 亿— 8 亿元，吉利约 8 亿— 12 亿元。吉利的一部分重资产，是以沃尔沃及其他收购、合资品牌的名义运营，因此这部分费用可能被低估。

如果从重资产投入和市场覆盖这个指标来看，奇瑞最有 " 跨国企业相 "：单位投入相对较小，但覆盖面广，KD 成分较高。比亚迪则表现出更强的爆发力，愿意在海外投入重资产。短期内，具备挑战奇瑞出口冠军地位能力的主机厂，非比亚迪莫属。

再看更直接的海外运营费用。我们将海外渠道、ESG 合规、关税及其他税种（包括反补贴税）合并计算。Q1 财季，比亚迪海外运营费用约 15 亿— 18 亿元，吉利约 10 亿— 12 亿元，上汽约 10 亿— 12 亿元，奇瑞约 18 亿— 22 亿元。

差异主要取决于主机厂在哪些区域市场重点铺设渠道。欧洲是出了名的高成本市场：单店贵、人工贵，ESG 合规和各类税费也高。几项成本叠加后，摊到整车出厂价上，至少要增加 60% 以上；再考虑海运、仓储等物流费用，零售价相对出厂价如果不接近翻倍，很难有钱可赚。

还有在途资金。比亚迪 Q1 在途资金约 15 亿— 20 亿元。考虑到海运周期为 60 — 90 天（南美最远），吉利在途约 8 亿— 10 亿元，上汽约 10 亿— 11 亿元，奇瑞约 15 亿— 18 亿元。这与奇瑞的目标市场构成有关。

整体而言，出口量越大，在途资金越重。这是物流周期决定的物理规律，不是管理问题。

" 回头钱 " 什么时候回来

看起来，比亚迪是 " 海外利润未汇回 " 的最大持有者——几乎在所有科目上都排在第一。原因是，它正处在海外投入强度空前高涨的阶段。比亚迪走的是一条 " 先轻后重 " 的经典路线，如今正处在从轻资产渠道向重资产本地化产能切换的当口。

其实，大家基本都走过 " 先轻后重 " 的路径，区别只在于轻资产和重资产所处的时间段不同。奇瑞的重资产投资时间线最长，目前已经进入收获期，这也是近几年销量快速上升的原因之一。比亚迪的本地化产能尚未正式开始爬坡，因此可以预期，它的后劲最强。吉利 H1 增速最强，是因为去年铺设的轻资产渠道已经到位；同时，吉利的固有优势还在于，收购外国品牌时一并获得了渠道资源。相比之下，上汽更倾向于以海外轻资产为主的打法。

粗略量化一下，把前面五项加总，Q1 单季沉淀在海外的增量资金，比亚迪约 80 亿— 100 亿元，奇瑞约 60 亿— 80 亿元，吉利约 50 亿元，上汽约 45 亿元。四家合计，年化规模超过 1000 亿元。

假定 2026 年全年出口 1000 万辆乘用车，平均单价 15 万元，净利润率 5%，全行业海外净利润约为 750 亿元。这个数字还不到四家企业沉淀在海外的资金规模。这意味着，海外净利润会以固定资产、应收账款、在途存货等形式存在——而且已经扣除前述磨损。利润暂时不会回来，不仅今年回不来，明年也很难看到规模化利润回流。

如果出口规模跨过千万辆台阶后还能继续小幅增长，那么也许到 2028 年末，更可能在 2029 年，才能看到真正的 " 回头钱 "。这笔钱，届时才会真正用于反哺国内运营。

但这个判断有两个前提：销量不会遭遇结构性挫折，海外重资产投资在 2028 年之后转入平稳。

以丰田为代表的跨国企业，全球运营已经持续了几十年，产能和渠道部署更广、市场渗透更深，是真正的树大根深。与刚刚起步的中国车企相比，它们的利润积累当然不在同一个层面。丰田也会把大量利润沉淀在规模更庞大的海外资产中。日本市场贡献丰田业绩不超过 16%，看上去，丰田的根似乎已经不在本土。

其实不然。跨国企业几十年来最熟悉的事情，就是把真正的 " 利益 " 留在本土，在其他国家完成组装和运营。" 利益 " 不只是把利润搬回国，还包括核心研发、知识产权、高薪研发岗位以及产品关键供应链等。这些，才是主机厂真正的利润发动机。

这套做法能够成立，有一个前提：投资目标国的企业，不能在研发能力上超过自己。否则，从长期看，本土利益大概率保不住。

到目前为止，中国车企触及的，仍然只是丰田早期的实践。就 " 海外运营—把钱拿回家 " 这件事而言，中企大致还处于丰田 20 世纪 80 年代前期的阶段。不同之处在于，中国车企出口登顶的速度太快、增速太猛，以至于所有环节都在加速发生。

量变正在引发质变。这不仅意味着利润规模化回流的时间点可能大大提前，更可能预示着中国车企会走出一条不同于传统跨国企业的出海路线：核心研发始终不放在海外，国内的核心技术和供应链资产持续保有并扩张。

当然，这一前景同样有前提：中企必须在新能源和智能化技术的工程成本上保持领先。对此，我们有非常大的信心。中国车企实现利润规模化回流的日子并不远，规模也会非常惊人，并将结构性缓解国内业务因竞争而持续失血的运营状况。