文 / 乐居财经 张丹

莫干山的上市之路，又一次按下了暂停键。

7 月 24 日，云峰莫干山生态家居有限公司（简称 " 莫干山 "）向港交所递交的招股书状态更新为失效，独家保荐人为中信证券。

这已经是这家家居企业第五年向资本市场发起冲击。从 A 股到港股，这条路走得不太顺畅。

IPO几度辗转

莫干山的上市筹备，时间跨度较长。

公开资料显示，早在 2021 年，其品牌经营主体 " 云峰新材 " 就曾预披露招股书，目标直指上交所。2023 年全面注册制落地后，公司于当年 3 月向 A 股发起冲击。

2025 年 4 月，云峰新材与保荐机构共同决定撤回上市申请。此前的审核过程中，云峰新材曾因信息披露问题收到上交所监管警示，涉及未披露前五大经销商之一与商标授权业务前五大 OEM 供应商之一实为同一自然人控制的情形。

A 股计划暂告段落后，2026 年 1 月，公司向港交所递交了上市申请。此次招股书失效，是港股 IPO 流程中的常见情况，公司可根据规则更新材料后重新递交，或就此搁置。

从 2021 年到 2026 年，五年时间，两个市场，三次正式递交。

业务结构在变

2023 年及 2024 年，莫干山收益分别为 33.94 亿元和 34.56 亿元，2025 年前 9 个月为 25.19 亿元，期内溢利 2.8 亿元。

业务结构正在发生变化。莫干山赖以起家的核心业务人造板，2024 年收入为 23.26 亿元，占总营收的比重从 2023 年的约 69% 降至约 67%。

与此同时，定制家居业务增长较快。2024 年该业务收入 7.03 亿元，2025 年前三季度同比增长 35.7%，达到 6.44 亿元，在整体业务中的占比持续提升。

根据灼识咨询的资料，按 2024 年收入计，莫干山是中国第三大的绿色人造板服务商，以及中国前十五大绿色定制家居提供商。截至 2025 年 9 月 30 日，公司拥有 875 名经销商，覆盖中国所有省份及 45 个海外国家及地区。

盈利能力方面，2023 年及 2024 年期内溢利分别为 3.2 亿元和 3.21 亿元，2025 年前三季度为 2.8 亿元，整体保持稳定。

不过，应收账款在报告期内持续攀升。2023 年至 2025 年前三季度，贸易及其他应收款项的账面结余分别为 1.32 亿元、1.05 亿元及 2.61 亿元。

公司在招股书中表示，由于许多债务人的财务或公开资料有限，无法保证所有债务人信用良好或不会违约。

经营模式的AB面

经营模式透露出，莫干山对两端依赖较重。

生产高度依赖外包。主营产品人造板及地板主要与外包制造商合作生产。2023 年至 2025 年前三季度，OEM 外包生产成本分别约 20.06 亿元、20.26 亿元及 13.53 亿元，占销售成本的 76%、75.6% 及 72.3%。超过七成的生产成本来自外包，公司不直接掌控生产环节。

收入来自产品供应和品牌授权两条线。 2023 年至 2025 年前三季度，产品供应收入占比分别为 87.9%、87.6% 和 85.2%；知识产权授权（品牌授权费）收入占比分别为 10.2%、10.3% 及 12.2%。品牌授权占比在缓慢提升。

经销商渠道贡献绝大部分收入。2023 年至 2025 年前 9 个月，经销商收入占比分别达 90.3%、85.6% 和 76%。公司在招股书中提及，经销模式存在固有风险——对经销商管控有限，销售策略执行、价格体系维护、库存管理均面临挑战。

分红方面，2025 年 5 月和 10 月，公司两次派发现金股利，累计 15.16 亿元。实控人夏士林通过家族信托及多家控股公司间接控制公司约 53.87% 的表决权。

创始人和实控人夏士林，出生于 1953 年，高级经济师，早年从农技员、电镀厂厂长起步，历任升华集团董事长、升华控股董事长等职，拥有超过三十年的企业管理经验。

招股书失效是一个节点，而非终点。下一步是补充材料继续推进，还是调整策略重新规划，得看莫干山的动作。

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