国内 " 红人经济第一股 " 天下秀 ( 600556.SH ) 近日交出一份亏损的成绩单。预计今年上半年，公司业绩同比由盈转亏，这将是公司自 2020 年借壳上市以来首次录得中报亏损。

证券之星注意到，近几年，中国互联网广告市场增速持续放缓，叠加行业竞争加剧，天下秀业绩持续承压。公司盈利在 2021 年达到高点，但此后逐年下滑。这背后，天下秀超九成收入来自红人营销平台业务。近几年，该业务收入和毛利率 " 齐降 "。在收入和毛利率下滑的同时，天下秀近几年期间费用却逆势增长，进一步对公司利润空间造成挤压。虽然天下秀近年来一直在拓展新业务，但新业务规模提升缓慢，短期内难改公司整体营收下滑颓势。面对国内业务疲软，天下秀将目光投向海外市场。为推进全球化战略布局，今年 1 月公司正式向港交所提交上市申请，但相关申请于今年 7 月失效。多重压力交织下，天下秀想要扭转困局仍面临严峻挑战。

毛利率承压致上半年业绩转亏，Q2 亏损创单季新高

天下秀于 2020 年借壳上市，是一家立足于红人新经济领域的平台型企业。公司主要服务红人 ( 内容创作者 ) 、MCN ( 红人经纪公司 ) 、品牌商家等，在以红人营销方式满足商家客户自媒体营销需求的同时，帮助红人实现流量价值变现。

业绩预告显示，今年上半年，天下秀归母净利润为 -7000 万元至 -5000 万元，上年同期为 3637.92 万元；扣非后净利润为 -7500 万元至 -5500 万元，上年同期为 3223.79 万元。这是公司自借壳上市以来，首次录得中报亏损。

对于今年上半年业绩亏损，天下秀表示，报告期内，宏观经济环境承压、行业竞争持续加剧，公司主动应对市场环境和行业竞争格局变化，动态调整经营战略，匹配部分重要客户的阶段性需求，致使公司综合毛利率下滑。但上半年公司有效巩固了市场份额，营业收入同比增长，尤其是二季度同比与环比增长显著。

证券之星注意到，天下秀业绩在 2021 年达到高点，当年公司扣非后净利润高达 4.2 亿元。但此后，公司盈利逐年锐减。去年，公司扣非后净利润更首次录得年度亏损，跌至 -1561 万元。在天下秀近几年业绩疲软背后，其收入和毛利率均呈现下滑趋势。

数据显示，2023-2025 年，受宏观经济环境承压、广告主收缩预算等因素影响，中国互联网广告市场规模增速分别为 7.6%、6.1%、4.6%，持续下滑。叠加受市场竞争日益加剧拖累，天下秀经营受到严峻挑战。

从主营业务来看，天下秀超九成收入来自红人营销平台业务。该业务以网络平台连接广告主与红人，通过撮合交易从中收取服务费。近几年，虽然平台注册商家数量持续增长，但该业务收入却不升反降。财报显示，2021 年该业务收入和毛利率分别达到 42.9 亿元、22.25%。而去年这该两项指标下滑至 37 亿元、17.77%。受其拖累，2021-2025 年，天下秀收入从 45.12 亿元降至 39.04 亿元，毛利率则从 22.28% 降至 18.95%，公司盈利规模不断缩水。

今年上半年，市场情况仍未见明显好转。事实上，今年 Q1，天下秀业绩已经尽显颓势。报告期内，公司实现收入 9.38 亿元，同比增长 4.65%；实现归母净利润 322.4 万元，同比下降 75.82%；实现扣非后净利润 285.7 万元，同比下降 77.95%。对于该季度业绩下滑，公司表示主要受市场环境影响所致。

以此推算，今年 Q2，天下秀归母净利润为 -7322.39 万元至 -5322.39 万元，同比下降超 330.94%；扣非后净利润为 -7785.7 万元至 -5785.7 万元，同比下降超 400%。今年 Q2，天下秀亏损规模创自公司借壳上市以来单季新高。

费用逆势增长侵蚀利润，单一业务依赖困局难解

近年来，费用居高不下是拖累天下秀业绩的另一大因素。

证券之星注意到，2021-2025 年，虽然天下秀收入明显缩水，但公司销售费用、管理费用和财务费用均逆势增长。其中，管理费用增量最大，从 1.55 亿元增至 2.39 亿元，增幅达 54.15%。财报显示，天下秀管理费用主要涵盖职工薪酬、长期资产折旧摊销、办公及差旅费等。2025 年，天下秀期间费用合计为 6.16 亿元，较 2021 年增长了 12%，对公司利润空间造成明显挤压。

2025 年，天下秀净利率下滑至 0.63%，创下自公司上市以来同期新低。今年一季度，该指标进一步滑落至 0.13%，同比减少 0.98 个百分点。

值得一提的是，近年来，天下秀一直试图降低对红人营销平台单一业务的依赖，不断向产业链上下游延伸业务，努力完善红人经济生态布局，包括先后布局了 IMSOCIAL 加速器、TOPKLOUT 克劳锐等红人商业服务，以及红人职业教育、西五街、虹宇宙和 AIGC 产品 " 灵感岛 " 等创新产品和业务。但受市场大环境等因素影响，相关业务规模提升缓慢。财报显示，2025 年，天下秀红人经济生态链创新业务板块收入虽同比大增 102.26%，但该板块整体收入占比仍仅有 5.22%，难挽公司整体收入下滑颓势。

在此背景下，出海成为天下秀寻找新增长点的重要方向。

据天下秀 2025 年财报披露，公司海外业务探索已取得阶段性进展。2025 年，公司先后在香港、东京、新加坡、吉隆坡等地设置国际化办公室，搭建 " 一站式 " 出海整合营销团队，提供海外品牌策略、红人营销、社媒营销等全链路营销支持，并为 3C 类、互联网类等头部客户实现了海外营销落地。公司日本子公司也获得小红书 2025 年度商业化跨境营销代理商资质，开始拓展非中国大陆地区客户。不过，从财报数据来看，海外业务目前对天下秀整体营收贡献仍较有限。2025 年，公司来自境外市场的收入占比仅为 0.92%。

事实上，为加快海外市场拓展，自去年起，天下秀已启动赴港上市相关工作。去年 8 月，公司披露，为深入推进全球化战略布局，打造国际化资本运作平台，公司正筹划境外发行股份 ( H 股 ) 并在香港联交所上市事项。今年 1 月 5 日，公司正式向香港联交所递交上市申请。不过，7 月 5 日，其港股 IPO 招股书已经失效。对于个中原因，公司未予置评。

但天下秀仍将海外业务视为未来战略重点之一。在 2026 年半年度业绩预告中，公司表示，针对今年上半年业绩承压现状，公司已制定多项优化改善方案，对内包括持续提质增效、落地全流程精细化运营管控体系、全面提升内部运营效能，对外则包括稳步推进全球化业务布局、持续拓展多元化服务品类、深化与优质品牌客户的长期战略合作等。

( 本文首发证券之星，作者｜刘浩浩 )