睿思网 2026 年 8 月 11 日发布文章《当 " 权益资产 " 遇上 " 固收负债 "：机构间 REITs 的错配困局》所述，机构间 REITs 迅速扩容，资产端明确权益导向，但资金端尚无统一的指导；同时，类 REITs 的交易结构更新迭代也层出不穷；睿思网同日发布报道《五天四单 151 亿火电 ABS 获受理：华能国际的类 REITs 续发局》显示，这一批 REITs 的创新交易结构也与机构间 REITs 更为接近。

你买到的这只机构间 REITs，在你的账上到底该算股还是算债？这个问题涉及到资管机构应该放进固收产品还是混合产品，直接决定了‌融资成本和匹配的产品‌。但由于机构间 REITs 和创新型的类 REITs 都来自于资产支持证券的发行规则，目前在会计准则、法律层面和资管行业规定层面还没有对这类产品提出明确的分类监管规定。本文尝试从会计准则相关规定来分析他们应该算股还是债。

一、能否 " 无条件避免交付现金 "

《企业会计准则第 37 号——金融工具列报》第十条给出了一个权益与负债的区分标准：

第十条 企业不能无条件地避免以交付现金或其他金融资产来履行一项合同义务的，该合同义务符合金融负债的定义。有些金融工具虽然没有明确地包含交付现金或其他金融资产义务的条款和条件，但有可能通过其他条款和条件间接地形成合同义务。

结合准则其他条款的表述，这话说的意思即使在不利的情形下，企业仍然必须要按照固定价款支付的，才叫负债。

常见的情况是：你和朋友签了一份 " 永续合伙协议 "，出了 10 万拿 30% 份额，协议写了：

没有到期日，朋友不承诺哪天还本金

每年 " 利息 " 写 5%，但朋友有权无限期递延，今年不给明年继续算，不算违约

如果一直不付，利率跳升到 8%，但有封顶，不超过行业平均利率水平

这是股，因为朋友可以‌无条件避免交付现金‌——本金不用还（没到期日），利息可以无限拖（不违约）。符合 CAS 37 权益工具定义。

但如果协议改成这样：

第 5 年末朋友必须赎回，没得选

每年 5% 利息是强制的，不付就算违约

利率跳升到 300bp，远超行业平均，朋友不赎回就扛不住

问：这还是股吗？

答：变成债了。因为朋友不能无条件避免交付现金了——到期必须还本，利息必须付，利率跳升在在经济实质上 " 不得不赎回 "。符合 CAS 37 金融负债定义。

二、从 " 利息怎么给 " 和 " 本金怎么还 " 来看股和债

机构间 REITs 和类 REITs 的条款再复杂，终究还是可以分为期间收益的偿付（利息）和到期是否刚性还本。

虽然债也有浮动利息债，股有固定支付红利的优先股。但浮动利息债有约定的下限，低于这个下限就算违约；不支付优先股的股利，就不算违约。核心判断标准还是‌" 无条件避免 "‌。

关键是无条件不只是合同上约定的条件，也包括合理推定下的无条件——会计准则要比想象中更务实，砸锅卖铁支付的跳升 300BP，可以视为无条件。

1. 指引中鼓励的机构间 REITs

2026 年 4 月版《机构间 REITs 产品示例》进一步要求 " 不得约定由原始权益人承担保本保息、固定回报或刚性兑付义务 "；2026 年 7 月沪深交易所修订发布 ABS 审核指引，要求 " 无外部增信、平层结构、无强制回购、主动管理 "；

典型的偏股形态：外高桥工业厂房机构间 REITs

外高桥通过机构间 REITs 给工业厂房做证券化，该笔收益来自于工业厂房的租金，期间收益在发行人自持部分和投资人者取得部分之间做了倾斜分配，但极端情况下将外高桥自持部分的全部收益倾斜给发行人时仍然达不到预测基准，也不构成违约。同时，外高桥每隔几年有一次按比例支持投资人登记开放退出本金的安排，但比例较小，小到每次都登记也无法依据这条路径退出。

2. 市场中改良的机构间 REITs 和新型类 REITs

并不是每一项资产，产生的现金流都能够独立覆盖其支持的证券。现实中总有在孵化中的资产，仍然需要发行主体的加持。这正是机构间 REITs 和权益型类 REITs 培育市场的意义所在。于是产生了以下条款：

偏债形态：中国铁工投资国家地理信息科技产业园持有型不动产资产支持专项计划

虽然投资者仍然是认购份额的方式享有这单科技产业园的租金，但是该科技产业园为期间的分派收益设定了一个 " 业绩对赌基准 "，主体 " 应当 " 维持该业绩对赌基准；同时该主体每隔 5 年需要行使回购权，不行使回购权则导致下一个行权期的 IRR 大幅跳升，远超行业平均水平。最终，该券作为一项 AA+ 主体发行的 35 年期限的资产以 2.2% 的五年期回购 IRR 获得银行理财资金较高配置需求。

三、投资端分类适配产品

1. 建立基于 CAS 37 的股债穿透测试

随着机构间 REITs 和权益型类 REITs 的日新月异，对任意一单产品而言，不能一概视为股或者债。投资前必须基于‌" 是否存在无条件避免交付现金的义务 "‌做利息和本金层面的双重测试。虽然此类产品的资产端钉在了权益的标尺上，但资金端在监管未明确的情况下，一律用权益型仓位去适配资产，意味着因成本过高而无法取得资产；而一律用固收仓位去适配资产，则意味着与发行人风险敞口的不匹配。

2. 混合类产品仍然应该是标准结构机构间 REITs 的主战场

截至 2026 年 6 月末，全市场银行理财存续规模 33.66 万亿元，其中固定收益类产品占比高达 96.49%，混合类产品占比仅 3.18%（1.07 万亿元）。标准机构间 REITs 的久期、分红、估值波动特征，与混合产品的风险预算天然匹配。否则，当第一个完整的经济周期到来时，底层不动产运营表现波动如果没有被交易结构当中的发行人主体信用缓释的话，对于固定收益类的理财产品来说，将会承担较大的波动。

特别说明：本文基于财政部 CAS 37 准则原文、CAS 37 应用指南、证监会《监管规则适用指引——会计类第 4 号》、沪深交易所 2026 年 7 月《大类基础资产指引》及市场公开数据撰写，旨在提示风险，不构成投资建议。