欧洲央行经济学家发出警告，美国科技股回调不仅可能发生，而且应当被视为预期之内的结果——即便人工智能最终兑现投资者的全部期望，这一风险依然存在。

欧央行研究人员 Malin Andersson、Stefano Corradin 等周一在欧央行官方博客发文，提出两条互为补充的逻辑：其一，随着 AI 广泛渗透经济，风险将从个别企业扩散至整体经济，投资者将要求更高风险溢价，除非利润增长足以抵消，否则股价将承压下行；其二，过度乐观的投资者将估值推升至基本面之上，一旦情绪逆转，回调幅度可能更为剧烈。

这一警告对欧元区具有直接的金融稳定意义。研究人员指出，欧元区家庭持有约 4400 亿欧元的美国科技股敞口，保险公司和养老基金亦对 " 科技七巨头 " 持有可观仓位。研究人员写道，" 美国 AI 市场的冲击不会止步于美国 "，一旦股市崩盘叠加 " 更广泛的市场动荡 "，将对欧元区构成 " 金融稳定层面的威胁 "。

回调逻辑：即便 AI 成功，股价仍可能下跌

欧央行研究人员的核心论点在于，科技股估值的内在结构性矛盾，使得回调在理性情境下同样难以避免。

研究人员解释称，在 AI 发展早期阶段，英伟达等先行者股票具有显著的 " 期权价值 " ——投资者押注技术突破带来的巨大潜在收益，推动市盈率大幅攀升。然而，一旦技术成功并向整体经济扩散，不确定性便从个别公司层面转移至宏观经济层面。

" 如果这项技术随后出现任何问题，整个经济都将受到冲击，" 研究人员写道。与个别公司风险不同，经济层面的系统性不确定性 " 无法通过分散投资加以对冲 "，投资者因此将要求更高回报以补偿所承担的风险。这一风险溢价的上升，将对股票估值形成反向压制——即便 AI 本身取得成功，股价最终仍可能下跌。

历史镜鉴：技术革命与繁荣 - 萧条周期

欧央行研究人员将本轮 AI 投资热潮与历史上多次技术驱动型投资狂潮相比较，包括 19 世纪的铁路热潮、20 世纪 20 年代的电力与无线电扩张，以及本世纪初的互联网泡沫。

" 在每一个案例中，真正具有变革性的技术吸引了大量投资，采用该技术的企业股票估值大幅攀升，随后急剧下跌，" 研究人员写道。

研究人员同时指出，过度自信和过度乐观的投资者会将价格推升至基本面之上，" 当过度自信消退，价格的跌幅可能比理性情境下更为剧烈 "。不过，研究人员也补充称，这并不意味着价格在经历回调后不能继续上涨。" 如果 AI 被证明具有足够的变革性，即便经历回调，未来估值仍可能远高于当前水平。"

值得注意的是，以科技股为主的纳斯达克 100 指数上月曾出现抛售，但此后已反弹至接近历史高位。

欧元区敞口：传导渠道多元，政策空间有限

尽管近年来科技股涨幅主要集中于美国市场，欧元区投资者的实际风险敞口不容低估。

欧元区家庭主要通过全球指数基金持有约 4400 亿欧元的美国科技股，保险公司和养老基金亦对苹果、Alphabet、微软等 " 科技七巨头 " 持有大量头寸。研究人员指出，美国股市与欧元区股市历史上高度相关，美股下跌的影响还可能通过市场情绪、信贷条件和就业市场进一步向欧元区传导。

研究人员还警告称，与互联网泡沫破裂时相比，政策制定者当前 " 应对市场动荡的空间明显更小 " ——当前利率水平更低，财政政策的腾挪余地也更为有限。

" 欧元区规模较小、估值相对较低的科技板块，降低了本土市场自发崩盘的风险，" 研究人员表示，" 但这并不能令人放心：家庭、保险公司和养老基金通过全球指数基金持有大量敞口，美国股市的压力历史上也会对欧元区股市产生影响。"