由于美国财政赤字始终维持在 6% — 7% 的高位，美债长端利率终于再度突破了历史高点。

当地时间 8 月 18 日，美国 30 年期国债收益率升至 2007 年以来最高水平，10 年期收益率刷新 2025 年 1 月以来新高。美债长端的每上行一个基点，都在冲击依赖低融资成本、押注远期增长的科技企业的内在价值。同时，除了政府融资，从 2025 年开始不断放量的科技 AI 企业债务融资，也在加大债券市场的供给压力。

关键问题是，这仅仅是创下新高之前的暂时喘息，还是标志着更大调整的开始。如果油价或债券收益率的上涨得不到遏制，美国科技股或全球 AI 交易的前景可能会转为负面。

中东紧张局势下股市再度转跌

过去一周，原油和债券市场出现了更多的警示信号，股票投资者终于开始采取一些防御性措施。

经历了 7 月的 AI 抛售潮，8 月开始反弹了两周的美股开始回撤，纳斯达克 100 指数在当地时间 8 月 18 日下跌约 1.5%，其他美国指数和欧洲市场也普遍走低。随着收益率攀升，拥挤的 AI 交易正失去动力。

市场情绪依然谨慎。持续高企的油价重新引发了对通胀的担忧，投资者日益担心能源市场长期中断的风险。

对于依赖能源进口的欧洲股市而言，这一点尤为重要。若油价继续上涨，该地区可能面临新一轮通胀冲击。但即使是华尔街目前也正承受压力。

目前，中东局势几乎没有缓和迹象。美国总统特朗普拒绝延长停火协议，而伊朗表示霍尔木兹海峡将在封锁和石油禁运解除前保持关闭。

鉴于油价维持高位，天然气价格已接近年内高点，能源市场的信号已然明确：能源供应长期中断的风险依然显著——这可能对当前已经估值过高的股市构成威胁。

债券收益率拖累成长股

与此同时，政府债券收益率上升也多添了一份担忧。更高的收益率增加了持有高风险、低收益资产的机会成本。例如，科技板块的成长股。

8 月 17 日、18 日，债券市场抛售加速，全球收益率随之攀升，随后略有回落。美国 30 年期国债收益率现已一度升至 5.337% 以上——这是近 20 年来的最高水平。此外，日本 10 年期国债收益率也接近 3%，为 20 世纪 90 年代中期以来未见之水平，而欧元区收益率亦维持在多年高位。

问题的根源并不复杂：多年低利率叠加持续膨胀的政府债务，一旦收益率上行，再融资成本就会急剧攀升。更高的成本意味着需要借更多钱，更多借债意味着更大的债券供给，供给越大价格越低，收益率就越高——形成一个自我强化的螺旋。美国政府自金融危机以来持续加杠杆，疫情后更是大幅提速，虽然尚未失控，但警戒线已近在眼前。

从投资者视角看更为直观。30 年期美债收益率约 5%，通胀率 3.4%，实际回报仅 1.6%。若市场普遍预期未来供给持续扩大，债券价格大概率承压，本金损失 10% — 20% 并非危言耸听。与其锁定这点实际收益还要承担本金缩水风险，不如转向持续走强的 AI 相关资产——这笔账，大多数机构投资者都算得清楚。

当然，各国央行和主权基金没有 " 买英伟达 " 这个选项。对它们而言，务实的替代方案是转向三个月或一年期短债，规避长端的久期风险。目前三个月短债收益率约 3.7%，与长债利差已大幅收窄，放弃的收益有限，但规避的风险却相当可观。

美国财政部下场 " 救火 "

也就在当地时间 8 月 19 日，美国财政部紧急宣布，在本季度剩余时间内将每次长端债券回购规模至少增加 20 亿美元。

华尔街投行预测，本季度长端回购将至少增加 180 亿美元，折合年化 720 亿美元，使长端债券年度回购总规模约 1440 亿美元——相当于 20 年期和 30 年期国债拍卖总量的三分之一。

受此影响，美债收益率迅速回落，当日收益率曲线出现明显平坦化走势，长端利率下行幅度大于短端。

美国财政部部长贝森特在金融市场从业数十年，宏观与货币经验深厚—— 30 多年前，他正是协助索罗斯狙击英镑、逼退英格兰银行的量化团队成员之一。如今换了角色，身为财政部部长的他接手的是一个结构性难题，而他本周的出手，是在为一场潜在危机拆弹。

贝森特的操作与前财长耶伦 2023 年底的操作如出一辙——通过增发短债来滚动偿还到期长债，缓解市场对长端供给的恐慌。此次贝森特宣布扩大长端回购规模，本质上是同一逻辑的延续：主动压缩长端净供给，为市场提供喘息空间。这是拖延，但目前奏效。财政部终究需要出售长期债券，只是数量或许比市场最初担心的要小。悬念在于，这条路能走多远。

交易员认为，鉴于财政部明确展现出压制期限溢价的强烈意愿，美债曲线近期将难以走陡，长端利率波动率也将得到一定锚定。但问题在于，长端收益率大幅下行的可能性不大，因为财政赤字压力与 AI 相关债券供给增量将持续压制长久期资产，市场难以因回购扩容而出现深度反弹。

例如，英伟达投资的当红 " 新云 " 公司 CoreWeave，其新发债券利率飙升至 10% 以上，7 月底一度达 13%。

纳指何去何从

尽管现在宣布看涨趋势结束为时过早，但纳斯达克 100 指数面临回调的风险正在上升。

对于股票而言，能源成本上升与长期借贷成本上升的组合正变得令人日益不安。这使得纳斯达克 100 指数的短期预测略显看空，但我们需从价格走势中得以确认。尤其是随着油价上涨、债券收益率攀升以及地缘政治风险依然高企，股市可能越来越难以忽视来自宏观经济环境的压力。

纳斯达克 100 指数在又未能持续站稳 30000 点上方后转跌。在此处，一条看跌趋势线也提供了阻力。随着跌破下一个支撑位 29850 点附近，这将成为反弹时第一个需要关注的阻力位。下一个支撑位于 29180 点附近，此前是阻力位。跌破后，可能会出现更具意义的下跌，可能指向 28190 点附近。

不过，坚实的盈利增长仍是支撑美股的基石，从二季度的财报情况来看，企业盈利的真实增长远比市场意识到的更强劲。

二季度美股企业 EPS 同比增长 46%，这是连续第七个季度实现两位数 EPS 增长，市场中位数公司盈利同比增长也达 12%。前瞻更为乐观，华尔街对标普 500 公司 2027 年 EPS 的一致预期已上调约 1%，能源和金融板块上调幅度最为显著。

在华尔街机构看来，如果 AI 仅是一轮软件升级周期，对于投资过度的担忧不无道理；但如果 AI 意味着全球经济的结构性重塑，其影响则远比想象深远。AI 正越来越广泛地渗透到各个领域。如果这一趋势持续，以未来十年的需求来衡量，当前科技巨头天量的资本开支或投资规模或许并不算高。算力基础设施、电力供应、网络容量以及数据中心等领域的发展空间，可能远超许多投资者的预期。

（本文已刊发于 8 月 22 日《证券市场周刊》。本文系嘉盛集团资深策略师原创供稿。文章仅代表作者个人观点，不代表本刊立场。）