中邮证券有限责任公司盛丽华近期对君实生物进行研究并发布了研究报告《商业化加速，在研管线核心组合进入临床验证期》，给予君实生物买入评级。

君实生物 ( 688180 )

投资要点

收入保持高速增长，费用效率改善推动经营拐点加速显现。2026 年上半年，公司实现营业收入 16.96 亿元，同比增长 45.18%；实现归母净利润 0.22 亿元，较上年同期亏损 4.13 亿元实现转正；实现扣非归母净利润 -2.03 亿元，较上年同期亏损 4.78 亿元明显收窄。26Q2 单季度实现营业收入约 9.70 亿元，同比增长 45.24%，归母净利润约 0.42 亿元，同比扭亏为盈，经营趋势持续改善。公司 " 提质、降本、增效 " 成效逐步体现。26H1 研发费用为 6.44 亿元，同比下降 8.74%，研发费用率由 60.39% 下降至 37.96%；销售费用为 5.07 亿元，仅同比增长 4.07%，明显低于收入增速，商业化效率持续提升。

特瑞普利单抗销售增长、授权许可收入增加及费用效率提升共同推动经营改善。核心产品特瑞普利单抗上半年实现国内销售收入约 12.99 亿元，同比增长约 36%。此外，公司 26H1 获得 JS005 授权复星万邦产生的首付款 2.15 亿元。截至报告披露日，特瑞普利单抗已在中国内地获批 13 项适应症，其中 12 项纳入国家医保目录，并成为医保目录中唯一覆盖肾癌、三阴性乳腺癌和黑色素瘤治疗的抗 PD-1 单抗。2026 年 5 月，公司新增获批特瑞普利单抗联合维迪西妥单抗一线治疗 HER2 表达晚期尿路上皮癌；围手术期治疗 II — III 期可切除非小细胞肺癌的补充申请亦已于 7 月获得受理，适应症边界进一步拓宽。特瑞普利单抗皮下注射剂型 JS001sc 于 2026 年 3 月获得 NMPA 上市申请受理，申报覆盖 12 项肿瘤适应症，为首款进入上市申报阶段的国产抗 PD-1 皮下制剂。相较静脉输注剂型，皮下制剂有望缩短给药时间、改善患者便利性，并提高日间诊疗和围手术期等长期用药场景的治疗效率，有望在原有产品生命周期基础上形成新的增量。

IO+ADC 组合布局进入临床验证与注册推进期。公司重点布局下一代 IO 联合 ADC 疗法，PD-1/VEGF 双抗 JS207 与 EGFR/HER3 双抗 ADCJS212 是当前最具价值弹性的核心管线。JS207 联合 CTLA-4 单抗 JS007 一线治疗晚期肝细胞癌的Ⅱ期研究中，ORR 达到 45.5%、DCR 达到 86.4%；联合化疗一线治疗 MSS/pMMR 型转移性结直肠癌的Ⅱ期研究中，ORR 达到 71.0%、DCR 达到 96.8%，初步验证了其跨瘤种联合潜力。公司计划于 2026 年内启动 JS207 的Ⅲ期临床研究，并正积极与海外药企沟通潜在合作机会。JS212 在 2026 年 AACR 公布的首次人体研究中显示，4.2mg/kg 和 4.6mg/kg 剂量组 ORR 分别达到 44.4% 和 50.0%，DCR 均为 100%，最大耐受剂量尚未达到，整体安全性可控。公司拟将 4.6mg/kg Q3W 确定为Ⅱ期推荐剂量，并已围绕肺癌、食管癌、乳腺癌等瘤种开展单药及联用开发。JS207 联合 JS212 的Ⅱ期临床研究正在推进，若后续能够验证 "IO+ADC" 的疗效协同和安全性优势，有望成为公司实现差异化竞争及海外 BD 的重要基础。

后期管线梯队丰富，多项关键临床支撑中长期成长。Claudin18.2ADC JS107 已启动两项Ⅲ期临床研究，分别覆盖二线及以上胃癌和一线胃癌。前期研究中，Claudin18.2 高表达患者接受 JS107 联合特瑞普利单抗及化疗后，ORR 达到 86.7%、DCR 达到 100%，中位 PFS 达到 11.14 个月，为后续Ⅲ期验证提供依据。公司一线胃癌Ⅲ期方案已进入关键验证阶段，若后续数据延续，有望较早进入商业化阶段。BTLA 单抗 tifcemalimab 联合特瑞普利单抗用于局限期小细胞肺癌巩固治疗的全球多中心Ⅲ期研究计划入组约 756 例，截至报告披露日已入组超过 730 例，预计 2026 年完成全部患者入组。此外，CD20/CD3 双抗 JS203 已进入Ⅱ期，公司预计于 2026 年内启动关键注册临床，后期产品梯队逐步完善。

盈利预测与估值

公司已由单一 PD-1 商业化企业逐步升级为覆盖 PD-1 基本盘、双抗、ADC、融合蛋白和自免管线的综合创新药平台。预计公司 2026-2028 年分别实现营业收入 33.6/42.0/52.3 亿元，归母净利润 -3.8/1.2/5.5 亿元。公司商业化稳步推进及 BD 潜力较大，看好后续高成长性。

风险提示：

特瑞普利单抗销售增速及新增适应症放量不及预期风险；IO 联合 ADC 疗法疗效协同及安全性不及预期风险。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 4 家机构给出评级，买入评级 4 家。

本文数据来源于中邮证券有限责任公司，仅供参考不构成投资建议。