9 月 17 日，港交所披露信息显示，本末动力（北京）科技股份有限公司已通过上市聆讯，并更新聆讯后资料集，独家保荐人为中信证券。这家由 " 大疆教父 " 李泽湘早期孵化的直驱技术机器人公司，离港股 " 直驱动力模组第一股 " 仅一步之遥。若顺利挂牌，将成为李泽湘继固高科技、希迪智驾、卧安机器人之后，收获的第四个 IPO。

综合 | 招股书   编辑 | Echo

本末动力的故事，始于创始人张笛的一次求学选择。

张笛本科毕业于北京理工大学机械工程专业，后前往香港科技大学攻读机器人系统与控制方向，师从李泽湘教授。李泽湘曾回忆与张笛的相识：" 本末的创始人张笛最早是北理工的本科生，是我到北理工去宣传推广硬科技创业时认识的，他后来来到港科大。他在读书的时候就喜欢折腾，在港科大发明了一个小家伙，一个可以用 JavaScript 实现站立、倒立的机器人，最后卖给一个研究所，挣了几十万。"

2020 年，张笛在东莞松山湖 XbotPark 机器人孵化基地创立本末动力。李泽湘控制的松山湖机器人研究院以 30 万元种子轮投资入局，当时公司投后估值仅 500 万元。到 IPO 前最后一轮融资，公司估值已涨至约 31.85 亿元，翻了近 600 倍。现年 32 岁的张笛，已入选福布斯中国 30 岁以下精英榜及胡润 U30 中国创业先锋榜。

本末动力的核心技术路线，是对机器人传统动力结构的一次彻底重构。

行业长期沿用 " 电机 + 减速器 " 组合方案，但减速器不仅是海外巨头垄断的 " 卡脖子 " 零部件，还存在齿轮啮合磨损、运行噪音大、故障频发等物理缺陷。张笛凭借港科大机器人专业的科研积累，敲定了完全剔除减速器的直驱技术路线，将外转子无刷电机、高精度编码器、智能伺服驱动器集成一体化模组，实现电机直接输出扭矩驱动负载，从结构上消除传统方案的先天短板。

基于直驱技术，公司构建了三大核心技术支柱：机器人动力模组技术、轮足机器人技术、模块化拼接技术。产品迭代节奏稳定：2020 年推出首代直驱动力模组；2021 年推出 " 刑天 " 机器人，为全球首款商业化推出的直驱型双轮足机器人；2025 年推出 D1 机器人，为全球首款商业化推出的整机模组化双轮足机器人。

根据弗若斯特沙利文数据，按 2025 年收入计，本末动力在中国消费机器人直驱动力模组行业排名第一，市场份额达 61.1%；同时是全球唯一该品类出货量突破 500 万套的企业。

然而，高市占率并未转化为高附加值。2025 年，公司共计售出约 850 万套直驱动力模组，消费类动力模组的平均出货单价仅为 29 元左右，单套毛利仅约 5.6 元。公司在招股书中解释称，平均售价下降反映了产量扩大带来的规模经济效应及供应链议价能力提升。

若将视野放大至整个动力模组大盘，本末动力的市占率仅 2.4%，排名第八，直驱技术在整个动力模组行业的渗透率仅 3.9%，仍处于市场培育的极早期阶段。

本末动力的营收增长曲线极为陡峭。2023 年至 2025 年，公司营收分别为 1754 万元、7980 万元和 2.82 亿元，三年复合增长率约 300.8%。2026 年上半年，营收进一步增至 2.0 亿元，同比增长 39.74%。

盈利端则呈现 " 账面巨亏、经营减亏 " 的分化特征。2023 年至 2025 年，年内亏损分别为 7559 万元、9374 万元和 8.81 亿元。2026 年上半年亏损 3.91 亿元。但 2025 年 8.81 亿元亏损中，7.7 亿元来自赎回负债的公允价值变动，属非现金项目。剔除股份支付和赎回负债变动等非经营性因素后，经调整净亏损已从 2023 年的 1.01 亿元收窄至 2025 年的 4167 万元，2026 年上半年进一步收窄至 2750 万元。

毛利率持续改善，从 2023 年的 13.5% 提升至 2024 年的 19.3%，2025 年进一步升至 21.5%，2026 年上半年达 20.67%。

客户集中度是本末动力最突出的结构性风险。2023 年至 2025 年，前五大客户收入占比分别为 67.0%、83.4% 和 85.7%；最大单一客户为一家总部位于苏州的消费机器人提供商，2025 年贡献收入 1.20 亿元，占总收入的 42.8%。2026 年上半年，前五大客户占比仍达 81.3%，最大客户占比进一步升至 53.6%。

现金流方面，2023 年至 2025 年经营活动现金流净额分别净流出 5296 万元、6669 万元和 6956 万元，2026 年上半年继续净流出 6480 万元。截至 2025 年末，公司现金及现金等价物 3.54 亿元，但负债净额达 10.19 亿元，到 2026 年 6 月末进一步升至 13.47 亿元。

自成立以来，本末动力累计完成 12 轮融资，募资总额近 6.5 亿元。股权结构上，张笛通过沃壤众合、沃壤众创、固源投资三家持股平台，合计控制公司 41.30% 的表决权。

股东阵容呈现 " 产业导师 + 市场化 VC+ 地方国资 " 三方合力布局的特征。早期种子轮由李泽湘实际控制的松山湖机器人研究院入局，此后联想创投、联想之星、君联资本组成的联想系资本，搭配五源资本、松禾资本、奇绩创坛等机构持续加注。北京亦庄创投、顺禧基金、北京先进制造产业基金、京国瑞等国资组团入场，合计持有 21.06% 股权；地平线、商汤国香资本等产业巨头亦位列股东名单。

从李泽湘实验室里一个用 JavaScript 控制倒立的小机器人，到通过港交所聆讯的直驱动力模组市占率 61% 的机器人公司，张笛用了六年。李泽湘用 30 万元种子投资换来的近 600 倍回报，将成为其 " 学生创业军团 " 的又一经典案例。

但本末动力的上市叙事中，两组数字构成了最核心的张力：61.1% 的细分市占率与 29 元的单品均价，描绘了一家在极窄赛道中做到极致、却也面临天花板限制的硬件供应商。

在机器人行业从整机竞争进入核心零部件竞争下半场的产业变局中，直驱技术能否从 3.9% 的渗透率走向主流，将决定本末动力的长期价值。而从通过聆讯到正式挂牌，这家 " 直驱动力模组第一股 " 的资本故事，才刚刚进入最关键的章节。