日本央行如期加息，但两票反对意见令市场重新审视紧缩路径的终点。

日本央行（BOJ）于 9 月 17 日至 18 日召开货币政策会议，以 7 比 2 的多数票决定将政策利率上调 25 个基点至 1.25%，符合市场普遍预期。然而，两名委员的反对票引发市场对加息前景的重新定价，日元走软，收益率曲线趋于陡峭化。

此次加息后，市场对进一步加息的预期有所降温。据花旗研究，终端利率维持在 2% 或以下的可能性已有所上升。高盛认为，此次声明并未释放加息节奏加快的明确信号，金融条件仍处于宽松区间，政策利率向中性利率靠拢的进程将延续，但步伐料将保持渐进。

7 比 2 通过，反对票引发市场关注

日本央行政策委员会成员 Toichiro Asada 与 Ayano Sato 投票反对加息，主张维持现有利率不变。据花旗研究，这两票反对意见凸显了政策委员会内部 " 再通胀派 " 的明确阻力，并对市场加息预期产生了直接冲击——会议结束后，OIS 市场对未来加息的定价随即回落。

目前市场共识指向日本央行将于 12 月会议再度加息至 1.50%。然而，花旗研究指出，连续两次会议加息的门槛依然较高，美元和欧元市场对各自 10 月会议加息的定价约为 50% 概率，日本跟进的可能性更低。

高盛方面则表示，此次声明保留了 " 政策利率调整后金融条件预计仍将维持宽松 " 的表述，与 6 月加息后的措辞一致，暗示利率向中性水平靠拢的空间依然存在。前瞻指引同样维持 " 将继续上调政策利率、调整货币宽松程度 " 的表述，显示加息意图未变，但节奏并无加速迹象。

终端利率上限或锁定在 2% 以下

此次加息将政策利率推入高盛估算的中性利率区间（1.1% 至 2.5%）下沿。然而，花旗研究认为，鉴于中性利率估算约在 2% 或略高，政策利率正逐步逼近这一水平，届时日本央行将需要更审慎地评估市场影响及通胀走势，加息节奏届时料将放缓。

政治因素亦构成额外变数。花旗研究指出，尽管内阁改组，经济财政政策大臣 Minori Kiuchi 获得留任，显示高市（Takaichi）政府的再通胀立场未变。若这一政治环境持续，接替政策委员会成员 Hajime Takata 与 Naoki Tamura 的继任者或同样倾向再通胀立场。如此一来，即便以 5 比 4 的微弱多数仍可推进加息，但门槛将大幅提高。

花旗研究认为，在此背景下，将政策利率于明年 7 月前推至 2% 或将成为优先目标，而终端利率被封顶在 2% 或以下的概率已明显上升。

通胀上行风险评估维持不变

在通胀评估方面，日本央行维持了自 7 月展望报告以来的判断，将中东局势、AI 相关需求及日元走弱列为三大价格上行风险，并认为这些因素 " 仍需持续关注 "。

声明同时保留了自 6 月货币政策会议以来的表述，即 " 潜在 CPI 通胀存在偏离 2% 价格稳定目标上方的风险 "。

高盛表示，对于行长植田和男（Kazuo Ueda）新闻发布会的关注重点，将集中于日本央行是否认为自身已落后于曲线——这一判断将直接影响未来加息节奏。

该行预计，植田和男不会认为当前政策已落后于曲线，其对通胀上行风险、中性利率水平及加息引发经济放缓可能性的表态，预计与 7 月会议相比不会有显著变化。

日债长期配置价值凸显

在利率策略层面，花旗研究维持对日本国债长期品种的正面看法。若通胀在 2% 附近企稳，10 年期日本国债收益率达到 3% 具有合理性，届时对真实货币投资者而言将具备吸引力。若政策利率不突破 2%，3% 的收益率水平料将形成支撑。

花旗研究同时维持对超长期日债的正面立场。供需面保持稳健，下一财年超长期国债发行量不会增加，收益率曲线有望延续平坦化趋势。海外市场过去一周的走强亦提供了额外支撑。不过，花旗研究认为，短至中期利率的上行将主导近期市场走势，超长期日债的反弹最早也要等到明年才可能出现。

此外，日本央行还对 " 气候变化应对融资支持操作 " 进行了调整，引入浮动利率机制，并将整体额度上限设定为 50 万亿日元，单一交易对手上限为 10 万亿日元。

花旗研究指出，鉴于当前余额约为 25 万亿日元，短期内增长不会停滞，但随着现有 " 银行贷款促进资金供给措施 " 陆续到期，其影响将逐步显现。