导语：保费增长放缓，长期负债仍在扩张。

中国保险行业正在出现一个不太寻常的现象。

今年前三季度，保险业原保险保费收入达到 5.26 万亿元，同比增长 0.9%。其中，人身险公司保费收入 3.86 万亿元，同比增长 0.5%，几乎没有增长。

但另一组数据却在向相反的方向变化。

截至 9 月末，人身险公司寿险和长期健康险责任准备金超过 28 万亿元，较年初增长 12.7%。

保费收入几乎停滞，长期责任准备金却增加了超过一成。这两个数字放在一起，反映出保险行业一个容易被忽略的现实：新业务增长正在放缓，但保险公司过去销售出去的长期保单，仍在持续形成未来的支付责任。

对于一家保险公司来说，卖出一份保单并不意味着生意结束。客户缴纳保费之后，保险公司还需要管理这笔资金，并在未来数年甚至数十年内，按照合同约定承担赔付和给付责任。

过去，市场更习惯用保费规模和增速评价保险公司。如今，在利率持续走低的环境下，另一张账本变得越来越重要：这些保单未来需要支付多少钱，保险公司手里的资产能否产生足够的收益？

28 万亿元长期责任准备金，正是这张账本中一个重要的数字。

01 保费近乎停滞

首先需要明确，28 万亿元并不是保险公司马上需要支付的现金，也不是所有保单保额的简单加总。

它是保险公司根据精算假设，对未来保险责任进行估算后计提的准备金，涉及未来赔付、满期给付、退保以及相关费用等现金流。

按照保险合同负债评估规则，保险公司需要综合考虑未来现金流、折现率、风险边际等因素，计算履行保险合同所需要承担的责任。

因此，责任准备金更像是一笔长期经营账。它反映的是保险公司已经承接、但尚未完全履行的保险责任。

这也解释了为什么保费收入与责任准备金可能出现不同的增长速度。

保费是一定时期内的新业务收入，责任准备金则对应已经形成的存量合同责任。即使一家保险公司今年没有卖出更多保单，过去销售的寿险和长期健康险仍然需要持续计提准备金。

随着保单期限推进，未来给付责任、现金流折现以及精算假设的变化，都会影响准备金规模。

今年前三季度的保费结构，也显示出保险行业的增长并不均衡。

财产险原保险保费收入约 1.12 万亿元，同比下降 0.6%；寿险保费收入约 3.20 万亿元，同比增长 0.9%；健康险保费收入约 8666 亿元，同比增长 2.8%；意外伤害险保费收入约 756 亿元，同比下降 0.7%。

寿险仍然是保险行业最大的业务板块，但增长速度已经明显放缓。

同时，保险公司正在调整产品结构。

一个值得注意的变化是分红险。

2026 年上半年，人身险公司分红险原保险保费收入达到 1.01 万亿元，同比增长 94.4%。这一增速远高于同期人身险公司的整体保费增速。

分红险快速增长，并不只是产品销售策略的变化，也与保险公司对负债成本的重新考量有关。

过去几年，增额终身寿险、传统年金险等产品受到市场欢迎，部分产品提供了相对明确的保证利益。在利率较高的时期，这类产品有利于吸引客户，也能够帮助保险公司快速积累长期保费。

但市场环境已经发生变化。

随着存款利率和债券收益率不断下降，过去销售的部分高保证利率保单，正在给保险公司的长期投资收益带来压力。

相比之下，分红险通常采用较低的保证利益，另外根据保险公司的实际经营情况分配红利。保险公司可以在一定程度上减少对固定收益承诺的依赖。

2025 年 7 月，普通型人身保险产品预定利率上限由 2.5% 调整至 2.0%，分红型人身保险产品预定利率上限由 2.0% 调整至 1.75%。2026 年 4 月，分红险演示利率上限又由 3.9% 下调至 3.5%。

这些调整背后，是保险公司试图降低新增业务的负债成本。

不过，新产品的负债成本下降，并不能直接改变存量保单的合同约定。过去销售出去的产品，仍然需要按照合同履行责任。

这意味着，保险公司正在同时面对两项工作：一边调整新产品的定价，一边管理规模庞大的存量保单。

02 28 万亿负债压顶

保险公司的盈利模式，决定了它必须长期处理好资产和负债之间的关系。

客户缴纳保费后，保险公司将资金投资于债券、股票、银行存款以及其他符合监管要求的资产。未来需要支付保险金时，再通过投资收益和本金回收履行合同责任。

只要资产端长期收益能够覆盖负债端成本，保险公司就有机会获得稳定的利差收益。

真正的麻烦出现在市场利率持续下降的时候。

截至 2026 年 11 月 10 日，中国 10 年期国债收益率约为 1.60%，30 年期国债收益率约为 2.04%。

这意味着，保险公司新增配置长期债券时，能够锁定的收益率已经处于较低水平。

过去买入的债券可能仍然享有相对较高的票息，但随着债券陆续到期，保险公司必须面对再投资问题：到期资金重新配置时，市场上已经很难找到收益率与过去相同的资产。

而保险负债端的调整速度要慢得多。

一份过去销售的长期寿险保单，其保证利益已经写进合同。即使市场利率下降，保险公司也不能随意改变合同约定。

资产端收益率逐步下降，负债端成本却不能同步调整，时间拉长后，资产负债之间的利差就可能被压缩。

这正是保险行业长期警惕的利差损风险。

它并不意味着保险公司现在已经出现亏损，而是说，如果未来较长时期内的投资收益持续低于原先定价时所假设的水平，保险公司过去积累的长期负债就可能成为盈利压力。

对于拥有 28 万亿元长期责任准备金的人身险行业来说，这不是一个可以通过短期增加保费收入解决的问题。

保险资金的投资方向，已经能够看出这种变化。

截至 2026 年二季度末，保险资金运用余额达到 40.82 万亿元。其中，股票和证券投资基金配置余额约 6.39 万亿元，占资金运用余额的 16.23%。

债券依然是保险资金最重要的配置方向之一，但在传统固定收益资产收益率下降的情况下，保险公司也在寻找其他长期收益来源。

权益投资因此受到更多关注。

对于保险公司来说，股票投资并不只是追逐市场上涨带来的短期收益。部分高股息股票、长期股权投资和优质基础设施资产，也具有一定的长期现金流特征，与保险资金的负债期限存在匹配空间。

但权益投资并不是没有代价。

股票市场波动可能直接影响保险公司的投资收益和利润表现。特别是在会计准则下，部分金融资产的公允价值变化会反映在当期损益或其他综合收益中。

这也是为什么，市场波动时，不同保险公司的利润表现可能出现明显差异。

保险公司需要解决的，不是简单提高投资收益率，而是在保证偿付能力和流动性的前提下，找到能够覆盖长期负债成本的投资组合。

28 万亿元负债越大，资产配置的容错空间就越值得关注。

03 保险告别唯保费论时代

保险行业的变化，已经不只是产品预定利率调整或者投资比例变化。

2026 年 8 月 20 日，金融监管总局发布《保险公司资产负债管理办法》，明确自 2027 年 1 月 1 日起施行。

新规进一步强化了保险公司资产负债管理的制度要求，重点涉及资产负债期限匹配、成本收益匹配、利率风险管理和流动性管理等方面。

其中一个值得关注的变化，是监管对保险公司资产负债管理的要求更加系统化。

过去，市场评价保险公司，通常会关注保费增长、投资收益率、净利润和偿付能力等指标。但这些指标分别反映业务规模、投资表现和资本安全，并不能完整说明保险公司未来能否持续履行长期合同责任。

例如，一家保险公司可能拥有较大的投资资产，但如果资产期限明显短于负债期限，未来就可能面临再投资风险；如果资产收益率无法覆盖负债成本，规模增长也未必能够转化为更好的经营结果。

新规进一步强化了对资产负债匹配的监管，要求保险公司更加重视未来现金流、利率风险以及投资收益对负债成本的覆盖能力。

这实际上改变了保险公司经营决策的考量方式。

一款产品能不能卖，不能只看渠道是否愿意推广、客户是否愿意购买，还要看它给保险公司带来的长期负债成本是否合理。

一项投资值不值得做，也不能只看当期收益率，还需要考虑它能否匹配未来的赔付和给付需求。

对于保险公司而言，产品开发、精算定价、渠道销售和资产配置，正在变成一套需要共同考虑的经营决策。

这也解释了为什么近几年保险公司越来越重视银保渠道的业务质量，以及长期期交业务的发展。

短期规模增长固然重要，但如果新业务带来的负债成本过高，或者产品期限与资产配置不匹配，保费越多，并不一定意味着未来利润越高。

保险公司需要重新评估每一笔新业务的价值。

04 不再只是保费规模之争

从 5.26 万亿元保费收入，到 28 万亿元长期责任准备金，保险行业正在面对两种不同的经营现实。

一方面，新业务增长已经放缓，保险公司需要寻找新的客户和产品增长空间；另一方面，过去积累的长期保单仍在持续形成未来责任，资产端必须为这些责任提供足够的资金支持。

这两件事并不矛盾，却让保险公司的经营难度明显增加。

对于头部保险公司而言，庞大的长期保单规模意味着稳定的资金来源，也意味着更复杂的资产配置和风险管理任务。

对于中小保险公司来说，压力可能更加直接。投资能力、产品定价能力和渠道成本控制能力的差异，都可能在低利率环境中逐渐体现出来。

同时，分红险等产品的增长，也意味着保险公司与客户之间的收益分配方式正在变化。

过去，部分产品主要依靠合同约定的保证利益吸引客户；现在，保险公司需要更多解释保证收益与非保证收益之间的区别。对于客户来说，购买保险也不再只是比较演示收益率，还需要了解产品期限、现金价值、退保损失以及未来分红的不确定性。

这对保险公司的销售能力和长期服务能力提出了更高要求。

保费收入仍然重要，但它已经不足以单独说明一家保险公司的经营质量。

一家保险公司真正的竞争力，越来越取决于它能否在长期负债成本、投资收益和风险承受能力之间找到平衡。

对于已经积累超过 28 万亿元长期责任准备金的人身险行业来说，这场调整不会在一个季度内完成。

保险公司今天销售出去的每一份长期保单，都可能在未来二三十年里持续影响公司的资产配置和利润表现。

保费增长放慢只是眼前的变化。如何管理过去几十年积累下来的长期承诺，才是保险公司接下来真正需要回答的问题。