5 月那篇《本田交出史上首份亏损财报，股价却大涨 5%，凭什么？| 小凤倾》里，我说过一句话：市场买的不是本田当时赚了多少钱，是它敢把错账一次结清的可能性。

半年过去，11 月 10 日，本田把 2027 财年上半年的成绩单摆上桌。

数字漂亮得有点晃眼：营收 12.04 万亿日元，涨 13.2%；营业利润 6487 亿日元，涨 48.1%；归母净利润 5167 亿日元，涨 65.7%。半年赚的钱，已经超过本田自己此前给出的全年 4000 亿日元净利预期。

评论区一片 " 王者归来 "。可我把财报从头翻到尾，越看越觉得，这份半年报得拆开看，甚至可以说，它压根不是简单的业绩汇总，而是一次实打实的战略重心大转移。

01

6487 亿里，5307 亿是第一个季度赚的

先说个多数人没注意的数。

上半年 6487 亿日元营业利润，第一季度 5307 亿，第二季度只剩 1179 亿，而去年同期的第二季度是 1939 亿。也就是说，本田最风光的这个半年，第二季度营业利润同比反而跌了 39.2%，连市场预期的 2645 亿一半都不到。

钱去哪了？

4848 亿日元的 EV 相关损失，一分不落全砸在第二季度，第一季度是零。汽车板块单季直接亏了 1979 亿日元。

这笔钱到底是什么？

财报附注写得很实在：砍掉已经规划的部分纯电车型，前期研发和设备资产核销，再加上跟零部件供应商一家家谈出来的解约补偿。它不是造车卖车每天都会发生的成本，是给过去那次战略误判付的最后一笔手术费。

所以本田专门算了一个「剔除 EV 损失后的调整后营业利润」：1.1336 万亿日元，同比涨 71.3%。

有人觉得这是玩财技，我倒觉得本田想把事说明白，哪些是旧账，哪些是今天卖车、卖摩托挣的，摊开给你看。

好消息是，这台手术快做完了。全年 EV 损失额度 5200 亿，上半年用掉 4848 亿，只剩约 352 亿的小尾巴。千亿级的洗澡基本不会再有。但别听岔了：一次性减值结束，不等于电动车开始赚钱。以后该亏的经营性亏损照亏，只是不再放进这个科目里。

02

4717 亿的利润增量，靠卖东西挣的只有 1114 亿

再算第二笔账，这笔更关键。

调整后营业利润比去年同期多了 4717 亿日元。本田把增量拆得清清楚楚：

日元贬值带来的汇兑收益 1483 亿，关税退款等一次性因素 970 亿，销售管理费用省下 1095 亿，研发费用省下 164 亿，售价与原材料成本净拖累 110 亿。真正靠销量和产品结构多挣的，1114 亿日元。

换句话说，4717 亿增量里，3700 多亿是汇率、退款和费用端给的，靠产品多卖、卖贵挣来的不到四分之一。这 71.3% 的增速，远没有看上去那么 " 经营改善 "。

上半年美元兑日元均价从 146 贬到 159，海外挣回来的美元换成日元，凭空多出一截；美国关税口径一变，退款又送了一程。汇率不会一直往一个方向走，关税政策更不是本田能定的。

有意思的是，本田自己心里门儿清。管理层在说明会上也直说：上半年那笔一次性利润，下半年不会重演。

现金流那栏也常被读歪。自由现金流从 7606 亿掉到 2664 亿，只剩三分之一，看着挺吓人。但要问一句：钱是没赚到，还是花出去了？

上半年资本开支从去年同期的 2024 亿飙到 8297 亿，全年指引 1.4 万亿；而剔除研发调整后的经营现金流其实从 1.2813 万亿涨到 1.3543 万亿，期末净现金还有 3.4 万亿。造血能力没坏，是俄亥俄新厂、巴西扩产、还有 10 月 1 日那笔收购，一起把钱提前支走了。

这才是真正该盯的地方：不是现金变少了，而是这笔钱砸下去，三五年后能不能变成销量和利润。

03

摩托车销量目标上调 50 万台，汽车砍 23 万台

财报里最诚实的，其实不是利润表，是销量目标。

本田把全年营业利润预期从 6500 亿上调到 7800 亿，调整后营业利润上调到 1.3 万亿，分红维持每股 70 日元、DOE3% 不动。

可同一份材料里，汽车全年销量目标从 339 万台砍到 316 万台，整整 23 万台，财报注释写得明白：全来自中国。

摩托车全年销量目标则从 2280 万台上调到 2330 万台，加了 50 万台。

上半年本田摩托车全球卖了 1190 万台，同比涨 10.6%，同期历史新高；营业利润 4390 亿，利润率 19.3%。印度、巴西继续放量，巴西市占率接近 70%，马瑙斯工厂产能要从 160 万台提到 2029 年的 230 万台，还兼着往南美、美国等 19 个国家出口的活。

摩托车这台印钞机不熄火，本田才有底气承受几千亿的减值、才敢转头去扩产。

汽车就是另一幅景象了。上半年销量为 156.9 万台，跌 6.6%；中国一个市场少了 15.2 万台，北美多了 4.1 万台、到 89.7 万台。板块账面微亏 57 亿，剔除 EV 损失后是 4790 亿。

俄亥俄州新建整车厂，2029 年北美产能 167 万→ 191 万台，D 级以上大尺寸混动从 2029 年起陆续投放。北美这套打法是成立的，油价、需求、产品节奏都对上了。

可北美越顺，中国这道题越刺眼。中国产能已经收缩过一轮、关过厂，销量还在往下走；i-MMD 面对国产混动的围剿早没了代差，纯电窗口也基本错过。到这份财报为止，本田没给出让中国市场止住血的答案。扩产容易，止血难。

更直白的一组数：上半年本田 HEV 混动全球零售 49.4 万台，比去年多了 4 万台；纯电只有 2.7 万台，去年同期 4.9 万台，少了近 45%。

谁才是战略重心？一看便知。

小凤倾： 

过去半年，本田美股价格从 22.78 最高摸到 36.88，区间涨幅约 61.9%。

这轮本田股价大涨，资金买的是品牌 " 敢认错 " 的态度，恢复盈利的预期；但到 2027 财年上半年财报发布后，股价出现回调。

盈利能力确实回归，摩托车业务基本盘稳得没话说，北美混动业务能看到明确增长希望，分红也没有缩水，这些都是手里实打实的好牌。

但本田现在最大的麻烦，不是某个月少卖了几台车，而是接下来的汽车竞争它到底怎么打——这个问题它至今没解决。更麻烦的是，它在全球主流市场的存在感，正在肉眼可见地往下掉。

先看中国。销量下滑不但没停，还在加速。一个曾经年销百万辆的品牌，硬生生把自己活成了中国市场里的 " 少数派 "。欧洲更残酷，销量已经逼近 " 名单外 "，再往下就是被边缘化。

本田在中国走到今天，不是因为它什么都没干。恰恰相反，它干了一些事，可每件事都干在趋势的反面。

中国新能源渗透率从十年前的低位一路涨到月度 60% 以上，全行业都在转，本田的电动化节奏却始终慢几拍。更值得问的是产品选择：CR-V 和雅阁的插混就是典型油改电，WLTC 纯电续航只有八十多公里，电池把后备箱占掉一块，价格还比燃油版贵大几万。中国普通家庭要的是什么？日常通勤能纯电跑、长途不焦虑、空间别被电池吃掉的大电池插混。本田给的却是一台 " 为了有插混而插混 " 的合规产物。

纯电那边更能说明问题。" 烨 " 品牌下的 P7 和 S7 在 2025 年上市至今，累计销量一万多。不是说纯电在中国卖不动就证明纯电路线走不通，而是本田做出来的纯电产品，本身就没有在中国市场拼成本、拼智能体验的能力。关起门来、脱离中国供应链和用户需求定义一款车，卖不动几乎是必然的，然后它又拿这个结果反过来说 " 你看我做了，确实不行 "。

这就是 " 摆烂式努力 "：动作做了，姿态摆了，心不在。它跟彻底不作为的区别在于，彻底不作为至少诚实；摆烂式努力是用 " 我努力过了 " 给自己开脱，把战略上的懒，包装成市场判决。

所以看完这份财报，信号其实很清楚：本田一边把过去的电动车战略基本否定了，一边也不准备在 EV、PHEV 上继续下注。过去没走通，未来也不想再加码。

对照一下丰田。bZ 系列初期也栽了，但丰田承认现实、重新定义产品，铂智 3X 在 2025 年卖出 70008 辆，拿下合资新能源年度销量冠军。上汽通用也一样：奥特能平台产品一开始卖不动，果断切到中国方案，用增程、插混、纯电三套动力重新组织产品。做错了就换，而不是做错了就拿错误的结果证明 " 这事不该做 "。本田缺的恰恰就是这个动作。

作为股票投资机构，给股票定中远期价格是必做功课之一。未来汽车竞争一定是电动化、智能化的比拼，而本田在这方面没有真正作为。中国市场持续失血，欧洲市场被边缘化，只剩一个相对封闭的北美市场还能撑。所以财报发布后股价下跌并不意外，毕竟股价要继续上涨总得有个理由，而本田现在给不出这个理由。

( 本文仅为作者个人观点，不代表 DearAuto 立场。 )

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广东格林律师事务所李国勇律师