随着 AI 资本开支热潮接近顶点，全球股市盈利增长引擎正在降速。高盛在最新发布的 2027 年全球股票策略展望中指出，尽管盈利增速将大幅放缓，当前被市场抛售的成长股——尤其是美国超大规模云计算企业反而具备了布局价值。

高盛首席全球股票策略师 Peter Oppenheimer 在最新《Finding Value in Growth》的报告中指出，AI 相关企业估值已大幅回调，反映出市场对 AI 资本开支见顶及回报放缓的担忧，这为投资者提供了具有吸引力的入场时机。

云巨头目前以 19.7 倍预期市盈率交易，不仅低于过去 20 年历史区间下沿，更低于必需消费品板块的 21.0 倍，高盛将其定性为 " 相对防御性 " 资产。

这份展望出炉的背景，是纳斯达克 100 指数刚刚经历了自新冠疫情以来最惨烈的单日跌幅，英伟达亦在本周因创始人 CEO 离任消息冲击而暴跌。

高盛预测，未来 12 个月标普 500 指数目标价为 8700 点，较当前水平上涨约 14%，日本东证指数和亚洲市场潜在涨幅最大，欧洲则最为逊色，预期回报仅约 6%。

2026 年：盈利在扛指数，估值在降温

Oppenheimer 团队给出的核心判断是，2026 年有三个关键词：分散化有效、盈利承担主要上涨动力、所有市场都出现估值下修。

过去 12 个月，2009 年至 2025 年期间美国股市持续跑赢的格局有所反转，各地区总回报变得相对接近。但拆开来看，底层驱动并不相同。亚洲除日本和新兴市场中，12 个月远期 EPS 贡献约 70%，而估值压缩则拖累超过 50%。

盈利增长的来源主要有三类：科技板块继续复合增长；油价上行推升大宗商品生产商盈利；科技资本开支热潮的外溢效应，带动了 HALO 行业，即 " 重资产、低淘汰率 " 行业，例如工业板块。

与此同时，估值并没有继续扩张。标普 500 从接近 20 年区间的第 100 百分位，回落到 18.5 倍市盈率；MSCI AC World 目前远期市盈率为 15.6 倍，PEG 为 1.1，接近 35 年均值水平。这也是后续配置判断的起点：指数没有便宜到危机水平，但相比此前的高估值阶段，风险收益比发生了变化。

12 个月目标方面，标普 500 目标位为 8700 点，对应上涨 14%。地区上，日本东证指数和亚洲的上行空间最大，欧洲则相对落后，仅为 6%。

盈利 " 大减半 "：AI 资本开支开始退潮，折旧压力开始上桌

高盛警示 2027 年，几乎所有主要市场盈利增长都将明显放缓。

具体来看，标普 500 盈利增速预计从 36% 降至 11%；泛欧指数 600 从 18% 降至 7%；东证指数从 24% 降至 9%；亚洲从接近 80% 降至不足 30%。这就是所谓盈利增长的 " 大减半 "。

核心原因在于超大规模云服务商的资本开支增速放缓，同时此前投入带来的折旧开始体现。

高盛测算显示，云巨头资本开支今年对标普 500 EPS 增长贡献了 12 个百分点，高于 2025 年的 5 个百分点和 2024 年的 2 个百分点；但到 2027 年，这一贡献将降至 9 个百分点；到 2028 年，则转为拖累 5 个百分点。

行业层面也在同步降温。

信息技术盈利增速将从接近 90% 降至 45%；

通信服务从增长 34% 转为下降 5%；

能源板块今年在伊朗战争背景下盈利增长 99%，之后预计收缩约 10%；

材料板块从 45% 放缓至 12%。

唯一预计加速的行业是医疗保健，但该板块已经经历了估值重估。

这意味着，过去受益于 AI 资本开支浪潮的 " 卖铲人 " ——芯片、工业、能源设备等将开始面对增长减速。而资本开支的 " 买方 "，即美国云巨头，反而因为估值已下跌，被重新放入相对防御的框架中。

成长里藏着价值，云巨头估值低于必需消费

高盛认为，AI 相关公司此前已经历了一轮明显的估值下修，反映出市场对 AI 资本开支见顶及投资回报放缓的担忧。但恰恰是这轮下跌，反而跌出了新的配置窗口。

近期，价值股在各地区均明显跑赢成长股，价值与成长之间的估值差从 2021 年高点时超过 100%，压缩至约 45% 至 50%。

与此同时，价值因子接近 20 年区间的第 90 百分位，从历史相对关系看，已经比成长更贵。全球科技板块则处于 20 年区间的第 20 百分位，市盈率与价值因子接近。

最关键的定价信号出现在美国云巨头身上：这些公司目前远期市盈率为 19.7 倍，低于其过去 20 年区间，并且低于必需消费板块的 21.0 倍。美国前五大股票相对于其余 495 只股票的估值溢价也几乎收敛，已经不同于 2000 年或 2021 年高点时期的极端状态。

这就是 " 云巨头成为防御性成长资产 " 的基础：估值下来了，资产负债表仍相对健康，收入来源更多元。发达市场科技行业净债务 / 权益比为个位数，而整体市场约为 50%。

芯片、存储和硬件：上行弹性更大，波动也更大

报告指出，最具 " 高风险、高回报 " 特质的机会，集中在半导体、存储和硬件这类强周期成长板块。

高盛亚洲策略师测算，韩国内存板块的当前股价隐含了 2027 年共识盈利被下调 70% 的预期，高盛认为这 " 似乎过于悲观 "，原因在于相关公司披露显示其 DRAM 及 HBM 产品已售罄至 2029 年。

该板块目前以 0.7 倍 2028 年市净率交易，高盛指出这一水平 " 历史上预示着较强的未来回报 "。

然而，高盛同时保持对亚洲市场的中性评级。原因在于集中度风险：韩国和中国台湾合计占 MSCI 新兴市场指数约 50%，信息技术行业权重超过 40%，台积电、三星和 SK 海力士三只 "AI 核心股 " 单独合计占比约 30%。

这使新兴市场相对发达市场的市盈率折价扩大至约 50%，为至少 2010 年以来最宽。高盛预测亚洲（MXAPJ）美元价格回报达 17%，但经波动率调整后（年化波动率 24.2%）维持中性立场。

收益率与油价：关键假设面临挑战

高盛 2027 年策略的第三根支柱，是对低油价和债券收益率下行的预期。

高盛大宗商品团队预计布伦特原油将从 2026 年底的约 100 美元 / 桶降至 2027 年底的 78 美元 / 桶，并预计美联储和欧洲央行将在 "2027 年底前后 " 转向降息。高盛利率预测 " 仍比市场定价更为鸽派 "。

然而现实情况与上述预期存在明显落差。目前 10 年期美债收益率处于 5.12%，在连续两次超预期 CPI 数据公布后于上周四进一步攀升；高盛自己的经济学家也刚刚将预期调整为更晚降息。

油价方面，布伦特原油上周四因特朗普表示美国不需要与伊朗达成协议而反弹 3.3% 至约 96 美元，中东局势的 " 正常化 " 依然停留在预测层面。

在地区配置上，高盛最终给出超配美国和日本、中性亚洲和新兴市场、低配欧洲的建议。高盛对欧洲的谨慎，源于油价下行对能源板块盈利的负面影响、政府债务问题以及密集的政治日历带来的不确定性。