现代快报讯（记者 谷伟）A 股一哥贵州茅台 4 月 27 日晚间公布一季报，首季实现净利润 139.5 亿元，但同比增速仅有 6.57%，为 2014 年以来首次跌入个位数。周三茅台股价盘中一度跌逾 4%，不过尾盘跌幅收窄至 2.5%，股价收于 2042 元。有专家对现代快报记者表示，茅台业绩增幅不高，主要是产能受限限制了市场供应，另外也是主动降低增速，给市场降温，保障企业的平稳发展。也有多家机构表示，茅台一季度业绩不及预期，主要是税收问题影响。

△贵州茅台近年一季报增速 数据来源：同花顺 ifind

净利润增速下滑，税金大增

牛年开市后，以贵州茅台为代表的机构抱团股持续调整。但 3 月底茅台公布 2020 年度业绩，依旧稳健。公司去年实现营收 980 亿，净利润 467 亿，分别同比增长 10.29% 和 13.33%。当时公司还抛出了 10 派 192.93 元的分红方案，再度刷新 A 股纪录。年报公布后，众多机构均发表研报表示看好，中信证券再度给出 3000 元的目标价。

但相隔不到一个月，茅台公布的一季报却让市场大跌眼镜。今年首季，贵州茅台实现营收 272.71 亿元，同比增长 11.74%，归属净利润 139.54 亿元，同比增长 6.57%。

尽管盈利能力依然惊人，但这次茅台净利润增速却明显下滑。自 2016 年年报以来，贵州茅台净利润就没有出现过个位数的增幅，如果按一季度，则是 2014 年以来首次跌入个位数。

究竟什么原因导致增速下滑？资深酒业分析师蔡学飞分析认为，主要有三方面原因：主要原因是茅台产能受限限制了市场供应；其次是加大直营化占比，正在做渠道结构调整；最后是公司主动降低了增速，给市场降温，保障企业的平稳发展。

也有多家机构将原因指向公司的税费变化。安信证券分析称，茅台首季综合毛利率 91.68%，同比持平，三项费用率较上年同期下降 0.97 个百分点，影响净利润增速的主要因素是税金率 3.96 个百分点的提升。

一季报合并报表显示，公司营业成本为 22.7 亿元，同比增长 11.69%，而母公司营业成本为 22.03 亿元，同比增长 55.31%。而利润表项目 " 税金及附加 " 显示今年一季度为 38.28 亿元，相比去年同期的 24.48 亿元，大幅增加了 56.38%。公司解释，主要是本部销售给公司控股子公司贵州茅台酒销售有限公司的销量较上年同期增加，消费税及其附加税相应增加。

安信证券认为，营业税金率大幅提升，说明 2021Q1 生产正常且旺盛。" 我们认为营业税金率因素属节奏问题偏短期，Q2 改善可期。"

还有多家机构也持类似观点。中泰证券进一步解释，主要是消费税及其他税费在生产环节征收，去年一季度受疫情影响生产减少，给销售子公司的量少（主要是存货），因此税金基数低，而今年一季度正常生产包装，因此给销售公司的量同比明显提升，导致税金大幅增长。若扣除该因素，利润端预计取得双位数增长，后续这一因素将逐渐消除。

全年业绩前低后高？

尽管一季报增速不及预期，但多家机构均对茅台全年业绩表示看好。华泰证券认为，展望未来，随着直营渠道占比提升 / 非标产品占比及价格提升，茅台盈利能力长期仍具备向上支撑，维持 " 买入 " 评级并给予目标价 2535.82 元。安信证券则给出了 6 个月目标价 2600 元。

东方证券表示，茅台酒下游需求旺盛，整体供不应求；一季度以来，飞天批价较为稳定，散瓶和原箱分别为 2500 元和 3200 元左右，渠道反馈全年飞天批价有望上行。公司规划 21 年营收增长目标为 10.5%，" 我们认为全年营收和利润增速将高于此目标，季度盈利增速有望呈现前低后高的趋势。通过扩大直营和非标规模、非标和系列酒提价等经营策略，公司吨价和盈利仍有改善空间。"

但蔡学飞认为，茅台全年业绩基本不会超过 10% 的目标，" 茅台现在目标是进军世界 500 强，企业内部管理与业绩表现同样重要。"

茅台集团近日启动新一轮品牌 " 瘦身 "，正组织各酒类子公司对现有品牌、产品和经销资源进行全面清理和评估，督促子公司制定 2021 年品牌瘦身规划，打造大单品，逐步淘汰业绩低下的品牌，控制品牌产品数量，鼓励子公司培育自主知识产权品牌，力争 2021 年底前全面完成停用集团 LOGO 工作。

此前，白酒业内 " 贴牌 " 现象已成多年顽疾，从 2012 年开始，高端品牌纷纷开启 " 瘦身 " 行动，清理产品线。茅台此前已多次对子公司 " 贴牌 " 现象进行清理。蔡学飞认为，茅台品牌已经成为企业重要资产，并且是区域名片，规范集团公司内部使用有利于维护品牌形象，减少滥用带来的纠纷，提升品牌整体价值。

△已公布一季报的白酒企业 数据来源：同花顺 ifind

公募一哥、险资加仓

值得注意的是，一季报显示，公募一哥张坤执掌的易方达蓝筹精选混合基金新进茅台股东榜，持股 432 万股，位列第九大流通股东。而中国人寿一款保险产品继年报增持后，一季度再次增持近 45 万股。

公募基金一季报也显示，贵州茅台仍是机构至爱，共有 1775 只公募基金持有茅台股票，其中华夏基金、银华基金、富国基金、南方基金、汇添富基金、景顺长城等第一大重仓股均是贵州茅台。" 含茅量 " 最高的是易方达基金，持股市值达 217 亿元。

不过，从 3 月中旬以来的这波白酒股反弹行情中，贵州茅台的表现却远不及 ST 舍得、水井坊、酒鬼酒等二三线白酒。4 月 28 日，酿酒行业再度大涨，古越龙山、海南椰岛、青青稞酒、会稽山、伊力特、ST 舍得纷纷涨停，金徽酒、金枫酒业、金种子酒涨幅均在 6% 以上。从 3 月 10 日以来，ST 舍得股价已经翻倍，水井坊涨幅逾八成，酒鬼酒、山西汾酒、金徽酒均有五成以上涨幅。

二三线白酒的业绩也表现出色。已经公布一季报的公司中，伊力特净利大增 14.76 倍，酒鬼酒增长 178.85%，金徽酒和山西汾酒分别增长 99.34% 和 77.72%。天风证券认为，当下环境看好次高端白酒，一是 2020 年受疫情影响次高端整体有业绩坑；二是去年次高端酒企结构升级和提价动作都较为密集，且高端白酒价格带的打开为次高端提供了空间，有望量价齐升，次高端的估值也会随着业绩的逐步验证而有望持续拔高。