纵观贵州百灵的产品管线，有创新性、有市场前景的产品寥寥，这引发了投资者对其前景的严重担忧。

作者丨陈欣

出品丨鳌头财经

12 月 3 日，贵州百灵前脚刚刚发布公告称，公司实际控制人姜伟因涉嫌内幕交易、信息披露违法、违反限制性规定转让股票，被中国证监会决定立案。后脚，12 月 3 日晚间，贵州百灵官方微信公众号就发布了一篇名为《姜伟董事长致贵州百灵全体同事的一封信》的文章。

姜伟在文章里激烈地回应，" 我作为公司控股股东却又遭到华创证券无理巨额起诉；今天，我个人又受到中国证监会的立案调查。这一切都让我有一个强烈的感觉：似乎矛头开始转向了我个人。"

姜伟提到的华创证券，是贵州百灵的第二大股东。

就在今年 8 月份，华创证券一纸诉状将姜伟及其一致行动人告上法庭，涉案金额高达 17.61 亿元。姜伟方面旋即提出反诉，要求华创证券继续履约，并将其所持有的 1.6 亿股纾困股份全部出售，另赔偿因其恶意举报等违法行为造成的损失等。

如今，在诉讼战之外，双方又打起了监管战、舆论战，一系列的针锋相对，将贵州百灵的内部矛盾彻底公开化。

一家曾经的苗药龙头，如何陷入如此混乱的局面？这场 " 纾困联姻 " 又如何会演变成 " 反目成仇 " 的闹剧呢？

01

纾困合作

从蜜月到反目

贵州百灵大股东和二股东之间的 " 战争 " 起源，要追溯到 2019 年。

彼时，姜伟股票质押比例大幅上升，个人资金链承压，陷入财务困境。

在地方政府的撮合下，华创证券作为 " 纾困方 " 登场，上演了一出雪中送炭的戏码。

2019 年，纾困计划具体落地。华创证券通过纾困基金，以每股 8.72 元和 8.64 元的价格，向姜伟等支付约 14 亿元资金，获得贵州百灵 11.54% 股权（1.61 亿股股份），一举成为贵州百灵第二大股东。同时，华创证券还向姜伟提供了 3.61 亿元股票质押借款，质押贵州百灵约 1.10 亿股股份。

根据协议，纾困基金存续期为 3 年，可展期至 5 年。华创证券应在 5 年内通过二级市场竞价交易、协议转让或大宗交易等方式全部卖出贵州百灵股份，并实现退出。姜伟则拥有优先回购权。

但是，双方 " 蜜月期 " 并不长，很快就进入了 " 反目期 "。

至于为什么反目，双方各有说辞。

在姜伟看来，华创证券方面违背了当初的多项承诺。

比如华创证券曾经表态 " 对应持股表决权在协议期内放弃 "。但在 2020 年 9 月，华创证券就以 " 加强资管计划管理、改善贵州百灵治理结构 " 为由，要求恢复纾困股份对应的表决权。

华创证券当时明确承诺，无论是其自身还是管理的纾困基金，" 均不谋求对贵州百灵的控制权，也不协助第三方谋求控制权。" 但在 2021 年初，华创证券派出 20 余人的工作组进驻贵州百灵，成员分别担任公司董事、监事、常务副总、副总、财务总监和结算主任等职务，还控制了贵州百灵的公章。

姜伟认为，这明显是 " 鸠占鹊巢 "。

而在华创证券看来，姜伟方面则一直未很好地履行约定。

据华创云信公告，两期纾困计划分别于 2022 年 7 月、2024 年 3 月到期，股票质押于 2024 年 8 月到期，其间华创证券多次敦促姜伟等履约，其既不履行股份回购和还款义务，也未提供切实可行的解决方案。

而姜伟等则认为：优先回购权的意思是 " 可以选择行使，不是强制义务 "，华创自始至终不愿出售股份。

于是，矛盾终于在今年爆发，双方各种招数层出不穷，却把一个明星企业内部的种种难堪，" 赤裸裸 " 地暴露给了 " 吃瓜 " 群众。

人们不禁要问：贵州百灵，何至于此？

02

明星企业

从崛起到坠落

贵州百灵这家苗药龙头企业有着辉煌的过去。

贵州百灵前身为安顺制药厂，1996 年，姜伟与母亲张锦芬、弟弟姜勇筹资 845 万元收购了这家濒临破产的国有企业，完成改制。凭借唯一苗药止咳秘方推出了 " 咳速停糖浆 "。

2003 年，药厂更名为 " 贵州百灵 "，并又推出独家苗药 " 银丹心脑通软胶囊 "，形成心脑血管 + 呼吸系统双核心产品线。2007 年，公司销售收入首次突破 5 亿元，成为全国规模最大的苗药研发、生产企业。

2010 年 6 月，贵州百灵在深圳中小板挂牌，原计划募资 3.5 亿元，因市场热捧实际募资 13.88 亿元，加冕 " 苗药第一股 "。

上市后，贵州百灵业绩一路高歌猛进。营收从 2010 年的 8.64 亿元，增长至 2018 年的 31.37 亿元，净利润也从 1.57 亿元增长至 5.63 亿元。

然而，危机在光环之下悄然酝酿。

姜伟不安于主业，开始大规模跨界扩张。在上市公司体外，姜伟投资建设了最贵的希尔顿酒店、顶级围棋院，以及贵阳第一贵的楼盘，甚至涉足飞机制造项目。

这样的扩张，很快耗光了姜伟手里的 " 子弹 "。2018 年 11 月 30 日的公告显示，姜伟持有公司的股份，其中 97.49% 已被质押。

正因如此，华创证券才作为 " 白衣骑士 " 出现，试图帮助贵州百灵化解质押风险，也为现在的 " 一地鸡毛 " 埋下伏笔。

如今，双方反目，华创证券起诉姜伟其及一致行动人姜勇、张锦芬等，涉案金额包括纾困计划本金 14 亿元和股票质押融资本金 3.61 亿元及固定收益、违约金等费用。

而面对华创证券手中的股票，姜伟不愿意再接盘，要求华创证券自己出售。

如今，贵州百灵的股价仅在 5 元区间，低于购入价格约 40%。如果自行出售，华创证券必然血亏。

双方曾经赖以交易的股权，如今成了烫手山芋。

苗药第一股，真的没有持有价值了吗？

03

" 百灵 " 还能飞吗？

姜伟多元化的经营并未带来遍地开花的效果，主业反而四处 " 漏风 "。

2019 年，贵州百灵营业收入 28.51 亿元，较上年同期减少 9.13%；归属上市公司股东净利润 2.91 亿元，同比减少 48.27%。收获了上市以来的第一次业绩下降。

此后，尽管贵州百灵营收规模有所恢复，但盈利能力持续下滑。2023 年，公司亏损 4.15 亿元。2025 年前三季度，营收为 21.02 亿元，同比下降 24.28%；归母净利润为 5681.44 万元，同比下降 35.60%。

贵州百灵的困境，在于其以销售推广为主打的营销方式，已经跟不上如今医药的主流。

贵州百灵之所以走进大众视野，与它广泛投放的广告不无关系。1998 年，贵州百灵率先在央视投放广告，单条广告带动年收入破亿元。

尝到甜头的贵州百灵，自此走上以销售驱动业绩的道路，其销售费用居高不下，占营收比节节攀升。

根据历年年报，2015 年— 2023 年，贵州百灵销售费用从 4.57 亿元增至 23.11 亿元，占营收比重从 24.07% 增至 54.21%。为此，曾多次被证监会发函问询。

如今，随着医保控费措施力度加强，中药集采以及 DRG/DIP 等措施的开展，中药类产品受冲击巨大。单纯地依靠增加销售费用带来的边际效应已经明显即将到达边界，传统中药企业面临前所未有的压力。

在销售上 " 挥金如土 " 的同时，贵州百灵在研发上投入却颇为吝啬。历年来研发支出从来没有超过亿元，研发占比从 2016 年开始就逐年下滑，到 2022 年甚至不到 1%。

贵州百灵在研发上的投入不足，可能导致未来发展后继乏力。如今，公司在研的新药有黄连解毒丸项目、益肾化浊颗粒项目、冰莲草含片、芍苓片、1.1   类化药替芬泰项目、糖宁通络项目等，

其中，贵州百灵自主研发的抗乙型肝炎化药 1.1 类新药 " 替芬泰 "，无疑是最大的 " 看点 "。可是，在 2014 年初，该药品就已经获得国家药监局 I 期临床批件，正式开启临床研究。当时，贵州百灵称，该药品从发现到前期研究准备已经历时 15 年之久。彼时董事长姜伟还表示，该新药的市场前景广阔，或在未来 5 年— 8 年内进入市场。

但时至今日，又过去了十多年，该药品仍处于临床阶段。

还有益肾化浊颗粒和冰莲草含片，早在 2017 年，益肾化浊颗粒的Ⅱ a 期临床、冰莲草含片的Ⅱ期临床就已经开始，目前仍未上市。此外，芍苓片在 2020 年底获批开展临床试验，如今 5 年时间过去了，其Ⅱ期临床还没有完结。

2024 年 11 月，中药 1.1 类新药糖宁通络片开展用于治疗糖尿病视网膜病变（DR）的 3 期临床试验获批，成为《中药注册管理专门规定》实施以来，首个凭借人用经验、由医疗机构中药制剂豁免 1、2   期临床试验，直接进入 3 期临床试验的中药 1.1 类新药。但是，在糖尿病用药中，化药和生物制品一直是主流产品，中药产品市场规模有限，且我国上市治疗糖尿病的中成药已达上百个，贵州百灵能分到多大的 " 蛋糕 "，值得质疑。

还有黄连解毒丸。今年 4 月，贵州百灵召开了 " 黄连解毒丸 " Ⅲ期临床试验总结会，标志着黄连解毒丸成为国内首个完成全部临床研究的证候类中药新药，将进入申报上市阶段。同样，在中药市场里，去火消毒类产品早已泛滥。根据米内网数据，2025 年上半年，中国公立医疗机构终端在销的清热解毒中成药产品有近 300 个，品牌有 1200 个。

纵观贵州百灵的产品管线，有创新性、有市场前景的产品寥寥，这引发了投资者对其前景的严重担忧。

贵州百灵的股价已经从高点的 35 元降至目前只有 5 元左右，总市值已降至不足 80 亿元，降幅超过 85%，与其曾经 " 苗药第一股 " 的辉煌相去甚远。

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