4 月 24 日，DeepSeek 发布 V4 预览版，国内 AI 大模型板块应声下挫——这是市场对一个 " 潜在威胁 " 的集中释放，还是真正的竞争格局重塑？

据追风交易台消息，摩根大通证券（中国）4 月 26 日发布研究报告，对上述市场反应给出了截然不同的判断：V4 的发布，是行业利好，而非零和冲击。

DeepSeek V4 预览版上线当天，智谱和 MiniMax 股价均下跌 9%，而恒生指数同日上涨 0.2%。

市场的逻辑直接：DeepSeek 又出新模型，竞争加剧，纯大型语言模型（LLM）公司的生存空间被压缩。

但上述分析师认为，这是" 过度反应 "。

他们的核心判断是：V4 的发布，实际上强化了支撑中国 LLM 行业的三个关键支柱——算力供应释放、定价纪律、结构性成本曲线压缩。唯一竞争加剧的维度是相对竞争定位，但这是 " 竞争激烈 " 而非 " 格局再平衡 "。

更重要的是，V4 此前一直是分析师所追踪的 4-5 月事件日历中 " 最大的单一负面竞争催化剂 "。随着 V4 落地并被市场消化，这一不确定性正式出清。

分析师指出，市场与其研究框架之间 " 价格与解读差异最大 " 的地方，恰恰在于算力。

DeepSeek V4 适配华为昇腾芯片，成功支撑了 1.6 万亿参数规模的前沿模型推理。这是一次关键验证：国产芯片不仅在技术上可行，与国际芯片相比可能还具备成本竞争力。

过去，算力约束一直是中国 LLM 公司的隐形天花板——有 token 需求，却难以转化为可确认收入（ARR）。DeepSeek 已明确表示，随着昇腾 950 超节点在 2026 年下半年批量上市，V4 Pro 的推理成本将进一步下降。

分析师认为，这对智谱和 MiniMax 是直接利好：算力供给扩张，意味着这些公司将能以更低成本提供服务，从而打通从 token 需求到确认收入的转化路径。

我们认为，这对于包括智谱和 MiniMax 在内的中国 LLM 行业整体而言是一项关键利好，因为缓解了算力供给约 束——这是妨碍这些公司全面扩大运营的主要障碍之一。DeepSeek 表示，随着昇腾芯片的更广泛应用和优化，推 理成本曲线将会改善，为智谱和 MiniMax 开辟新的将 token 需求转化为确认收入的路径。

市场另一个担忧是：DeepSeek 的低价策略会把整个行业拉向大宗商品化，压垮所有人的定价能力。

数据不支持这一判断。

根据报告引用的定价数据（截至 2026 年 4 月 24 日）：

DeepSeek V4 Pro 版：输入 / 输出价格为每百万 token 1.74 美元 /3.48 美元

DeepSeek V4 Flash 版：输入 / 输出价格为每百万 token 0.14 美元 /0.28 美元

两者输出价格相差约 12 倍。DeepSeek 自己的产品线，就已经建立了基于任务复杂度的分级定价体系：高端编码和智能体工作流定价高，简单高吞吐任务定价低。

这与智谱和 MiniMax 一直在推行的变现逻辑完全一致。分析师指出，对比来看，GLM-5.1 的输出定价为每百万 token 3.50 美元，与 V4 Pro 的 3.48 美元几乎持平——所谓 "DeepSeek 定价碾压一切 " 的悲观论调，与实际数据不符。

V4 技术领先，但在 B2B 核心场景并未压制对手

V4 在技术层面确有进步。报告引用 DeepSeek 官方数据显示，与 V3.2 相比，V4 在推理 FLOPS 上下降了 3.7 至 9.8 倍，KV 缓存大小缩小了 9.5 至 13.7 倍，长上下文处理效率大幅提升。

但在投资者最关心的 B2B 核心场景——编码和智能体工作流—— V4 并未形成压制。

根据 LMArena Code Arena 排名（截至 2026 年 4 月 24 日）：

分析师指出，这一排名反映的是行业正常规律：每一个新版本发布，都会带来排名轮动。智谱和 MiniMax 预计将在 6 月前后发布 GLM-5.5 和 MiniMax M3，届时排名可能再度刷新。

此外，V4 的 token 压缩和 DeepSeek 稀疏注意力（DSA）架构属于开源发布，并非护城河。历史上，V3 时期的 MoE 路由机制在约 4-6 个月内就被千问、GLM 和 Kimi 吸收。这些技术创新最终会成为行业通用配置，整体降低成本曲线，对所有玩家均有利。

分析师将当前时间窗口定性为 " 不对称正面格局 "。

V4 已落地，最大的短期竞争不确定性消除。在 7 月限售股解禁之前，接下来两个月的催化剂路径如下：

5 月：指数纳入审核（6 月生效），带来被动资金流入

6 月初：智谱纳入港股通，打开内地投资者渠道

6 月前后：GLM-5.5 和 MiniMax M3 发布，潜在 ARR 阶跃式提升

需要注意的风险节点：7 月，智谱 6 个月锁定期届满，解禁 5.8% 股份；MiniMax 解禁比例更高，达 39.0%。2027 年 1 月，智谱 12 个月锁定期届满，届时将解禁 90.3% 股份。

分析师对两家公司均维持 " 增持 " 评级：

智谱（2513.HK）：目标价 950 港元（截至 2026 年 12 月），基于 30 倍 2030 年预期市盈率，WACC 15%。2030 年预期收入 988.32 亿元人民币，预期调整后净利润 203.60 亿元人民币

MiniMax（0100.HK）：目标价 1100 港元（截至 2026 年 12 月），同样基于 30 倍 2030 年预期市盈率，WACC 15%。2030 年预期收入 91.36 亿美元，预期调整后净利润 23.22 亿美元

两家公司 2026-2030 年预期收入年复合增长率均超过 100%，这是给予估值溢价的核心依据。