长鑫科技的过会结果已经出炉。5 月 27 日，上交所上市审核委员会召开 2026 年第 27 次审议会议，审议长鑫科技集团股份有限公司的首发事项，公司顺利通过审核。过会后，长鑫科技将进入证监会注册环节，预计 1 至 2 周完成，随后启动询价发行，7 月挂牌上市概率最大。

长鑫科技，多家机构给出了 2 万亿至 3 万亿元的市值预期。而就在八天前的 5 月 19 日，国产 NAND 闪存巨头长江存储正式完成 IPO 辅导备案，市场给出的估值预期约 3000 亿元至 8000 亿元。

两家公司同年成立（2016 年），同年冲刺科创板，同样站在 AI 算力引爆的存储超级周期风口上，为何长鑫的估值预期是长江的将近十倍？答案藏在 DRAM 与 NAND 两条赛道截然不同的经济基因里。

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赛道决定天花板

要理解长鑫与长江的估值差距，首先看两条赛道最基本的经济指标：市场规模。

2025 年，全球 DRAM 市场规模约 1505 亿美元，而 NAND 市场规模约 557 亿美元——前者体量接近后者的 2.7 倍。进入 2026 年后，这一差距被 AI 需求加速放大。IDC 预测，2026 年全球 DRAM 营收将达到 4186 亿美元，同比增长 177%；NAND 营收将达 1741 亿美元，同比增长 138.5%。DRAM 市场体量仍是 NAND 的 2.4 倍，绝对增量差距扩大到约 2500 亿美元。Gartner 预计 2026 年全球存储芯片销售额将达到 6333 亿美元。

市场规模决定潜在营收天花板，而两条赛道的供需弹性差异进一步拉大了估值量级的分野。

在 AI 算力需求爆发中，单台 AI 服务器对 DRAM 的需求是传统服务器的 8 至 10 倍，而对 NAND 的需求则是传统服务器的约 3 倍。DRAM 充当算力的 " 高速公路 "，NAND 作为数据的 " 停车场 "。这一结构性差异直接转化为价格弹性。高盛在 2026 年 4 月的报告中，将全年 DRAM 价格涨幅从约 150% 大幅上调至 250% 至 280%，NAND 则从约 100% 上调至 200% 至 250%。

DRAM 涨幅上限比 NAND 高出约 50 个百分点，意味着 DRAM 厂商的盈利爆发力天然更强。

市场集中度的差异进一步固化这一格局。DRAM 赛道呈现 " 三强寡头 + 一独苗 " 的态势，NAND 赛道则是 " 五强并立 + 一追赶者 "。

DRAM ——寡头铁幕，长鑫撕开一道口子。 全球 DRAM 市场被三星、SK 海力士、美光三家长期垄断，合计份额始终在 90% 以上，长鑫是唯一冲进牌桌的中国玩家。2025 年第四季度，三星占 36.6%，SK 海力士（SK 集团）占 30% 左右，美光占 20% 左右，三家合计约 87%；按 CFM 闪存市场数据，三星约 36%，SK 海力士约 32%，美光约 22%，三强合计超 90%。长鑫以 7.67% 的份额稳居全球第四。产能方面，长鑫在合肥、北京运营三条 12 英寸生产线，2025 年月产能已达约 30 万片，2026 年底目标进一步提升至 35 至 40 万片。国内 DRAM 市场，长鑫几乎是以 " 独苗 " 身份承担起国产替代的重任，阿里云、字节跳动、腾讯、联想、小米、传音、荣耀、OPPO、vivo 等头部企业正将长鑫从 " 可选项 " 变为 " 必选项 "。

NAND ——五强并立，长江突围在即。 2025 年第四季度，三星以 27% 的份额居首，SK 海力士占 22%，铠侠占 15%，闪迪占 13%，美光占 13%，前五大厂商合计垄断约 90% 的市场，长江存储目前仍是全球第六大 NAND 厂商。而长鑫科技 7.67% 的 DRAM 市场份额对应的一季度营收 508 亿元，接近长江一季度营收 200 亿元的 2.5 倍——同样是 7-8% 的份额，DRAM 超千亿的单季市场规模带来的收入量级远大于 NAND，这是估值量级差异最直接的来源。

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盈利能力决定估值

长鑫和长江的营收规模已显现出赛道体量的差距。长鑫科技 2026 年一季度营收 508 亿元，上半年预计 1100 亿至 1200 亿元；长江存储同期营收突破 200 亿元，同比增长约 100%。长鑫单季营收已是长江的 2.5 倍。

更核心的差距在于利润弹性。DRAM 在 AI 服务器中扮演 " 高速通道 " 角色，单台 AI 服务器的 DRAM 需求是传统服务器的 8 倍，而 NAND 需求仅为 3 倍。这意味着每一次存储芯片涨价，DRAM 厂商的利润放大效应都远大于 NAND 厂商。

长鑫的利润率已逐步追上国际第一梯队。2025 年其毛利率为 41%，2026 年一季度净利率跃升至 65%。作为参照：SK 海力士 2025 年第四季度毛利率约 63%-67%（HBM 优势显著），美光 2026 财年第一季度毛利率 56.8%，三星 DS 部门受产品组合影响仅 35.5%。长鑫的毛利率已超越三星、接近美光，与 SK 海力士的差距正在缩小。而长江存储尽管技术出色（Xtacking 架构让三星每年支付 3-5 亿美元专利费），但 NAND 赛道玩家更多、竞争更激烈，其利润量级与长鑫存在数量级差异——这是赛道基因决定的。

盈利能力如何影响估值？ 资本市场对科技股的定价，核心锚定的是未来净利润 × 合理市盈率（PE）。

最新招股说明书显示，今年一季度，长鑫实现营业收入 508 亿元，同比增长 719.13%；归母净利润 247.62 亿元。参考全球存储龙头在景气周期中的估值水平——以 TTM 市盈率计，SK 海力士、三星电子约 16-20 倍。考虑到长鑫作为 A 股唯一 DRAM 龙头的稀缺性溢价，市场给予其 20-30 倍 PE 是合理预期。

反观长江存储，一季度营收约 200 亿元，仅为长鑫同期的 40%。虽然其具体净利润尚未披露，但 NAND 赛道的净利率弹性天然低于 DRAM。

简而言之：同样的 PE 倍数下，谁的利润基数大，谁的市值就高。 两条赛道，两种盈利能力，自然对应两种估值量级。

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战略纵深：三条战线，两种路径

如果说盈利能力回答的是 " 现在 "，那么三条战线则勾勒出两家公司未来的价值增长曲线。

第一条战线：HBM ——长鑫向上打高端。 SK 海力士在 HBM 市场占有率约 70%，占据绝对主导地位。三大原厂持续将大量产能转向 HBM，单颗 HBM 晶圆消耗量是标准 DRAM 的 3 至 4 倍，为长鑫留下了通用 DRAM 的结构性空窗。长鑫正加速追赶：HBM2 已送样，预计 2026 年中量产；HBM3 及 HBM3E 预计 2026 至 2027 年取得进展。据预测，2030 年 HBM 市场规模将达 980 亿美元，若突破顺利，长鑫将打开这一利润最丰厚的赛道。

第二条战线：Xtacking 专利——长江向左收 " 过路费 "。 长江存储走出差异化路径。其自研 Xtacking 架构让三星在推进 400 层以上 V-NAND 时无法规避其专利网络，2025 年初双方签署专利许可协议——这是中国芯片企业首次向韩国巨头收取专利费。据业内估算，预计可为长江存储带来每年数亿美元的专利授权收益。超过 12000 项全球专利申请构筑的技术护城河，使长江从 " 卖产品 " 向 " 收版税 " 跃迁。长鑫尚未建立等量级的专利话语权，但两者路径互补而非竞争。

第三条战线：长鑫 + 长江——国产存储的协同防御。 DRAM 与 NAND 共同构成信息世界的底层双引擎。2025 年 9 月，双方宣布联手攻关 HBM：长鑫提供 DRAM 技术基础，长江的 Xtacking 键合工艺可提升 HBM 带宽与散热。两家扩产直接拉动国内刻蚀、薄膜沉积等设备订单，带动国产半导体产业链升级。

三条战线各有侧重：长鑫向上抢占 HBM 高地，长江向左构筑专利护城河，两者协同向右拓展国产替代纵深。

从 2016 到 2026，十年。两张白纸，两座工厂，两条赛道。朱一明九年没领一分钱工资，合肥国资九年耐心陪跑，长江的工程师们在 Xtacking 架构上筑起绕不开的专利高墙。

两岸猿声啼不住，轻舟已过万重山。

（责任编辑：曹言言 HA008）

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