甲骨文要 " 爆雷 " 了，危险 or 虚惊？

" 沦为 BBB-？明年现金耗尽？" 巴克莱 2025 年 11 月的看空报告一出炉，甲骨文再次被推上风口。

此前因 4550 亿美元订单暴涨 40%，随后又连续回撤 35%，这场 " 过山车 " 让投资者直呼看不懂。

是真要爆雷，还是市场反应过度？答案很简单：预警信号确实存在，但远够不成危机——不过是科技巨头扩张期的 " 成长烦恼 " 罢了。

01 这些预警信号，确实得正视

别先急着反驳看空派，甲骨文当前的痛点，确实戳中了市场的敏感神经。

巴克莱的报告直指财务软肋：AI 合同的资本开支远超自由现金流，只能靠外部融资周转，预测 2026 年 11 月可能耗光现金，信用评级或跌至 BBB-，一脚踩在垃圾债边缘。

更扎心的是 500% 的负债股本比，远超亚马逊（50%）、微软（30%），资产负债表外还有超 1000 亿美元租赁承诺，账面上看确实有点 " 吓人 "。

" 订单暴增却看空 " 的声音也不是空穴来风：4550 亿剩余履约义务（RPO）看着唬人，摩根大通却泼冷水——仅 10% 能在未来 12 个月确认收入，剩下的都是 2027 年后的 " 远期支票 "。

为了兑现这些订单，甲骨文本财年要投入 350 亿美元资本开支，直接导致自由现金流为负，穆迪预测下一年度股息后现金流可能更糟，达 -60 亿美元。

支撑订单的 " 金主 "OpenAI 自身也难保：2024 年收入仅 37 亿美元，每年却要向甲骨文支付 600 亿美元，相当于其年收入的 16 倍；2023 年亏损达 50 亿美元，公司预计要到 2029 年才有望实现现金流转正，这份合作合同难免让人质疑是张 " 空头支票 "。

更尴尬的是当期业绩：2026 财年 Q1 营收、EPS 都略低于预期，12% 的增速和 4550 亿订单的高预期严重脱节，难免让人觉得 " 估值被透支 "。

再加上 1999 年的财务造假黑历史——当年为迎合市场预期，公司提前确认未交付订单收入，虚增收入约 2.5 亿美元，最终被美国证监会（SEC）罚款 2000 万美元，CFO 被迫辞职。这段历史阴影让市场对其财务数据更易敏感。

02 拆解风险：这些 " 雷 "，其实都可控

但把这些问题等同于 " 爆雷危机 "，就像看到乌云就说要下暴雨——忽略了甲骨文的 " 抗风险底气 "。

现金流承压：短期 " 花钱 "≠ 长期 " 没钱 "

巴克莱 " 现金耗尽 " 的预测，犯了个关键错误：将 " 短期现金流波动 " 等同于 " 长期造血能力不足 "。

甲骨文 FY26Q1 现金流为负，不是经营不行，而是为了兑现订单的 " 提前备粮 " ——毕竟 AI 数据中心建设本就是重资产投入，这种 " 产能前置 " 在科技行业太常见了。

硬数据可佐证底气：近 12 个月经营现金流高达 215 亿美元，同比增长 13%；现金及等价物稳定在 110 亿美元，覆盖短期运营开支绰绰有余。

4550 亿 RPO 虽多是远期订单，但好歹是 " 锁定的收入 "，相当于给未来现金流装了 " 压舱石 "。那些 1000 亿租赁承诺，多是数据中心长期租约，不是马上要付的钱，慌什么？

更关键的是融资渠道畅通—— 2025 年 9 月发行 180 亿美元债券时，获得近 4 倍超额认购，总需求达 880 亿美元，市场用真金白银认可其基本面。

亚马逊当年搞 AWS、微软扩云业务时，都经历过短期现金流为负，最后不都靠订单转化赚得盆满钵满？甲骨文这波操作，是战术选择，不是战略翻车。

债务高企：账面 " 吓人 "≠ 真实 " 危险 "

500% 的负债股本比，看着像颗炸弹，拆开来才发现是 " 纸老虎 "。

这一比例实则包含 48% 的 " 优质负债 "：121 亿美元递延收入是客户预付费，相当于 " 锁定收入 "，体现客户信任；82 亿美元应付账款是经营往来欠款，无刚性利息压力，均属行业常态。

聚焦 913 亿美元有息债务，短期部分仅 90.79 亿美元，占比不足 10%，且以长期低息借款为主，无集中兑付压力。

再看偿债能力：年经营现金流 215 亿，利息覆盖倍数 5.8 倍，远超 2 倍的 " 安全线 "，轻松就能覆盖利息，怎么会沦落到垃圾债？

市场早就用脚投票了：行业发债潮导致利差扩大，甲骨文的债券还能被疯抢，Vodafone 等巨头主动把核心业务迁过来，这信用能差到哪去？

大客户依赖：绑定头部 ≠ 押注 " 赌徒 "

对 OpenAI 的依赖确实是风险点，但说它 " 把命押在不确定上 "，就太夸张了。

首先，甲骨文不是只靠 OpenAI：还有 Vodafone 这样的传统企业客户，递延收入持续增长 5%，客户结构没那么单一。

其次，深度合作是 " 双向奔赴 "：甲骨文给 OpenAI 提供算力，反过来也能根据头部需求优化技术，形成 " 技术迭代 - 客户粘性 - 壁垒深化 " 的正向循环，不是单纯 " 求着客户 "。

OpenAI 虽持续亏损，但刚完成 400 亿美元融资，估值达 3000 亿美元，短期内合作稳定性有保障；即便未来合作调整，甲骨文的 OCI 算力集群、AIDatabase26ai 已形成技术壁垒，具备承接其他 AI 客户订单的能力。

这就像开餐馆绑定了大客户，固然要担心对方不来，但你家菜做得好吃，还怕没其他食客？

业绩与订单错位：远期 " 兑现 "≠ 现在 " 泡沫 "

当期业绩没跟上订单预期，不代表估值泡沫，只能说 " 好事多磨 "。

科技企业的估值，从来不是看当下赚多少，而是看未来能赚多少。4550 亿 RPO 已经覆盖了未来五年云业务的增长规划，成长性是实打实的。

而且投入正在转化为业绩：云基础设施收入同比增长 55%，AIDatabase26ai 已经在客户那里落地赚钱，不是只靠 " 画饼 "。

至于 1999 年的黑历史，确实要警惕，但现在的会计准则更严格，甲骨文不敢再乱搞收入确认，不能用老眼光看新问题。

03 长期逻辑未改：阵痛过后，仍是 AI 时代核心玩家

市场容易被短期情绪带偏，但甲骨文的长期成长逻辑从未动摇，短期波动只是巨头扩张期的 " 成长烦恼 "，绝非 " 爆雷危机 " 的前兆。

从行业来看，AI 革命正进入深水区，企业级算力需求呈指数级增长，智能数据库成为数字化转型的 " 刚需 " 赛道。甲骨文深耕企业级软件与云服务数十年，技术积累难以被轻易超越：其 OCI 算力集群已承接 OpenAI" 星际之门 " 等头部项目，AIDatabase26ai 可无缝对接主流大模型，" 算力 + 数据 + 应用 " 的全栈能力，使其在与亚马逊、微软的竞争中形成差异化优势。

从经营来看，4550 亿美元的剩余履约义务（RPO）是未来增长的 " 定心丸 "，55% 同比增长的云业务成为核心引擎，叠加畅通的融资渠道与优化的债务结构，这些基本面支撑绝非短期股价波动所能改变。回顾科技行业规律，亚马逊布局 AWS、微软扩张智能云业务时，都曾经历类似的 " 阵痛期 "，前瞻性投入最终让它们坐稳行业龙头，甲骨文当前的处境与之高度相似。

对投资者而言，无需跟风恐慌，重点盯紧三个核心信号即可：4550 亿美元 RPO 能否按计划转化为营收，验证收入确定性；短期有息债务能否平稳兑付，印证财务安全性；AI 业务能否降低对单一客户的依赖，优化客户结构。只要这三个信号向好，甲骨文就能平稳度过扩张阵痛，兑现长期价值。

当然，甲骨文的预警信号确实值得重视，但将其等同于 " 危机 " 则过于焦虑。短期现金流承压、债务高企、大客户依赖，本质是抢占 AI 赛道制高点的 " 必要投入 "，而非无底线的 " 盲目烧钱 "。这就像优等生暂时考砸，不能否定其扎实的底子——甲骨文的技术壁垒、订单储备与融资能力，都是抵御短期风险的 " 硬支撑 "。

综上，甲骨文或许会有短期波动，但长期来看，其在企业级 AI 基础设施领域的卡位优势明确，仍是 AI 时代的重要玩家。